深度研究报告：中移入主迎机遇，铸造数据安全领航者

数字化时代信息安全领航者，中移入主迎来跨越式发展的重大机遇。公司深耕行业二十余年，依托核心技术优势、丰富实践经验和前瞻性发展战略，形成了以网络安全防护、网络安全监测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全为主的八个板块。并以20类细分赛道市场占有率第一以及11类处于市场第一阵营的产品为主，成为中国数字化场景中政企客户在网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的全能提供商。2022年6月17日公司召开董事会审议通过以定增发行A股股票的方式引入中移动战略入股，2024年1月5日完成股份发行工作，中移资本成为实际控制人，启明星辰进入跨越式发展的新时代。 法律法规护航网络安全行业发展，新安全场景创造增量空间。《网络安全法》、《数据安全法》和《个人信息保护法》等法律法规的实施护航网络安全行业合规建设，加速下游行业的网络安全需求释放，根据IDC，到2026年，中国网络安全支出规模预计接近288.6亿美元，五年复合增长率将达到18.8%，增速位列全球第一。数字经济规模蓬勃发展带动云服务和数据要素市场迅猛增长，带动数据安全产业快速发展，预计到2025年有望安全产业达到478亿元。信创产业“2+8+N”稳步推进，预计2025年信创产业市场规模将突破2万亿元，信创产业发展离不开安全能力建设，预计网络安全作为信创产业“护城墙”将持续受益。虚拟化及云服务理念的渗透，网络安全逐步向云化、SaaS化，其中2021年，中国网络安全市场安全服务占比已上升至20%。 新业务保持快速增长，收入结构持续优化。在新业务方向，截止23年上半年累计12款产品（17款子产品）进入中国移动核心能力及自主产品清单，产品能力覆盖云安全、数据安全、工业互联网安全、终端安全等各领域。营收方面，2023H1涉云网络安全收入较上年同期增长超100%，工业互联网安全收入较上年同期增长超30%云安全管理平台、统一身份认证系统、全流量分析取证、零信任SDP、网络安全靶场等产品业务收入实现100%以上的增长；5G安全产品、超级SIM安全网关等新产品已落地具体项目，取得实际应用。 盈利预测与投资建议：我们预计公司2023-2025年营业收入为52.34亿元、64.92亿元、78.82亿元，对应增速18.0%、24.0%、21.4%；归母净利润为8.96亿元 、12.94亿元 、15.98亿元 ， 对应增速分别为43.1%、44.5%、23.5%；对应EPS（摊薄）分别为0.73元、1.06元、1.30元。估值方面，参考可比公司，我们给予公司2024年30xPE，对应目标价31.8元。首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：产品销售季节性风险；与中国移动战略合作不达预期；开展新业务不达预期。 主要财务指标 投资主题 报告亮点 分析网络安全行业景气程度，对公司进行系统性梳理，阐明了公司可持续发展的驱动力，深度剖析公司竞争优势。 投资逻辑 公司在网络安全领域竞争力强。启明星辰作为一家技术扎实、产品和业务与时俱进、服务专业、营销网络覆盖全面的网络安全公司，在网络安全领域拥有多方面的核心竞争力：1）产品持续完善的体系能力；2）坚实完备的平台能力；3）行业领先的安全攻防能力等。 网络安全行业法律法规逐渐完善。近年来，《网络安全法》、《数据安全法》和《个人信息保护法》等法律法规的实施，加速下游行业的需求释放。 数据安全、信创产业发展，网络安全空间广阔。数字经济规模蓬勃发展带动云服务和数据要素市场迅猛增长，带动数据安全产业快速发展，预计到2025年有望安全产业达到478亿元。信创产业是“内驱外压”的必然结果，预计2025年信创产业市场规模将突破2万亿元，信创产业的快速发展，离不开安全能力建设，网络安全将持续受益。根据IDC，到2026年，中国网络安全支出规模预计接近288.6亿美元，五年复合增长率将达到18.8%，增速位列全球第一。