注：本报告的预测及建议只作为一般的市场评论，仅供参考，不构成任何投资建议。本报告版权归中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心所有，并保留一切法律权利。任何机构或个人未经授权，不得以任何形式修改、复制、刊登、引用或向其他人分发。研究报告年末宽幅震荡静待2024稳步回暖——香港金融市场观察年度回顾及展望阅读摘要港汇及流动性：12月美元指数延续震荡下行，一度跌破101关口、为近5个月低位，但多因素共同影响下港元流动性压力整体有所缓解，HIBOR整体回落，美港利差波动收窄，港汇先升后贬、与上月末基本持平。全年港汇在波动中枢和弱方兑换保证水平之间波动（7.80-7.85），微贬0.02%。二级市场：恒指12月延续弱势波动、估值小幅回升；全年呈“倒V型”走势，于年初冲高后承压下行；截至12月末，恒指收报17,047.39，月内累升0.03%，全年累跌13.8%。12月美债利率延续回落，中资美元债二级市场涨势较上月放缓；全年中资美元债止跌转升，累升4.1%。一级市场：港股12月IPO活动延续回暖趋势，年末中资美元债发行偏淡静，金融美元债发行仍是主力。12月IPO发行量14只，募资总额86.2亿港元，环比增加1倍和43.8%；2023年IPO数量、募资总额分别为68只、462.9亿港元，同比各降9.6%、53.5%，主因缺乏大型新股上市。12月共有63只中资美元债完成定价，环比减少7只，发行金额共26.35亿美元，环比减少84.4%，为年内最低。在中美利差倒挂、内地地产和城投风险有序化解背景下，全年中资美元债新发融资额为913.6亿美元，同比降32.3%。展望短期内：美联储降息周期开启料引导HIBOR逐渐下行，利差收窄、增长前景向好有望提振港汇等非美货币提振走升动能。伴随高利率掣肘效应减退、内地经济持续向好，叠加支持资本市场交投政策陆续落地，港股、中资美元债有望迎来基本面和估值共振回暖、企稳回升动能可期。仍需持续关注不确定性事件的时点性扰动，以及美联储政策预期反复的影响。欢迎扫码关注工银亚洲研究中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心李卢霞黄斯佳周文敏杨妍 1年末宽幅震荡静待2024稳步回暖——香港金融市场观察年度回顾及展望一、港汇和流动性：12月美港利差小幅收窄，港汇环比微贬0.004%；全年港汇在7.80-7.85间波动，微贬0.02%多因素共同影响下港元流动性压力整体有所缓解，港元拆息整体回落、隔夜HIBOR月末跳升刷新历史新高，美港利差波动收窄；短期看，预计LIBOR偏高位波动，HIBOR或有小幅走低的可能。部分大型银行调降3个月和6个月期港元定存利率1，叠加香港金管局通过贴现窗操作向银行体系投放超70亿港元2缓和流动性压力，隔夜和3个月HIBOR分别围绕4.18%、5.37%的中枢波动，较上月分别下降41BP、7BP，1个月HIBOR围绕5.49%的中枢波动，较上月升35BP；月末最后一个交易日（12月29日）隔夜HIBOR冲高至6.09%，刷新历史新高；1个月美元LIBOR-HIBOR利差围绕-1.67BP的中枢波动，较上月收窄33BP。短期看，年结后港元季节性需求回落，个别大行或继续调降存款利率，带动港元拆息回落。美元指数延续下行，港汇走势震荡。外部，12月上旬，经济数据增强市场对于美国经济“软着陆”的预期，美元指数时点性走强；中下旬美联储12月议息会议意外转鸽拖累112月8日，汇丰银行再度将高端客户3个月及6个月港元存息同时下调0.2%，分别降至4.5%和4.4%。汇丰银行一般客户的存息亦同样下调，3个月及6个月存息分别降至4.3%和4.2%。恒生银行亦一同跟随下调，与汇丰银行的高端客户看齐。212月6日投放34.7亿港元、7日0.41亿港元、15日2.99亿港元、21日7.05亿港元、27日30亿港元。 2美元指数快速走跌，三季度GDP终值下修、11月通胀延续小幅降温等亦形成一定拖累，美元指数一度跌破101，创近5个月以来新低。