华金宏观·双循环周报（第39期）：强劲非农提升近期我国降准紧迫性

宏观类●证券研究报告 强劲非农提升近期我国降准紧迫性 定期报告 华金宏观·双循环周报（第39期） 分析师秦泰SAC执业证书编号：S0910523080002qintai@huajinsc.cn 投资要点 美国12月就业大幅走强，对核心通胀和美元形成支撑。12月美国就业数据大超预期，对过去三周全球市场一度明显升温的美联储提前降息预期泼了一杯冷水。总体上美国12月就业数据显示美国劳动力市场紧张程度超出市场过于乐观的预期，美国经济“软着陆”过程中薪资增速和通胀回落的速度可能比市场的期待更加缓慢，美联储降息并非一蹴而就。从非农就业人口的行业分布来看，12月服务业行业普遍相当强劲，制造业就业恢复性小幅新增，经济各行业的劳动力需求普遍比较旺盛。而在劳动力需求仍然火热的背景下，劳动力市场的供给情况就将对美国的薪资增速和通胀路径产生决定性的影响，但12月就业数据中同时呈现出劳动力供给衰减的迹象，则可能进一步导致未来的薪资增速反弹和通胀的新一轮潜在上行压力。 相关报告 盘点2023：货币政策——货币专题暨双循环周报·第38期2023.12.31用什么政策才能推升PMI？——PMI点评（2023.12）2023.12.31油价大跌降低成本，推升工业企业利润——工业企业利润点评（2023.11）2023.12.27住建部、财政部年度工作会议传递何种信号？——华金宏观·双循环周报（第37期）2023.12.23内需动能待夯实，宽松迎来窗口期——经济数据点评（2023.11）暨双循环周报·第36期2023.12.15 有鉴于美元指数对人民币汇率所形成的反向外溢效应、以及由此所导致的我国货币政策操作的潜在约束，我们再度重申一直以来的明确判断，美国经济仍处于明显的总需求偏热、总供给改善的通道之中，劳动力市场需求大于供给的紧张情况短期内并无迅速缓解的逻辑支持，薪资增速在2023年10-11月间的回落很大程度上可能是受到包括汽车工人罢工等短期因素冲击之后的阶段性表现，并不代表其经济降温或劳动力供给明显改善的趋势，美联储在2024年可能将重新面临薪资、通胀高增黏性的决策困难，我们预计美联储的首次降息不早于2024年9月，美联储2024年1月31日结束的首次FOMC会议上就有重新转向鹰派立场的风险，美元指数2024年可能蓄势反弹而非连续回落，我国货币政策主动操作需关注美元指数暂时维持低位的关键窗口期，比如我们现在当下所处的1月。 节前长期流动性再紧，人民币贬值压力增大前迫切需降准。国内银行间市场春节前长期流动性再度趋于紧张，在12月已经实施较大规模MLF、PSL净投放之后，降准50BP或是春节前最为理想的货币政策数量型工具选择。从外部压力的情况来看，我们在2023年底明确提示的美元重新转为上涨的风险在12月美国非农就业数据公布前后已经开始得到验证，这意味着2024年1月底美联储年内首次FOMC会议之前美元指数尚未大幅反弹的阶段，构成了人民银行考虑降准（以及作为可选项的降息）的一个黄金窗口期。这一阶段人民币尚未开始面临新一轮明显的贬值压力，同时又适逢年内长期流动性紧张最为集中的节前时段，我们认为在此时选择进行降准操作是十分理想的。维持春节前降准50BP的预测不变，预计作为可选项，也可考虑实施10BP左右的MLF利率和1YLPR下调，而5YLPR预计下调幅度较窄，或为0-5BP。 华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）：本周A股公用事业涨幅靠前，电子、计算机跌幅较深；美债收益率整体上行，中国国债长端收益率下行较多，中美10Y利差扩大；美元指数有所反弹，人民币被动贬值；金价高位震荡，煤价、油价有所上行。 风险提示：美联储维持高利率政策时间更长风险；人民银行降准晚于预期风险。 内容目录 美国12月就业大幅走强，对核心通胀和美元形成支撑......................................................................................3节前长期流动性再紧，人民币贬值压力增大前迫切需降准.................................................................................5华金宏观-全球宏观资产价格综合面板（GMAPP）............................................................................................7 图表目录 图1：美国失业率、平均时薪同比、劳动参与率.................................................................................................3图2：美国各行业新增就业人数（千人）............................................................................................................4图3：美国劳动力缺口12月弥合速度放缓.........................................................................................................4图4：美国平均时薪增速反弹..............................................................................................................................4图5：发达经济体主要央行政策利率体系（%）.................................................................................................5图6：R007与我国政策利率体系（%）.............................................................................................................6图7：全球股市：本周全球股市普遍下跌，A股创业板指跌幅最深....................................................................7图8：沪深300及申万一级行业涨幅对比（%）：本周公用事业涨幅靠前，电子、计算机跌幅较深...................7图9：标普500及行业涨幅对比（%）：本周健康护理涨幅靠前，IT板块跌幅较深............................................7图10：美国国债收益率变动幅度：美债收益率整体上行....................................................................................8图11：中国国债收益率变动幅度：国债收益率长端下行较多.............................................................................8图12：本周美债短端收益率上行5BP（%）......................................................................................................8图13：中美10Y利差继续扩大（%）................................................................................................................8图14：10Y国开债与国债利差大幅扩大（%）...................................................................................................9图15：1Y、3Y信用利差扩大（BP）.................................................................................................................9图16：美联储本周资产规模继续减少（USDbn）.............................................................................................9图17：主要央行政策利率（%）........................................................................................................................9图18：全球汇率：美元指数大幅上涨.................................................................................................................9图19：人民币随美元反弹被动贬值....................................................................................................................9图20：本周金价高位震荡.................................................................................................................................10图21：本周油价有所上行.................................................................................................................................10图22：12月下旬焦煤价格继续小幅上行..........................................................................................................10图23：本周铜价继续下行.................................................................................................................................10 美国12月就业大幅走强，对核心通胀和美元形成支撑 12月美国就业数据大超预期，对过去三周全球市场一度明显升温的美联储提前降息预期泼了一杯冷水。据当地时间1月5日上午公布的数据，美国2023年12月新增非农就业人数高达21.6万人，较11月多增达4.3万人，大幅高于市场预期，汽车行业工人大罢工在10月底结束之后连续第二个月大幅改善。12月美国平均时薪同比上涨4.1%，涨幅较11月意外回升0.1个百分点，大幅高于市场预期，显示薪资增速回落之路并非如市场期待一般顺畅。12月失业率3.7%，持平于11月的较低水平，也并未出现市场期待的失业率上行的情形。总体上