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2023-2025年营业收入为52.34亿元、64.92亿元、78.82亿元，对应增速18.0%、24.0 %、21.4%；归母净利润为8.96亿元、12.94亿元、15.98亿元，对应增速分别为43.1%、44.5%、23.5%；对应EPS（摊薄）分别为0.73元、1.06元、1.30元。估值方面，选取深信服、奇安信、天融信、安恒信息作为可比公司，我们给予公司2024年30xPE，对应目标价31.8元。首次覆盖，给予“强推”评级。 一、启明星辰：数字化时代信息安全领航者 （一）积极拓展新兴安全领域，打造数据安全龙头 启明星辰成立于1996年，以入侵检测产品和安全服务为核心业务进入国内信息安全市场，现已成为国内领先的网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的综合供应商。 1、中移资本入主，步入跨越式发展时代 1996年，留美博士严望佳女士创建启明星辰；2000年，世界上第一款硬件IDS产品天阗入侵检测系统诞生；2003年，推出天镜分布式漏洞扫描与安全评估系统，填补国内空白；2010年，公司在深交所上市；2022年，与中国移动达成投资合作协议；2023年12月，对发行对象为中移资本控股有限责任公司的定增募资已完成，募资总额40.63亿元，发行数量为2.83亿股，公司与中国移动进入到战略融合新阶段，2024年1月5日完成股份发行工作，中移资本成为实际控制人，启明星辰将进入跨越式发展的新时代。 图表1公司发展历程 2、积极拓展新兴安全领域，成就数据安全龙头 布局新兴安全领域。“十四五”期间，各行业进入数字化转型高速发展阶段，新技术、新方向、新场景持续涌现，公司处于从网络安全跃升到网络安全结合业务安全、数据安全“三位一体”的重大战略升级时期，重点布局数据要素化安全、涉云安全、大数据AI安全分析、工业数字化安全等新兴安全领域。 连续8年位居中国数据安全市场前列。2003年，公司推出第一款数据安全产品，填补了当时国内市场空白。2021年，公司成立DT（数据时代）总部，推出面向数据系统属性、业务属性、经济属性的全方位数据安全技术与管理框架体系—数据绿洲。2023年，发布新一代数据安全-“数据绿洲”，遵循数据资源化、资产化、资本化的发展通道，将安全融入到行业数据治理开发及数据要素流通相关业务中，实现数据与安全、数据与行业、数据与应用的紧密结合，突出和打造了数据汇聚、治理、开发、分析、流通，以及安全识别、保护、检测、预警及响应的十大战略能力，实现在数据要素化下的“安全与业务战略协同”新体系。根据启明星辰官方公众号引述赛迪顾问，启明星辰以8.5%的份额位居中国数据安全市场第一位，连续8年领跑数据安全市场。 图表2数据安全体系框架 （二）公司产品谱系完善，多项产品市场领先 安全产品谱系完善。公司深耕行业二十余年，依托核心技术优势、丰富实践经验和前瞻性发展战略，形成了以网络安全防护、网络安全监测、应用安全、数据安全、安全管理、云安全、工控安全、移动及终端安全为主的八个板块。 图表3产品体系 多项产品市场领先。公司是国内实力雄厚、拥有完全自主知识产权的网络安全供应商，多款产品连续多年保持市场占有率第一，在态势感知、VPN、工控安全审计、工控主机安全、AI（安全分析、情报）、RO（响应、编排）、咨询服务、安全培训等细分赛道公司多年处于第一阵营，技术能力始终保持领先，成为中国数字化场景中政企客户在网络安全产品、可信安全管理平台、安全运营与服务、安全解决方案的首选提供商。 图表4公司主要产品市场地位 （三）实际控制人变更为中移动 定增股票发行完成，实控人变更为中移资本。2022年6月17日，启明星辰与中国移动集团签署《战略合作协议》，就双方战略定位及发展目标、合作领域及合作方式等事宜达成了一致。