Q4沸石放量增长，营收和利润双增超预期

公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 万润股份（002643） 证券研究报告 2019年02月19日 投资评级 行业 化工/化学制品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 11.96元 目标价格 16.45元 基本数据 A股总股本(百万股) 909.13 流通A股股本(百万股) 892.13 A股总市值(百万元) 10,873.23 流通A股市值(百万元) 10,669.86 每股净资产(元) 4.72 资产负债率(%) 10.15 一年内最高/最低(元) 12.12/6.66 作者 陈宏亮 分析师 SAC执业证书编号：S1110517100001 chenhongliang@tfzq.com 李辉 分析师 SAC执业证书编号：S1110517040001 huili@tfzq.com 资料来源：贝格数据 相关报告 1 《万润股份-季报点评:全年业绩持续回升，静待国六打开沸石成长空间》 2018-10-31 2 《万润股份-公司点评:背靠庄信万丰，加码布局沸石环保材料》 2018-09-25 3 《万润股份-半年报点评:Q3继续受益于人民币贬值，环保材料有望打开新成长空间》 2018-08-19 股价走势 Q4沸石放量增长，营收和利润双增超预期 Q4业绩超市场预期 公司发布2018年业绩快报，实现营收26.32亿元，同比增涨7.14%，归母净利润4.44亿元，同比增长15.33%，业绩处于2018Q3季报预测的0-30%之间，但略超市场预期。单季度业绩来看，Q4实现营收7.82亿元，同比增长18.63%，环比增长36.70%；归母净利润1.38亿元，同比增长56.10%，环比21.81%，Q4无论营收和利润都创历史新高，超市场预期。我们认为公司营收和利润双增，主要增量来自于沸石，预计2018年增量约1000吨；其他业务方面，我们认为液晶和大健康业务稳定为主，OLED业务收入保持较快增长，但利润贡献不多。 柴油车国六启动，沸石三年高增长 2019年1月4日生态环境部、发改委、工信部等11个部委联合发布《关于印发<柴油火车污染治理攻坚战行动计划>的通知》，明确重点区域、珠三角地区、成渝地区于2019年7月1日起新生产的柴油车提前执行国六排放标准。国内柴油车执行国六标准，大幅提升沸石环保材料的需求，全面实施后预计国内每年新增需求约1万吨以上。公司背靠庄信万丰，有望充分受益行业增长，此外公司7000吨沸石扩产计划也表明对未来沸石需求增长的信心。 OLED业务未来将成为公司重要增长引擎 公司2018年OLED业务仍然保持较快增长，九目化学作为国内OLED中间体和粗品领先的供应商，在2018年完成战投引入后利润随着收入增长有望逐步释放；三月光电方面，有成品材料在下游客户进行放量认证，一旦突破收入有望快速提升，且盈利能力较强。我们认为2019年将是柔性折叠手机的元年，折叠手机的推出有望继续提升OLED在手机端的渗透率，驱动OLED需求高增长。我们认为OLED业务是继沸石业务之后公司储备的最重要业务之一，随着收入体量提升及产品结构优化，未来有望接力沸石业务成为公司重要的增长引擎。 盈利预测及投资建议：由于沸石放量，且OLED业务增长可期，我们维持公司2019-2020年归母净利润为5.62/6.92亿元的盈利预测，现价对应2019年PE为19.4倍。根据可比公司2019年PE估值，我们将公司目标价由11.80元上调至16.45元，对应2019年26.6倍PE，维持“买入”评级。 风险提示：环保材料需求低于预期，OLED材料增长低于预期，液晶下滑超预期。 财务数据和估值 2016 2017 2018E 2019E 2020E 营业收入(百万元) 1,847.39 2,456.39 2,631.78 3,170.36 3,819.52 增长率(%) 13.26 32.97 7.14 20.46 20.48 EBITDA(百万元) 517.70 637.24 538.25 719.65 886.45 净利润(百万元) 318.65 385.28 444.36 561.78 692.31 增长率(%) 23.58 20.91 15.33 26.43 23.24 EPS(元/股) 0.35 0.42 0.49 0.62 0.76 市盈率(P/E) 34.12 28.22 24.47 19.36 15.71 市净率(P/B) 2.82 2.68 2.51 2.33 2.14 市销率(P/S) 5.89 4.43 4.13 3.43 2.85 EV/EBITDA 24.45 14.20 19.26 14.59 11.89 资料来源：wind，天风证券研究所 -37%-29%-21%-13%-5%3%11%19%2018-022018-062018-10万润股份 化学制品 中小板指 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 表1：可比公司估值比较 股票代码 简称 总股本 股价 总市值 EPS PE PBLF (亿股) (元/股) (亿元) 2017 2018E 2019E 2017 2018E 2019E 2018E 300285.SZ 国瓷材料 6.42 17.98 115.47 0.41 0.79 0.92 43.9 22.8 19.5 3.8 002409.SZ 雅克科技 4.63 16.42 76.00 0.1 0.38 0.69 164.2 43.2 23.8 1.8 300429.SZ 强力新材 2.71 32.43 87.95 0.49 0.57 0.77 66.2 56.9 42.1 5.8 300481.SZ 濮阳惠成 2.57 17.85 45.89 0.29 