4Q2023盈利符合我们预期；海外销售保持强劲，维持“买入”

EquityResearch CompanyReport:GreatWallMotor(02333HK)中文版 IvanWu吴凱翔 (852)25092649 公司报告：长城汽车(02333HK)Chineseversionivan.wu@gtjas.com.hk25January2024 4Q2023盈利符合我们预期；海外销售保持强劲，维持“买入” CompanyReport 维持“买入”评级，但下调目标价至14.00港元。长城汽车（GWM或“公 司”）2023年第四季度业绩符合我们的预期。综合考虑到2023年公司新能源转型的成果、2024年国内车市的竞争环境，以及未来几年海外市场的销售表现，我们分别下调2023-2025年的每股盈利预测至人民币0.826元（-0.032） /人民币1.122元（-0.288）/人民币1.514元（-0.285）。我们给予公司14.00 港元的目标价，相当于2024年PE估值为10倍。 2023年四季度盈利符合我们预期，销售保持快速增长。2023年第四季度， Rating:Buy Maintained 评级：买入(维持) 6-18mTP目标价:HK$14.00 HK$15.00 Shareprice股价：HK$8.540 公司录得归属于公司股东净利润人民币20亿元。公司的新能源汽车渗透率从 2023年第一季度的12.6%上升至第四季度的25.1%。长城汽车2023年收入 EquityResearchReport 达人民币1,734亿元，同比增长26.3%。归属公司股东净利润约为人民币70 亿元，同比下降15.2%。公司全年汽车销量达1,230,530辆，同比增长15.3%。 Stockperformance 股价表现 平均单车收入逐季增长，达到人民币14万元，同比提升人民币1.23万元。 2023年长城汽车整体销量达366,659辆，同比增长38.3%；其中，新能源汽车销量为91,657辆，同比增长162.5%。 海外生态拓展加速，2023年海外销量出口高增长。2023年，公司积极拓展海外业务，并取得丰硕成果。公司全年实现海外销量316,018辆，同比高增 82.5%。公司海外汽车销量创新高主要是得益于其较为丰富的产品矩阵以及部分海外市场（东南亚，南美和俄罗斯）加速上量的综合结果。公司正加速海外市场拓展的步伐，以及加速海外销量上量。 10.0 5.0 0.0 (5.0) (10.0) (15.0) (20.0) (25.0) (30.0) (35.0) (40.0) %ofreturn 虽然公司2023年的新能源转型稍差于预期，但在越野和皮卡市场的表现可圈可点。公司积极推动和实施产品技术创新，丰富产品矩阵，改革和拓宽销售渠道，进一步推动新能源转型。坦克于2023年的销量高达162,539辆， AutomobilesSector 同比增31.2%。公司凭借其在越野市场的先发优势，推出了坦克Hi4-T新能源系列，并迅速在市场上取得不俗的销量（33,993辆）。2024年，公司在硬派越野和轻越野等越野SUV市场上将继续保持强大的竞争优势。同时，公司在皮卡的行业领先优势是无法撼动的。公司于2023年皮卡累计销量达 202,330辆，同比增8.5%，连续26年销量全国第一，在国内终端市占率约为50.0%。 风险：1）行业竞争可能超出预期；2）新车销量及海外销量可能不及预期。 Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24 ChangeinSharePrice1M股价变动1个月 3M 3个月 1Y 1年 Abs.%(12.0)绝对变动% (17.6) (21.2) Rel.%toHSIndex(9.3)相对恒指变动% (11.1) 6.7 Avg.shareprice（HK$）9.7 9.7 9.5 HSIIndexGreatWallMotor 平均股价（港元） Source:Bloomberg,GuotaiJunanInternational. 股 票研 究 公 司报 告 证 券研究报 告 汽 车行 业 长 城汽 车 YearEnd年结 Turnover 收入 NetProfit 股东净利 EPS 每股净利 EPS 每股净利变动 PER 市盈率 BPS 每股净资产 PBR 市净率 DPS 每股股息 Yield 股息率 ROE 净资产收益率 12/31 (RMBm) (RMBm) (RMB) (𝗈%) (x) (RMB) (x) (RMB) (%) (%) 2021A 136,405 6,726 0.728 24.6 9.6 6.727 1.0 0.370 5.3 11.3 2022A 137,340 8,266 0.910 25.0 8.3 7.180 1.1 0.455 6.0 13.0 2023F 173,424 7,006 0.826 (9.3) 9.4 8.147 1.0 0.413 5.3 10.4 2024F 218,485 9,524 1.122 35.9 6.9 8.708 0.9 0.561 7.2 13.3 2025F 266,750 12,849 1.514 34.9 5.1 9.465 0.8 0.757 9.7 16.7 GreatWallMotor(02333HK) Sharesinissue(m)总股数(m)8,486.6Majorshareholder大股东WeiJianJun58.4% Marketcap.