2024年可转债、期权行情回归以及投资展望：可转债、期权策略年报

---2024年可转债、期权行情回归以及投资展望 宋哲君投资咨询从业资格号：Z0014960 songzhejun022131@gtjas.com 报告导读： 可转债： 转债市场增速放缓，2023年下行市场中体现了出色的防守能力可转债市场逐渐脱离新规影响，市场成交量逐渐趋于稳定2023年全年，转债整体策略收益下滑，套利类策略相对稳健，2024年整体关注低价、高YTM品种，尤其是回售期内安全垫较厚的标的 期权: 期权市场品种推出进程加快，交投规模大幅增长，商品期权方面市场投机属性暂不突出。 2023年整体波动率卖权类策略在波动率下行时表现较为平稳，但谨防波动率突变导致的尾部风险，套利交易机会有限，期权代替多头策略在下跌市场中起到了较好的降低亏损作用。 2024年需警惕整体持仓集中度、市场特征变化风险，关注波动率上升带来的配置机会，特别在宏观无驱动、基本面稳定且标的趋势不明显的背景下，可考虑买方仓位。 1.可转债市场表现综述......................................................................................................................................................................3 1.1可转债：增速放缓，走势偏稳................................................................................................................................................................31.2可转债：新规落地，整体市场趋于稳定.............................................................................................................................................41.3量化胜于主观，2023年策略整体回报下滑.......................................................................................................................................7 2.期权市场表现（见期权年报）.....................................................................................................................................................9 2.1金融期权：市场活跃度上升，新品种崭露头角.............................................................................................................................92.2商品期权：新品种促活市场，投机属性暂不突出........................................................................................................................112.3期权各策略表现：卖权收益不俗，但谨防波动率突变风险.....................................................................................................13 3.1可转债：规则完善首现退市案例，转债小幅收跌........................................................................................................................153.2期权：种类快速发展，部分新品种波动较大.................................................................................................................................15 4.期权、可转债明年展望................................................................................................................................................................16 4.1可转债：内生增长引领就，转债市场乐观期待............................................................................................................................164.2期权：波动率处于历史地位，关注尾部风险.................................................................................................................................16 （正文） 1.