2024年1月5日完成股份发行工作，中移资本持股23.08%，董事长王佳与丈夫合计持股21.65%，实际控制人变更为中国移动集团。 图表5公司股权结构图（截至2024年1月5日） （四）公司财务稳健，盈利能力凸显 1、营收稳健增长，盈利水平行业领先 公司营业收入自2010年上市以来主营业务收入保持高速增长，除2022年外，其余年份增速均超过10%，2015-2021年期间CAGR为19.1%，仅2022年因受外部环境影响增速为1.16%。公司2023年前三季度实现营业收入25.34亿元，同比增长16.84%。 图表6公司2015-2023Q1-3营业收入（亿元） 2016-2021年公司展现了强劲的盈利能力，期间归母净利润CAGR为23.41%；2022年公司在面对极具挑战的外部环境，以及进行新业务布局加大研发投入的背景下，归母净利润为6.26亿元，较上年同期下滑27.33%。而2023年前三季度公司实现归母净利润2.41亿元，较上年同期提升196.72%，实现盈利能力继续回升。毛利率方面，毛利率水平依然维持在较高水平。2023年前三季度毛利率为61.85%,其中第二季度毛利率大幅提升至70.12%，环比第一季度提高了19.03%，主要系低毛利率的集成业务减少。 图表7公司2015-2023Q1-3归母净利润（亿元） 图表8公司2015-2023Q1-3净利率与毛利率 2、产品业务稳健增长，服务业务占比快速提升 安全产品业务为主，服务占比快速提升。2023上半年，公司安全产品、安全运营与服务营收分别为9.68亿元、5.39亿元，占营收比例分别为63.59%、35.44%。其中安全运营与服务占比较上年提升6.88pct。 图表9公司2019-2023H1主营业务分产品占比 3、积极降本增效控费，侧重研发持续投入 2022年，公司积极进行新业务战略规划，并大幅增加研发投资，2022年研发费用为9.39亿元，同比增长11%，2023年前三季度研发费用为7.68亿元，同比增长7%。2023年前三季度公司积极降本增效，费用精细化管理，管理费用和销售费用分别较2022年同期减少10.2%和12.2%。 图表102017-2023Q1-3研发费用（亿元） 图表11 2015-2023Q1-3管理费用与销售费用（亿元） 二、政策护航行业发展，数字化、信创产业化、服务化转型带来增量空间 （一）政策法规密集出台，推动需求持续释放 网络安全立法体系业已形成，正持续夯实完善。自2010年10月发布的《国务院关于加快培育和发展战略性新兴产业的决定》中着重提出了“未来应以建设宽带、泛在、融合、安全的信息网络基础设施”的要求后，国家网络安全政策不断加码，特别在2016年全国人大常务委员会发布《中华人民共和国网络安全法》中规定了“实行网络安全等级保护制度”确立了等保制度的法律地位，并在此基础上先后出台了《密码法》、《数据安全法》、《人个信息保护法》、《网络安全审查办法》等重要法律法规。政策法规的实施极大地推动网络安全行业的高速增长。 图表12国家网络安全的顶层设计 （二）数字化、信创产业化、服务化转型，迈向千亿级市场规模 1、网安复合增长率领跑全球，行业保持高景气度 中国网络安全市场支出复合增长率领跑全球，行业保持高景气度。根据IDC《2023年V1全球网络安全支出指南》数据显示，2022年全球网络安全相关硬件、软件、服务总投资规模为1955.1亿美元，预计在2026年增至2979.1亿美元，五年复合增长率（CAGR）约为11.9%；2021年中国网络安全支出规模为122亿美元，预计到2026年，中国网络安全支出规模将达到288.6亿美元，在2022-2026的五年预测期内，中国网络安全相关支出将以18.8%的年复合增长率增长，增速位列全球第一。 图表13全球网络安全市场支出预测（单位：亿美元） 图表14中国网络安全市场支出预测（单位：亿美元） 2、数字经济规模蓬勃增长，数据安全风险敞口随之增大。 数字经济规模蓬勃增长，数据安全风险敞口随之增大。根据信通院研究，中国数字经济发展迅速，在全球新经济格局下扮演关键角色。2022年