(HK$m)市值(HK$m)72,475.2Freefloat(%)自由流通比率(%)41.6 3monthaveragevol.3个月平均成交股数(‘000)27,574.4FY23Netgearing(%)FY23净负债/股东资金(%)NetCash52Weekshigh/low(HK$)52周高/低(HK$)12.660/7.770FY23Est.NAV(HK$)FY23每股估值（港元）14.4 Source:theCompany,GuotaiJunanInternational. SeethelastpagefordisclaimerPage1of3 财务报表及比率 损益表 YearEnd31Dec(RMBm)2021A2022A2023F2024F2025F Totalrevenue136,405137,340173,424218,485266,750 Operatingcosts(114,367)(110,739)(139,969)(174,628)(212,700) Grossprofit22,03726,60133,45643,85754,050 Businesstaxandsurcharges(4,234)(5,121)(5,633)(7,604)(9,125) Sellingexpenses(5,192)(5,876)(6,934)(9,222)(10,974) Administrativeexpenses(8,533)(11,339)(14,740)(18,573)(22,101) Financialexpenses/incomes4482,488257627698 Impairmentlossonassets(471)(337)(506)(637)(764) Gains/(losses)fromchangesinFV30650302020 Investmentincome2,0061,5011,6001,7421,995 Operatingprofit6,3697,9677,53010,21013,798 Non-operatingincome1,161886159144172 Non-operatingexpenses(47)(46)(104)(87)(107) Profitbeforetax7,4828,8077,58610,26613,864 Incometax(757)(554)(577)(739)(1,012) Profitaftertax6,7258,2537,0099,52712,852 Non-controllinginterest113(3)(3)(3) Shareholders'profit/loss6,7268,2667,0069,52412,849 BasicEPS(RMB/share)0.7280.9100.8261.1221.514 现金流量表 YearEnd31Dec(RMBm)2021A2022A2023F2024F2025F Operatingactivities Netprofit6,7258,2537,0099,52712,852 Depreciation&Amortization5,0836,3472,8062,6972,596 AdjustmentsfromotherG/L28(5)131313 Investmentlosses/(gains)(1,231)(869)(336)(168)(84) Changesinworkingcapital24,154(1,909)(4,748)4,6161,690 Changeindeferredtaxassetsandliabilities(941)(728)9421,1761,260 Financecostspaid14946(257)(627)(698) Otheradjustment1,0638644,5805,2366,567 Cashfromoperatingactivities35,31612,31110,51523,10624,960Investingactivities AcquisitionofPPE(13,091)(16,301)(8,000)(8,000)(8,000) ProceedsfromsaleofPPE618442447502464 Netchangeonavailable-for-salefinancialassets1,6565,2331,7011,4161,168Netreceived/(Paid)fromsubsidiariesandother businessentities0023578104 Others(358)122(5,789)(3,730)(3,731) Cashfrominvestingactivities(11,175)(10,505)(11,407)(9,733)(9,995)Financingactivities ShareIssuance00000 Netchangeinborrowings(1,829)(1,418)(184)993406 Dividendspaid(5,878)(1,226)(3,503)(4,762)(6,424) Others(1,925)(489)257627698 Cashfromfinancingactivities(9,632)(3,133)(3,430)(3,141)(5,320) Netchangesincash14,509(1,327)(4,322)10,2329,645 Cashatbeginningofyear13,59127,90826,89922,57732,809 Restrictedcashandbankbalance5,1408,8757,4996,1984,976 Exchangelosses(192)317000 Cashatendofyear33,04835,77330,07639,00747,429 CompanyReport 资料来源：公司、国泰君安国际。 资产负债表 25January2024 YearEnd31Dec(RMBm)2021A2022A2023F2024F2025FPPE27,44126,94930,52534,03137,661 Constructioninprogress4,4678,3