Q4逆势实现营收、利润双增，渠道改革逐步落地

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 三只松鼠（300783） 证券研究报告 2024年01月17日 投资评级 行业 食品饮料/休闲食品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 20.1元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 401.00 流通A股股本(百万股) 280.38 A股总市值(百万元) 8,060.10 流通A股市值(百万元) 5,635.71 每股净资产(元) 6.12 资产负债率(%) 43.14 一年内最高/最低(元) 22.60/16.43 作者 吴立 分析师 SAC执业证书编号：S1110517010002 wuli1@tfzq.com 陈潇 分析师 SAC执业证书编号：S1110519070002 chenx@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《三只松鼠-季报点评:22Q3收入同减33%，全面推动渠道改革产业链延伸，线下分销成效初显》 2022-10-27 2 《三只松鼠-年报点评报告:21年归母净利同增36%，线下分销业务打造全新增长点，聚焦坚果推进战略转型升级》 2022-04-25 3 《三只松鼠-季报点评:21前三季度归母净利润同增18%，新电商+新分销带动渠道进一步变革，聚焦坚果业主全新出发》 2021-10-22 股价走势 Q4逆势实现营收、利润双增，渠道改革逐步落地 事件：公司发布2023年业绩预告，全年预计实现归母净利润2~2.2亿元（yoy+55.0%~+70.5%）， 实 现 扣 非 归 母 净 利 润1~1.1亿元（yoy+146.9%~+171.6%）。单季度来看，2023Q4预计实现归母净利润0.3~0.5亿元（yoy-14.6%~+41.7%），实现扣非归母净利润0.14~0.24亿元（yoy+21.6%~+105.8%）。2023年度非经常性损益预计10,000-11,000万元，其中前三季度共计8,405万元，第四季度主要为政府补助2,500万元（含税）。 我们的分析和判断： 1、春节年货节后移、无碍公司实现营收、利润双增。考虑到今年年货节后移，因此23Q4公司仍有营收、利润双增的表现已实属不易。且截至1月15日，公司2024年货节销售时间进程达三分之二，全渠道销售已超去年年货节全周期总额，动销势头强劲。 2、渠道端：线上发力抖快渠道、线下专注分销改革及门店转型。 1）线上渠道：在抖快渠道，公司通过借助达人专场模式，邀请贾乃亮、辛巴等头部明星主播专场的方式，带动公司于抖快渠道快速放量。1月6日至11日，三只松鼠抖音超品日完成2亿销售额，连续4天保持行业品牌榜第一。综合电商中，公司年货节期间表现同样出色，于淘宝及京东的销售额远超同品类2-3名之和；23年下半年于拼多多的收入增长超100%。 2）线下渠道：公司专注于分销基本盘的改革，并建立了一批稳定的日销品项。同时线下社区零食店持续布局转型，目前预计门店数已扩张至超180家。年货节期间，公司标品礼盒/礼包类产品在线下各分销渠道热销均远超预期，截至1月10日，分销全系列标品礼盒/礼包产品全线售罄。 3、产品端：坚果构筑核心品类、全品类协同发展形成产品矩阵。 在坚果业务层面，公司采用原料统一采购、自主制造深入以及销售渠道联动的策略，全面提升了产品的性价比，进一步巩固了公司坚果品类在细分市场中的地位。同时，公司积极洞察消费者需求，通过反向联动供应链的全链路优化，打造了一系列极具性价比的核心单品，满足了消费者的需求。 4、投资建议：我们预计，随着公司继续以“高端性价比”为导向，线上持续发力新兴渠道，线下专注分销渠道基本盘的改革，同时持续推动门店向社区零食店转型，专注于“全渠道、全品类”布局，公司各品类产品销售有望逐季回暖。考虑到公司仍然处于渠道改革进程当中，我们预计公司23-25年归母净利润为2.2/2.8/3.5亿元，yoy+68.3%/+28.2%/+26.5%，对应目前PE分别为37X/29X/23X，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、渠道改革进展不及预期风险、行业竞争加剧风险。业绩预告仅为初步核算结果，具体数据以公司正式发布的2023年年报为准。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 9,770.22 7,293.16 6,882.43 8,639.43 10,514.79 增长率(%) (0.24) (25.35) (5.63) 25.53 21.71 EBITDA(百万元) 581.79 200.18 235.50 341.24 453.60 归属母公司净利润(百万元) 411.11 129.06 217.26 278.58 352.29 增长率(%) 36.43 (68.61) 68.34 28.22 26.46 EPS(元/股) 1.03 0.32 0.54 0.69 0.88 市盈率(P/E) 19.61 62.45 37.10 28.93 22.88 市净率(P/B) 3.57 3.44 3.14 2.83 2.52 市销率(P/S) 0.82 1.11 1.17 0.93 0.77 EV/EBITDA 26.68 41.94 30.91 21.48 15.61 资料来源：wind，天风证券研究所 -31%-26%-21%-16%-11%-6%-1%4%2023-012023-052023-092024-01三只松鼠创业板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 利润表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 