公司首次覆盖报告：受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远

非银金融/多元金融 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 43 拉卡拉（300773.SZ） 2024年01月12日 投资评级：买入（首次） 日期 2024/1/12 当前股价(元) 14.92 一年最高最低(元) 21.93/14.49 总市值(亿元) 119.36 流通市值(亿元) 109.56 总股本(亿股) 8.00 流通股本(亿股) 7.34 近3个月换手率(%) 91.7 股价走势图 数据来源：聚源 受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远 ——公司首次覆盖报告 高超（分析师） 唐关勇（联系人） gaochao1@kysec.cn 证书编号：S0790520050001 tangguanyong@kysec.cn 证书编号：S0790123070030  收单侧龙头充分受益量价齐升和格局优化，“支付+”赛道空间长远 收单侧龙头受益支付行业量价齐升，“支付+”赛道空间长远。（1）自身具备α优势：优秀公司治理带来技术引领和战略前瞻，监管深化下行业格局有望进一步优化，支付业务市占率和费率有望提升，以金融科技为主的科技业务有望保持高增长，公司龙头地位有望持续提升。（2）龙头标的充分受益支付行业β机遇：数字经济发展机遇，线下消费复苏带来支付行业量价齐升，监管处罚落地后行业进入新篇章。我们预测2023E/2024E/2025E公司营业总收入分别同比+10%/+21%/+18%，归母净利润分别为8.2/10.3/13.1亿元，分别实现扭亏为盈/+27%/+27%，ROE分别为21.7%/22.1%/22.4%，当前股价对应PE分别为14.6/11.6/9.1，首次覆盖给予“买入”评级。  行业β机遇：消费复苏下支付业务量价齐升，数字经济机遇+监管规范格局 （1）行业地位：支付行业在数字经济发展中承担完善数据要素供给、推动产业数字化转型的重要角色；（2）行业趋势：支付行业解决货币资金转移的信用中介核心需求，未来有望从单一支付机构走向综合解决方案供应商；（3）商业模式：账户侧（发卡行&数字钱包）、清算、收单、收单服务商等四方完成资金转移清算，消费复苏+格局出清带动支付GPV和费率量价齐升；（4）竞争格局：账户侧呈现双寡头格局，收单侧集中度较低，但牌照限发下市场集中度提高；（5）监管环境：监管政策推动行业提质增效，支付行业格局有望优化；（6）赛道空间：C端以标准化账户模式积累流量和多元化变现，B端布局跨境、产业支付等蓝海市场，挖掘供应链金融、商户解决方案等“支付+”增值业务。  公司α优势：优秀公司治理带来技术引领和战略前瞻，龙头地位持续提升 我们认为拉卡拉具备以下优势：（1）支付龙头地位稳固：GPV市占率和支付收入占比领先，受益支付行业复苏β弹性较强；（2）优秀的公司治理：管理层团队具备丰富创业经历和从业经历，公司打通线下多行业商户支付链条，整合运营后管理费率低且ROE位居前列；（3）技术引领+战略前瞻：国内率先成立的支付机构、首批牌照机构、首批数字人民币战略合作机构、数据资产标注制定企业、发力金融科技业务。（4）受益行业格局优化带来市占率和费率提升：支付行业牌照收紧，支付监管政策趋严下中小机构出清趋势明显，龙头公司经营稳健性和合规管理能力突出，集中度和费率均有望提升。  风险提示：线下消费复苏不及预期；第三方支付监管环境趋严；公司战略落地不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入(百万元) 6,618 5,394 5,911 7,145 8,428 YOY(%) 19.0 -18.5 9.6 20.9 18.0 归母净利润(百万元) 1,083 -1,437 815 1,033 1,312 YOY(%) 16.3 -232.7 - 26.8 26.9 毛利率(%) 33.8 23.5 30.2 33.3 34.5 净利率(%) 16.3 -26.7 13.8 14.4 15.5 ROE(%) 21.8 -35.3 21.7 22.1 22.4 EPS(摊薄/元) 1.35 -1.80 1.02 1.29 1.64 P/E(倍) 11.0 - 14.6 11.6 9.1 P/B(倍) 2.5 3.6 2.9 2.3 1.8 数据来源：聚源、开源证券研究所 -32%-16%0%16%32%2023-012023-052023-092024-01拉卡拉沪深300开源证券 证券研究报告 公司首次覆盖报告 公司研究 公司首次覆盖报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 43 目 录 1、 第三方支付收单侧龙头，前瞻战略领跑产业互联网时代 ...................................................................................................... 4 1.1、 发展历程：首批第三方支付企业，2019年布局产业互联网战略4.0 ........................................................................ 4 1.2、 公司治理：联想控股为第一大股东，管理层具创业精神和专业履历 ....................................................................... 5 1.3、 战略布局：以支付为切入，全维度赋能中小商户 ....................................................................................................... 5 2、 第三方支付行业：数字中国核心枢纽，“支付+”赛道蓝海 .................................................................................................... 8 2.1、 行业角色：天然数据要素供应商+产业数字化转型服务商 ......................................................................................... 8 2.2、 行业趋势：从传统支付平台到综合性解决方案供应商 ............................................................................................. 10 2.3、 商业模式：发卡行、清算机构、收单侧、数字钱包四方分润 ................................................................................. 14 2.4、 竞争格局：账户侧双寡头格局，收单侧市场份额向龙头聚集 ................................................................................. 18 2.5、 监管环境：监管政策推动行业提质增效，支付行业格局有望优化 ......................................................................... 20 2.6、 赛道空间：C端多元导流+变现，B端布局细分市场+增值业务 ............................................................................. 22 3、 收单龙头优势地位稳固，“支付+”第二增长曲线布局领先 .................................................................................................. 25 3.1、 基本情况：支付业务为核心，2023受益量价齐升下利润改善明显 ........................................................................ 25 3.2、 支付业务：支付产业有望量价齐升，龙头标的充分受益β机遇 ............................................................................. 27 3.3、 科技业务：金融科技业务贡献高毛利，支付解决方案形成战略协同 ..................................................................... 30 3.4、 核心优势：支付龙头业务弹性最强，产业支付+金融科技空间长远 ....................................................................... 34 4、 估值与投资建议 ....................................................................................................................................................................... 37 4.1、 基本假设 ........................................................................................................................................................................ 37 4.2、 盈利预测 ........................................................................................................................................................................ 38 4.3、 估值分析：当前估值具安全边际，“支付+”赛道有望抬升估值 ............................................................................... 39 4.4、 投资建议：受益支付行业量价齐升，“支付+”赛道空间长远 ................................................................................... 40 5、 风险提示 ................................................................................................................................................................................... 40 附：财务预测摘要 ...................................................................................................................................................................