可转债市场表现综述 1.1可转债：增速放缓，走势偏稳 可转债市场早在1993年便已起步，但在2017年之前处于摸索期，对于可转债市场的发行、交易等方向都在摸索阶段。直到2017年2月17日开始证监会发布再融资新规提高了融资门槛，但对可转债开通了绿色通道，鼓励项目发行可转债后，可转债市场开始扩容。但由于2022年8月开始，可转债新规落地，导致可转债市场热度降低，回顾过去5年可转债续存数量和续存量，可以看到可转债市场近两年增速开始缓慢，逐渐趋于平缓。 资料来源：国泰君安期货研究 从指数表现上看，中证转债涵盖了目前沪深交易所债券余额三千万以上的可转债，每月调整指数成分，可以较好的代表当前可转债市场的走势。同时中证全指的特点是具有较高的市场代表性，反映沪深市场上市公司的整体表现。近一年以来正股和转债市场均处于震荡调整阶段。截止2023年12月1日，中证转债、中证全指分别下跌3.82%、7.57%。在今年正股整体不景气的情况下，转债市场体现了较优的抗风险能力。 今年上半年，AI、TMT成为影响股票市场的主要因素，在国内经济复苏不及预期，整体市场呈现了以AI和TMT为主的结构性行情，股票市场走势相对较强，相比之下转债市场由于缺少对应板块，走势相对平缓。下半年随着AI热点逐渐消散，结构性行情转化为微小盘行情，股票市场整体出现较大回撤的同时转债市场相对较好。整体来说，今年转债市场由于缺少AI相关板块，因此并没有想股票市场出现较明显的结构性行情，但当股票市场出现回撤的时候，转债市场回撤幅度相对较缓，体现了较为明显抗风险能力。 资料来源：国泰君安期货研究 1.2可转债：新规落地，整体市场趋于稳定 截止2023年12月01日，可转债新规落地已经将近一年半，在落地初期可转债市场热度出现了较大缩减，日均成交量明显下降。从近一年可转债市场成交额来看，可转债成交量已经逐渐趋于稳定状态，近期日均成交量400亿左右。 整体来看虽然可转债交易规则修改影响较大，但是由于可转债的T+0交易、低手续费、无印花税等核心规则其实并没有触及，因此不改变可转债下有保底的看涨期权属性，也不会从根本上改变可转债的长期投资价值，外加大量的机构资金涌入，可转债的定价将逐渐趋于稳定。 资料来源：国泰君安期货研究 今年以来转价平均价格出现整体下滑的趋势，但价差缩小，主要两次较大回撤发生在今年4月份和10月份，截止2023年12月1日，转债的平均价格是129.94元，相较于二月中旬的134.25元下跌了3.20%，我们将转股溢价率在30%一下的记为偏债券型可转债，30-50%之间的标记为平衡性可转债，超过50%以上的标记为偏股型可转债。可以看到由于近期估值回落，转股溢价率有所回落，以目前来看，偏股和平衡性股票数量近期在正股市场不景气的带动下有所下降，偏债型转债数量有所上升。今年以来，通过不同价位可转债走势可以看到，可转债市场在5月到6月出现过一次较大回撤，全年来看100元以下区间可转债数量上升，130元以上可转债数量变小，整体来看，可转债市场经过较长时间调整，目前已处于较低位置，有望迎来反弹契机。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 从截面角度来看，可转债截面波动率从2023年年初开始呈现逐渐回落的态势，这和新规落地后，可转债市场的热度降低存在一定关系，新规的落地使得高频管理人、套利管理人逐渐从可转债中撤出。从期权角度看，可转债市场隐波整体呈现先涨后跌趋势，近期来看，隐含波动率已经到历史低点。 总体来说，纵使转债市场热度降低，但整体经过较长时间调整，转债市场流动性已经企稳，截面波动率逐渐降低，市场逐渐趋于稳定阶段，估值仍有支撑，溢价率近期有所回升，可转债的抗风险能力也开始凸显。 资料来源：国泰君安期货研究 资料来源：国泰君安期货研究 1.3量化胜于主观，2023年策略整体回报下滑 近三年，核心池中可转债产品综合表现整体不如预期，呈现下滑趋势，无论是收益弹性还是收益稳定性方面。这和近两年来正股市场走势偏弱以及可转债市场热度降低有一定关系。 整体来看，今年以来，可转债套利表现相对亮眼，而主观多头和量化多头出现较大差别，在第一季度，结构性行情正股上涨中，主观多头相对爆发力更强，可以获得高收益，而随着结构性行情消散，量化多头优势开始凸显，表现了较为优秀的抗风险能力 今年以来，相较于其他种类策略，可转债套利表现较为出色。在今年第一季度结构性行情推动正股上涨的背景下，主观多头蓬勃发展，实现了显著的高收益。然而，随着结构性行情逐渐消散，市场格局发生变化，量化多头凭借卓越的抗风险能力逐渐展露优势，表现相当亮眼。 这一趋势的变化突显了不同投资策略在不同市场环境下的表现差异。主观多头在追求爆发力的同时，也更加受制于市场结构的影响。相较之下，量化多头在适应市场动态变化方面表现更为灵活，展现了更强的抗风险能力。 资料来源：国泰君安期货研究 2.期权市场表现（见期权年报） 2.1金融期权：市场活跃度上升，新品种崭露头角 2023年，金融期权市场呈现出活跃的交易态势。全市场金融期权品种总数达52个，日均成交量和日均持仓量分别较2022年上升了6.8%和26.9%，表明市场活力有所提升。然而，总体成交额较2022年略有下降，为35.22亿元，这反映了交易单价的波动。 分析不同期权品种的表现，2022年之前上市的四个品种规模均有所缩减，而2022年以后上市的八个新品种市场规模大幅增加。这导致旧品种的市场份额下降，新品种在市场中的贡献明显上升。这一变化可能受到市场参与者对新兴品种的更为积极的回应。 今年期权波动率整体呈现低位震荡趋势，其中上半年相对震荡偏弱，下半年出现两次明显冲高，第一次冲高为今年8月份，由于政策推动使得股市引来较大波动，而后随着市场逐渐平稳，波动率开始回落，第二次上涨是十月份，由于市场回调导致投资者恐慌情绪增加，沪深300VIX从10月17日的16.33%经过4个交易日上升到20.78%，期间沪深300指数下跌了4.54%