418.13 171.24 704.31 691.15 903.91 营业收入 9,770.22 7,293.16 6,882.43 8,639.43 10,514.79 应收票据及应收账款 196.80 394.16 4.98 520.05 180.22 营业成本 6,899.40 5,342.81 5,151.18 6,394.22 7,710.62 预付账款 80.14 80.98 38.83 119.72 81.29 营业税金及附加 47.45 47.78 34.10 42.64 55.99 存货 1,671.94 1,071.02 1,463.50 1,625.08 2,200.53 销售费用 2,072.04 1,532.84 1,238.84 1,615.57 1,997.81 其他 1,534.22 1,599.64 1,214.36 1,446.15 1,433.65 管理费用 283.17 283.46 254.65 302.38 346.99 流动资产合计 3,901.23 3,317.04 3,425.98 4,402.15 4,799.61 研发费用 57.54 38.44 34.41 43.20 52.57 长期股权投资 6.20 6.38 6.38 6.38 6.38 财务费用 10.08 8.24 (0.39) 2.34 6.24 固定资产 541.94 521.51 621.68 694.64 738.28 资产/信用减值损失 (3.99) (3.19) (2.97) (3.38) (3.18) 在建工程 206.78 274.90 200.94 168.56 131.14 公允价值变动收益 1.33 0.53 (20.24) 0.00 0.00 无形资产 112.20 109.26 104.72 100.18 95.64 投资净收益 56.07 56.19 45.19 52.48 51.29 其他 264.34 306.71 224.89 245.70 246.85 其他 (120.97) (191.47) (106.52) (136.91) (138.92) 非流动资产合计 1,131.46 1,218.77 1,158.61 1,215.47 1,218.29 营业利润 468.07 177.53 254.18 326.89 435.38 资产总计 5,032.69 4,535.80 4,584.59 5,617.62 6,017.89 营业外收入 87.51 27.65 43.59 52.92 41.39 短期借款 300.00 50.00 80.00 113.66 88.00 营业外支出 12.34 4.69 8.10 8.37 7.05 应付票据及应付账款 1,309.45 1,063.46 1,098.96 1,573.62 1,721.10 利润总额 543.24 200.49 289.68 371.43 469.72 其他 830.41 732.31 690.63 907.51 835.74 所得税 132.14 71.43 72.42 92.86 117.43 流动负债合计 2,439.87 1,845.77 1,869.59 2,594.79 2,644.84 净利润 411.11 129.06 217.26 278.58 352.29 长期借款 199.00 199.00 30.00 40.98 40.00 少数股东损益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 归属于母公司净利润 411.11 129.06 217.26 278.58 352.29 其他 135.91 147.63 114.34 132.63 131.53 每股收益（元） 1.03 0.32 0.54 0.69 0.88 非流动负债合计 334.91 346.63 144.34 173.60 171.53 负债合计 2,774.78 2,192.40 2,013.93 2,768.39 2,816.38 少数股东权益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率 2021 2022 2023E 2024E 2025E 股本 401.00 401.00 401.00 401.00 401.00 成长能力 资本公积 412.19 469.16 469.16 469.16 469.16 营业收入 -0.24% -25.35% -5.63% 25.53% 21.71% 留存收益 1,856.92 1,952.40 2,169.66 2,448.23 2,800.52 营业利润 19.36% -62.07% 43.18% 28.61% 33.19% 其他 (412.19) (479.16) (469.16) (469.16) (469.16) 归属于母公司净利润 36.43% -68.61% 68.34% 28.22% 26.46% 股东权益合计 2,257.92 2,343.40 2,570.66 2,849.23 3,201.52 获利能力 负债和股东权益总计 5,032.69 4,535.80 4,584.59 5,617.62 6,017.89 毛利率 29.38% 26.74% 25.15% 25.99% 26.67% 净利率 4.21% 1.77% 3.16% 3.22% 3.35% ROE 18.21% 5.51% 8.45% 9.78% 11.00% ROIC 39.42% 5.55% 8.94% 13.79% 15.64% 现金流量表(百万元) 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 411.11 129.06 217.26 278.58 352.29 资产负债率 55.13% 48.