线上业务优化带动2024年利润转正，线下布局及高途佳品是潜在增量

高途(GOTU US) 线上业务优化带动2024年利润转正，线下布局及高途佳品是潜在增量 2023年4季度业绩预览：我们预计总收入同比增15%至7.26亿元（人民币，下同），好于此前公司指引的6.68亿元-6.88亿元（同比增6.1%-9.3%），主要受4季度K12业务的拉新、续班贡献加速增长拉动，以及大学生/成人业务收入调整影响小于预期。我们预计Non-GAAP净亏损基本维持此前预期，约1.4亿元（原预测为1.45亿元），主要考虑营销费用略高于预期，但被收入好于预期所抵消。 个股评级 买入 教育服务4季度收款增速好于预期，上调8%，拉动收入增速上调6%。受到寒假需求拉动及公司线上运营拉新效果显著，4季度收款增速上调8个百分点至28%，其中K12增速35%，拉动收入增长，预计4季度K12收入5.7亿元，同比增31%，大学生/成人收入1.5亿元，同比下降17%。 线下业务扩张稳步推进，不影响公司整体利润转正进程。估算2023年或投入约1000万元，对公司财务数据影响较小。假设2024年教学点数量增至30个，预计投入9000万元，对利润率影响约2个百分点，但将被公司持续优化的运营、销转效率所抵消，预计2024年公司整体盈利转正。 资料来源: FactSet 高途佳品暂未合并报表，2024年或贡献高途净利润约1200万元。上市公司目前持股40%，此前流量飙升为公司带来的品牌效应显著，供应链议价能力提升，并加大高途教育品牌认知度。若高途佳品日均GMV稳定在100万元，我们估算其年化运营利润或达2900万元，按现有股权架构，对高途2024年净利润贡献约1200万元，贡献利润8.6%。 估值。我们基本维持2024-2025年财务预测，受益于高途佳品的品牌效应、高途线下布局，以及公司线上运营持续维持行业领先地位，我们认为高途收入及利润仍有上调可能性。考虑K12业务利润率持续优化（好于此前预期约2个百分点），对应2024年线上教育17倍市盈率，上调目标价至3.8美元（原3.1美元），维持买入评级。 谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045 孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048 赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054 蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 2023年4季度重点指标 教育服务4季度收款增速好于预期，上调8%，拉动收入增速上调6%。受到寒假需求拉动，以及公司线上运营拉新效果显著，我们预计，4季度收款增速预计将达到28%，其中，K12收款预计增35%，大学生/成人教育产品快速调整，4季度收款恢复正增长，分别好于此前预期的30%/0%。 收入口径来看，预计4季度K12教育收入确认5.7亿元，同比增31%，大学生/成人教育收入确认1.5亿元，同比下降17%，低于此前预期的同比下降30%。 同时，由于4季度收款增速快于收入确认增速，将直接拉动2024年1季度收入增长加速，预计或达30%，受素质素养及高中线上课程需求强劲，预计2024年全年收入增速约25%，达到36.6亿元。 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 资料来源：公司资料，交银国际预测 高途线下教学点布局估算 根据公开信息，截至2023年底，高途共开设10余个线下教学点，按2023年下半年陆续布局，到年底开设10个教学点估算，2023年或投入约1000万元，对公司财务数据影响较小。 2024年，假设教学点数量达到30个，预计投入9000万元，对高途财务影响主要体现在成本及毛利润端，以及少部分营销及管理费用。按此预计高途2024年毛利润率较2023年下降2个百分点，同时对净利润率影响约2个百分点，但被公司持续优化的线上运营效率及营销转化效率所抵消，预计2024年公司整体盈利转正。 高途佳品对高途利润贡献估算 截至最新2024年1月18日，高途佳品直播间表现仍大幅好于11月流量骤增之前。根据蝉妈妈数据，高途佳品1月日均GMV 180万元（截至1月18日），对比12月日均234万元。我们此前在报告中，曾估算其GMV若稳定在150万元/日，年化收入贡献3%。但我们更认为，该事件更核心的是帮助高途佳品打开了公司直播知名度，长期需关注其供应链能力及运营能力的提升及优化。 估计2024年或对高途利润贡献约1200万元。我们按高途佳品日均100万元GMV，对标东方甄选2023财年直播电商业务运营利润率10%（含自营业务），由于体量差异，我们假设高途佳品利润率可达到高个位数（按8%），我们估算高途佳品2024年年化运营利润或达2900万元，按高途持股40%，对公司利润贡献约1200万元，对2024年净利润贡献8.6%。公司目前仍以教育业务为主，高途佳品流量飙升为公司带来的品牌效应显著，供应链议价能力提升，并加大了高途教育品牌认知度，预计未来高途佳品的投入仍将保持理性。 按目前高途佳品股权结构（高途上市公司主体持股40%，创始人陈向东持股60%），对高途上市公司财务报表仅对利润层面有影响。此前高途佳品业务运营处于亏损状态，目前股权安排下，保障上市公司股东利益。未来若高途佳品业务持续稳定向好，公司仍有机会提升其持股比例，并合并公司报表。 资料来源:蝉妈妈，交银国际预测 资料来源：FactSet，交银国际预测 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机:(852)37661899传真:(852)21074662 评级定义 高途(GOTU US) 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司、极兔速递环球有限公司、山西省安装集团股份有限公司、富景中国控股有限公司、中军集团股份有限公司、佳民集团有限公司、集海资源集团有限公司、君圣泰医药、天津建設發展集團股份公司及長久股份有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递 延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用。本报告的发送对象不包括身处中国内地的投资人。如知悉收取或发送本报告有可能构成当地法律、法则或其他规定之违反，本报告的收取者承诺尽快通知交银国际证券。 本免责声明以中英文书写，两种文本具同等效力。若两种文本有矛盾之处，则应以英文版本为准。 交银国际证券有限公司是交通银行股份有限公司的附属公司。