内部，圣诞和元旦赴港旅游热度高涨，11月进出口均录得自2022年2月以来最大升幅，反映香港经济向好动能累积。截至12月29日，港汇收报7.8111，与上月末持平（环比微贬0.004%）。短期看，美国经济动能放缓压力增大，但地缘局势复杂化提振避险情绪，预计美元指数缓慢波动下行，内地年初政策节奏、内地及本地阶段经济数据是影响港汇趋势走强路径的主要因素。回顾2023年，受美元指数波动、美港利差走阔以及中美经济复苏节奏分化等因素影响，港汇在波动中枢和弱方兑换保证水平之间波动（7.80-7.85），年度累计微贬0.02%，贬值幅度较2022年的0.2%明显收窄，具体走势可分为4个阶段：1-4月（阶段走弱），美联储继续加息，港汇快速走弱，2月初-4月港汇贴近弱方兑换保证波动，金管局多次入市承接港元流动性，香港银行体系总结余降至500亿港元下方、为近15年低位；5-7月（转强），港股公司分红、银行半年结算等季节性需求推升港元拆息，同时美联储6月暂停加息、通胀回落提升7月终止加息预期，美港利差波动收敛令港汇阶段性走强，几度回落至7.80附近；8月（承压），美联储鹰派预期管理驱动美元指数反弹，而港元季节性需求回落、当月港股IPO无新股上市，流动性转松带动HIBOR下行，美港利差再度走阔，港汇再度接近弱方兑换保证；9-12月（走 3强），美联储连续暂停加息，9月受季末流动性收紧、港股IPO回暖等因素影响，HIBOR上行带动美港利差重回收敛态势，港汇走强至7.82附近；10月季末因素缓解，HIBOR略有回落，港汇在7.825上下盘整；11-12月，年结效应等影响下HIBOR再度走升，市场乐观交易美联储降息预期带动美元指数明显回落，港汇一度上行至7.80下方（见图表1-3）。图表1-2：2023年港汇及港元拆息走势数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心图表3：2023年美港利差走势数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心 4二、二级市场：12月港股交投小幅回暖，恒指全年累跌13.8%；12月中资美元债二级市场涨势有所放缓，全年中资美元债止跌转升4.1%股市：美联储释放强鸽信号、降息预期升温支撑美股12月延续收涨。美国通胀超预期降温、部分经济数据（CPI、零售、就业）韧性仍存，强化市场对美国经济“软着陆”的预期。美联储12月议息会议如期暂停加息，鲍威尔发表“鸽派”言论，表示降息已开始进入视野，强鸽信号刺激市场对美联储提前降息的押注不断升温，叠加月内后半段圣诞行情来临，12月美股主要股指延续升势，标普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别收升4.4%、4.8%、5.5%。外围市场情绪转暖、中央经济工作会议释放稳基调更明确信号，但受外部事件时点性扰动，港股弱势波动几近收平。外围风险偏好回暖，内地经济数据逐步转好，叠加中共中央政治局会议、中央经济工作会议接连召开，强调2024年坚持“稳中求进、以进促稳、先立后破”的主基调，提振市场信心。但穆迪下调评级展望、网游监管新规征求意见出台时点性扰动市场交投情绪。12月恒指于16200至17100点区间弱势波动，截至12月29日，恒指收报17,047.39，月内累升0.03%或4.5点；主板日均成交额为984.3亿港元，环比回升3.1%。板块方面，医疗保健（-8.4%）和资讯科技（-5%）行业指数领跌，公用事业股（6.3%）领涨。A股延续调整，上证综指12月累计跌1.81%、深证成指跌2.08%（见图表4-5）。 5图表4-5：港股与全球主要股指对比；港股2023年主要行业指数表现数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心南向资金延续净流入，市场交投情绪承压下北向资金净流出规模阶段有所扩大。12月沪深港股通南向资金净流入规模小幅收窄至78.93亿港元（11月：净流入184.5亿港元），北向资金净流出规模进一步扩大至129.26亿人民币（11月：净流出17.76亿人民币）。