可转债周报：2023年转债策略组合表现

可转债周报20231231 2023年转债策略组合表现 2023年12月31日 转债周度专题 分析师谭逸鸣执业证书：S0100522030001电话：18673120168邮箱：tanyiming@mszq.com研究助理刘宇豪执业证书：S0100123070023电话：13007153705邮箱：liuyuhao@mszq.com 本周我们尝试构建转债不同风格基础策略指数，并简单回顾其2023年度表 现。 2023年来看，中证转债指数年度收益为-0.47%。相比之下，转债基础策 略组合中只有低溢价、小市值组合收益低于中证转债指数，高股息、动量组合年化/超额收益较高；从最大回撤看，低价转债属性相对更偏债，债底支撑下年度回撤较低，双低中股性债性转债兼具，回撤与中证转债指数接近；而低溢价、动量和小市值转债大多以偏股转债为主，受2023年权益资产表现较差影响，回撤较大。夏普比最高的为高股息组合，卡尔马比最高的为低价组合。 十二月，转债轮动多因子组合期间涨跌幅为0.88%，同期中证转债指数涨 跌幅为-0.10%。从过去一年来看，模型组合累计绝对收益为12.84%，年化收益为13.17%，最大回撤为7.49%，年化波动率9.09%，夏普比率为1.28，卡尔马比率为1.56，相对中证转债的年化超额收益为13.66%。 相关研究 本周我们根据最新数据进行计算得到一月可转债轮动多因子组合。 1.利率专题：各类资产，谁在抢跑？-2023/ 一级市场 12/282.可转债打新系列：镇洋转债：国内氯碱化 本周共有2只转债上市，为电力设备行业的中能转债和交通运输行业的盛 工行业领先企业-2023/12/28 航转债。 3.利率专题：历史上的“春节前债市”-202 截至本周五，已公告发行的待上市转债数量合计有10只，规模合计108.06 亿元。 3/12/284.城投随笔系列：“市场化经营主体”利差有何变化？-2023/12/28 本周一级审批数量较多（2023-12-25至2023-12-29）。利扬芯片 5.利率专题：追忆2016？-2023/12/25 （5.20亿元）经上市委通过；伟隆股份（3.22亿元）、路德环境（4.39亿元）、水星家纺（10.15亿元）等6家公司经股东大会通过；富瀚微（1.59亿元）经董事会预案。 二级市场 转债市场收涨，其中中证转债上涨1.44%，上证转债上涨1.27%，深证转 债上涨1.76%；万得可转债等权指数上涨1.63%，万得可转债加权指数上涨1.44%。 转债日均成交额有所增加。本周转债市场日均成交额为371.99亿元，较上 周日均增加40.72亿元，周内成交额合计1859.97亿元。 转债行业层面上，合计29个行业收涨，0个行业收跌。其中石油石化、美 容护理和农林牧渔行业居市场涨幅前三，涨幅分别为3.24%、2.75%、2.70%；煤炭、交通运输和建筑材料等行业领跌。 转债市场估值 本周全市场加权转股价值上升，溢价率有所下降。从市场转股价值和溢价 率水平来看，本周末按存量债余额加权的转股价值均值为80.72元，较上周末增加2.19元；全市场加权转股溢价率为52.39%，较上周末下降了2.99pct。 全市场百元平价溢价率水平为24.38%，较上周末下降了0.07pct；拉长视 角来看，当下百元平价溢价率水平较高，高于2017年以来的80%分位数水平。 风险提示：1）宏观经济波动超预期；2）权益市场波动剧烈；3）海外基 本面变化超预期。 目录 1转债周度专题与展望3 1.1转债指数构建3 1.2一月可转债多因子组合4 1.3周度回顾与市场展望7 2转债市场周度跟踪8 2.1本周一级审批8 2.2转债市场收涨，转债估值压缩9 3高频数据跟踪14 3.1股债性分类14 3.2评级分类15 3.3大小盘分类16 4风险提示17 插图目录18 表格目录18 1转债周度专题与展望 1.1转债指数构建 本周我们尝试构建转债不同风格基础策略指数，并简单回顾其2023年度表 现。 选择的转债基础策略包括双低（收盘价与转股溢价率*100之和）、低价（转 债收盘价格）、低溢价率（转股溢价率）、动量（转债正股历史60交易日收益 率均值）、高股息（正股近12个月股息率）、小市值（正股市值），一共六个基础策略，构建对应策略组合指数。 指数策略择券标准为：剔除余额小于1亿元、评级A以下、上市10个交易日内的转债，并且若转债公告赎回则在第二天进行剔除。每期按策略对应指标排序选择前30只转债（若不足120只则选取前1/4），每20个交易日调整样本券 （月度调仓），计算组合样本券平均收益率得到组合净值。策略组合指数构建的回溯期起始时间为2017/12/29。 图1：转债基础策略指数走势 双低低价（转债绝对价格） 低溢价（转股溢价率）动量（正股60日平均收益率） 高股息（正股近12个月股息率）小市值 4.5 中证转债指数净值 3.5 2.5 1.5 0.5 2018/1/12019/1/12020/1/12021/1/12022/1/12023/1/1 资料来源：wind，民生证券研究院 从过去2023年（一共242个交易日）来看，中证转债指数年化收益接近于0。相比之下，转债基础策略组合中只有低溢价、小市值组合收益低于中证转债指数，高股息、动量组合年化/超额收益较高；从最大回撤看，低价转债属性相对 更偏债，债底支撑下年度回撤较低，双低中股性债性转债兼具，回撤与指数接近；而低溢价、动量和小市值转债大多以偏股转债为主，受2023年权益资产表现较差影响，回撤较大。考虑组合的波动率、回撤幅度，夏普比最高的为高股息组合，卡尔马比最高的为低价组合。 