0.45 0.6 61.6 39.7 29.8 6.2 300398.SZ 飞凯材料 4.27 17.00 72.55 0.2 0.76 0.96 85.0 22.4 17.7 3.4 行业均值 84.2 37.0 26.6 4.2 002643.SZ 万润股份 9.09 11.96 108.73 0.42 0.49 0.62 28.5 24.5 19.4 2.5 资料来源：Wind，天风证券研究所（除万润股份外其余公司盈利预测采用Wind一致预期，PB用2018Q3披露的每股净资产数据计算） 公司报告 | 公司点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 利润表(百万元) 2016 2017 2018E 2019E 2020E 货币资金 497.20 627.28 789.53 951.11 1,145.86 营业收入 1,847.39 2,456.39 2,631.78 3,170.36 3,819.52 应收账款 330.28 393.64 483.62 573.16 700.01 营业成本 1,093.19 1,483.22 1,613.64 1,924.11 2,292.55 预付账款 9.28 16.43 8.97 22.08 15.53 营业税金及附加 19.41 29.29 27.15 34.60 42.21 存货 697.08 693.44 875.38 995.29 1,233.58 营业费用 127.78 161.95 157.91 174.37 210.07 其他 402.68 362.21 425.29 396.73 394.74 管理费用 248.52 322.38 368.45 412.15 496.54 流动资产合计 1,936.52 2,093.00 2,582.80 2,938.36 3,489.72 财务费用 (1.73) 18.77 (40.01) (17.68) (17.26) 长期股权投资 22.73 19.42 19.42 19.42 19.42 资产减值损失 16.12 18.68 12.00 10.00 10.00 固定资产 1,147.11 1,407.81 1,507.43 1,688.00 1,871.13 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 279.41 113.09 247.86 388.71 413.23 投资净收益 16.64 11.42 6.05 12.00 12.00 无形资产 111.79 165.16 151.21 137.25 123.30 其他 (33.27) (30.45) (12.10) (24.00) (24.00) 其他 802.33 753.56 748.71 751.19 747.98 营业利润 360.73 441.14 498.69 644.80 797.41 非流动资产合计 2,363.38 2,459.04 2,674.62 2,984.56 3,175.05 营业外收入 10.88 4.13 6.43 10.00 10.00 资产总计 4,299.90 4,552.04 5,257.41 5,922.93 6,664.78 营业外支出 3.37 1.49 2.50 2.50 2.50 短期借款 0.00 0.00 321.43 614.70 850.03 利润总额 368.24 443.78 502.62 652.30 804.91 应付账款 290.64 308.95 454.36 471.29 566.75 所得税 49.55 58.46 58.18 88.06 108.66 其他 103.95 120.43 99.74 109.72 109.19 净利润 318.70 385.32 444.44 564.24 696.25 流动负债合计 394.59 429.39 875.53 1,195.71 1,525.96 少数股东损益 0.04 0.04 0.09 2.47 3.94 长期借款 9.80 7.86 7.86 7.86 0.00 归属于母公司净利润 318.65 385.28 444.36 561.78 692.31 应付债券 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 每股收益（元） 0.35 0.42 0.49 0.62 0.76 其他 37.84 44.43 32.43 38.23 38.37 非流动负债合计 47.64 52.30 40.30 46.10 38.37 负债合计 442.23 481.68 915.82 1,241.81 1,564.33 主要财务比率 2016 2017 2018E 2019E 2020E 少数股东权益 8.05 8.09 8.18 10.65 14.59 成长能力 股本 363.65 909.13 909.13 909.13 909.13 营业收入 13.26% 32.97% 7.14% 20.46% 20.48% 资本公积 2,611.08 2,065.60 2,065.60 2,065.60 2,065.60 营业利润 22.84% 22.29% 13.05% 29.30% 23.67% 留存收益 3,445.14 3,157.66 3,424.27 3,761.34 4,176.72 归属于母公司净利润 23.58% 20.91% 15.33% 26.43% 23.24% 其他 (2,570.25) (2,070.13) (2,065.60) (2,065.60) (2,065.60) 获利能力 股东权益合计 3,857.67 4,070.35 4,341.59 4,681.12 5,100.45 毛利率 40.83% 39.62% 38