港股估值环比小幅回升、但仍处于中值水平下方。截至12月末，恒生指数P/E（TTM）约为8.22倍，环比小幅回升（11月末：8.12），但仍处于十年来较低位水平。市场风险情绪较上月有所缓和，港股主板周度沽空成交比率逐渐回落，截至12月末，港股主板周度沽空成交比率报11.53%（11月末：15.24%）（见图表6-7）。回顾2023年，港股整体表现偏弱，恒生指数年初冲高后承压下行，全年呈现“倒V型”走势。年初受全面通关、宏观调控利好政策密集落地提振，恒指一度升至22689点；随后在美联储加息路径超预期陡峭、人民币汇率阶段承压、地缘等不确定因素扰动下，恒指震荡向下。年内恒指累跌 613.8%，与上证指数跌幅相近（-13.5%），表现弱于标普500（+24.2%）、纳斯达克指数（+43.4%）、欧元区STOXX50(欧元)（+12.1%）等其他全球主要股指表现（见图表4-5）。板块方面，内地房地产市场深度调整背景下，地产建筑（-31%）行业指数领跌，其次为必需性消费（-27%）、医疗保健（-27%）以及工业（-21.2%）；能源业（20%）、电讯业（+18%）逆势上涨（见图表5）。展望2024年，伴随高利率掣肘效应减退、内地经济持续向好，叠加提振资本市场交投政策陆续落地（包括两地资本市场互联互通进一步深化、港交所持续改革提升融资吸引力、资本投资者入境计划启动、香港特区政府积极推动与更多元海外市场的金融合作等），港股有望迎来基本面和估值共振回暖，后续企稳回升动能可期。图表6-7：恒生指数最新P/E（TTM）；主板沽空成交情况及占比（周）数据来源：WIND、中国工商银行（亚洲）东南亚研究中心（PE10年区间为2014/1/1-2023/12/31）债市：美债利率从高位回落，地产板块交投信心逐步修复，中资美元债二级市场连续第二个月上涨。美债利率延续 7回落，美联储意外转鸽，市场交易乐观降息预期，10年期美债利率高位回落至3.9%下方、较11月末回落近50BP。地产板块交投信心逐步修复，地产支持政策持续加码，4日人行行长发文提及“房住不炒”，同时强调满足房企合理融资需求，12日中央经济工作会议提出积极稳妥化解房地产风险，14日北上发布地产新政3，明显提振其楼市交投，21日住建部强调因城施策、一城一策、精准施策稳定房地产市场，进一步加大首套房、二套房政策落实力度；融资端政策支持落地显效，1-11月，房企开发资金来源累计同比下降13.4%，跌幅较1-10月收窄0.4个百分点。此外，多数民营房企通过中债增担保或创设信用风险缓释工具发债。中资美元债二级市场延续走升，但涨势有所放缓。截至12月29日，中资美元债MarkitiBoxx总回报指数收报220.48，12月涨幅由上月的2.74%收窄至1.86%；投资级债券指数涨势亦放缓，月末收报217.13、涨1.84%，上月涨2.55%；高收益级债券指数收报193.76、涨2.04%，上月涨4.33%，高收益地产美元债指数环比上涨4.3%较上月的12%明显收窄。短期内，中资美元债二级市场料延续边际回暖。美债利率趋势下行支撑中资美元债投资级指数走升，叠加地产支持政策持续加码显效，料提振高收益级板块交投情绪进一步修复，整体上中资美元债二级市场仍有回暖空间，但目前市场风险情绪仍偏谨慎，需持续关注局部风险事件对市场情绪的3北京：对普宅的建筑面积、价格标准进行了适当上调，首套房首付比例降至三成、二套房四成，同时延长贷款期限；降低商业银行新发放房贷利率政策下限，首套房贷利率最低为4.2%；上海：首套住房最低首付不低于30%，二套最低首付不低于40%；同时，普通住房标准不再看总价。 8时点性超调扰动。回顾2023年，受美债利率波动、内地地产政策调整以及房企信用风险事件突发等多因素影响，中资美元债MarkitiBoxx总回报指数止跌转升，年度累升4.1%（2022年：-9.9%），投资级和高收益级走势分化，投资级指数整体跟随美债利率波动，呈“小幅走升-盘整-趋势走升”的态势，5月-10月中旬在207-210点之间窄幅波动，10月下旬以来受美债利率趋势回落驱动而大幅走升，累