浦银国际研究 首次覆盖 本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制，请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露、商业关系披露及免责声明。 中国消费行业 爱美之心人皆有之。护肤和美妆在消费者生活中已成为必不可少的一环。我国化妆品市场仍受益于悦己主义的盛行、消费频率的提升、下沉市场的拓展以及年轻世代消费力的增长。然而，在国产品牌逐渐强势的当下，大众化妆品市场以及线上渠道的竞争更加激烈。我们认为国产品牌需要不断加强内功修炼，强化产品和渠道布局才能在激烈竞争中保持竞争优势。我们首次覆盖中国化妆品行业，首次覆盖给予珀莱雅（603605.CH）、巨子生物（2367.HK）“买入”评级，给予华熙生物（688363.CH）和贝泰妮（300957.CH）“持有”评级。我们在中国化妆品行业的的推荐顺序为：珀莱雅>巨子生物>华熙生物>贝泰妮。 2023年12月11日 超配 首次覆盖 欢迎关注 浦银国际研究 林闻嘉（首席消费分析师） richard_lin@spdbi.com (852) 2808 6433 桑若楠，CFA（消费分析师） serena_sang@spdbi.com (852) 2808 6439 浦银国际研究 2023-12-11 2 目录 中国化妆品行业：披荆斩棘，国产化妆品如何再创辉煌？.......................................................................4 前言 ............................................................................................................................................................... 5 颜值经济带动化妆品市场蜕变 ................................................................................................................... 6 国货重返战场，玩家百花齐放 ................................................................................................................. 13 中国化妆品行业当前面临的困境 ............................................................................................................. 20 国产品牌实现长期增长必备的竞争力 ..................................................................................................... 25 估值与目标价 ............................................................................................................................................. 33 投资风险 ..................................................................................................................................................... 35 珀莱雅（603605.CH）：步步为营，扎实打造行业龙头.............................................................................36 顺应潮流，提前布局 ................................................................................................................................. 38 把握渠道变革时机，线上优势凸显 ......................................................................................................... 42 爆款单品带动全系列产品爆发 ................................................................................................................. 46 多品牌战略打造多条增长曲线 ................................................................................................................. 51 产品升级带动客户粘性增强 ..................................................................................................................... 58 掌握市场热点，主打共鸣营销 ................................................................................................................. 60 盈利预测 ..................................................................................................................................................... 65 目标价与估值 ............................................................................................................................................. 70 风险提示 ..................................................................................................................................................... 70 SPDBI乐观与悲观情景假设....................................................................................................................... 71 公司背景 ..................................................................................................................................................... 72 财务报表 ..................................................................................................................................................... 75 巨子生物（2367.HK）：重组胶原蛋白蓝海市场中的领军者.....................................................................78 重组胶原蛋白——优质成分的蓝海市场 .................................................................................................. 80 重组胶原蛋白全产业链的领先军 ............................................................................................................. 88 双主力品牌助力企业向上 ......................................................................................................................... 92 头部企业的竞争力 ..................................................................................................................................... 97 盈利预测 ................................................................................................................................................... 104 目标价与估值 ........................................................................................................................................... 108 风险提示 ................................................................................................................................................... 108 SPDBI乐观与悲观情景假设..................................................................................................................... 109 公司背景 ................................................................................................................................................... 110 财务报表 ...................