表1：转债基础策略指数年度表现（2022/12/30-2023/12/29） 年化回报率 年化超额 最大回撤率 年化波动率 夏普比率 卡尔马比率 双低 2.27% 2.76% 6.57% 6.68% 0.12 0.12 低价 6.22% 6.71% 3.50% 3.98% 1.19 1.35 低溢价 -3.64% -3.15% 17.01% 12.54% -0.41 -0.30 动量 6.63% 7.12% 13.29% 13.64% 0.38 0.39 高股息 11.03% 11.52% 7.41% 7.44% 1.28 1.29 小市值 -0.94% -0.45% 14.77% 11.48% -0.21 -0.17 中证转债指数 -0.49% -- 7.57% 6.02% -0.33 -0.26 资料来源：wind，民生证券研究院整理 注：统计数据截至2023-12-29 1.2一月可转债多因子组合 根据之前我们报告中的转债股债性轮动策略模型，计算得到的十二月转债轮动多因子组合，以12月4日开盘价至12月29日收盘价计算，组合期间涨跌幅为0.88%，同期中证转债指数涨跌幅为-0.10%。从过去一年来看，模型组合累计绝对收益为12.84%，年化收益为13.17%，最大回撤为7.49%，年化波动率9.09%，夏普比率为1.28，卡尔马比率为1.56，相对中证转债的年化超额收益为 13.66%。 图2：股债性轮动策略模型组合表现图3：股债性轮动策略模型组合各类型转债个数 1.20 1.15 1.10 1.05 1.00 0.95 0.90 相对净值（右）组合净值指数净值 14%20 12%18 10%16 8%14 12 6%10 4%8 2%6 2 0%4 2023-11-30 2023-10-31 2023-09-30 2023-08-31 2023-07-31 2023-06-30 2023-05-31 2023-04-30 2023-03-31 2023-02-28 2023-01-30 2022-12-30 2023-11-30 2023-10-31 2023-09-30 2023-08-31 2023-07-31 2023-06-30 2023-05-31 2023-04-30 2023-03-31 2023-02-28 2023-01-30 2022-12-30 -2%0 偏股型平衡型偏债型 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 从二叉树定价模型计算的转债估值绝对偏差（=理论价格/市场价格-1）指标看，当前平衡型、偏股型转债整体市场价格相对模型理论定价仍有所高估。相比于2023/01/03，三类转债估值抬升幅度为平衡型>偏股型>偏债型；而9月份以来各类别转债估值均出现一定程度的压缩。 从估值相对偏差指标来看，近期偏股型转债性价比有所提升，当前时点三类转债偏债型转债性价比仍相对高于平衡型、偏股型。从2023年度来看，偏股型 转债估值相对偏差在2、4、6月等几个时点低于阈值（-3%），因此模型组合在对应时点减配了偏股型转债，或进一步增厚了相对中证转债指数的超额收益。 图4：按股债性分类下转债估值偏差图5：转债估值相对偏差 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 从转债余额加权转股溢价率角度来看，截至本周五收盘，偏股型、平衡型和偏债型转债转股溢价率分别为2022年以来20%、20%、80%分位数水平。偏股型、平衡型转债转股溢价率水平位于近两年内相对低点，11月以来平衡型转债转股溢价率压缩幅度较大。偏债型转债转股溢价率在近两年看仍处于不低的水平。 图6：偏股型/平衡型转债转股溢价率图7：偏债型转债转股溢价率 35% 30% 偏股型转债平衡型转债 20%分位数20%分位数 85% 80% 偏债型转债80%分位数 25% 20% 15% 10% 5% 2023-11-04 2023-09-04 2023-07-04 2023-05-04 2023-03-04 2023-01-04 2022-11-04 2022-09-04 2022-07-04 2022-05-04 2022-03-04 2022-01-04 0% 75% 70% 65% 60% 55% 2023-11-04 2023-09-04 2023-07-04 2023-05-04 2023-03-04 2023-01-04 2022-11-04 2022-09-04 2022-07-04 2022-05-04 2022-03-04 2022-01-04 50% 资料来源：wind，民生证券研究院资料来源：wind，民生证券研究院 从可转债总体RSJ指标（n=60）走势上看，指标在10月31触底，11月处于持续回升的状态，12月以来再次回到底部区间后于本周后两个交易日迅速拉升，目前转债整体RSJ指标在0附近，说明上/下行波动相对均衡。从中证转债指数RSJ指标（n=60）走势看，其在10月23日触底，目前处在震荡回升的状态，近日反弹速度较快。综上指标，目前虽然在相对低点，但转债市场情绪近期已有所提振，后市可期。 图8：转债个券余额加权总体RSJ指标（n=60）图9：中证转债指数与RSJ指标（n=60） 资料来源：wind，民生证券研究院 注：此处RSJ指标计算参数周期为60个交易日；具体计算方式参考报告 《转债策略研究系列：波动率分解与可转债择券》 资料来源：wind，民生证券研究院 根据调整的转债股债性轮动模型，本周我们根据最新数据进行计算得到 2024年一月可转债轮动多因子组合（估值偏差择时），具体组合信息如下： 表2：转债轮动多因子组合明细（估值偏差择时）（截至2023/12/29） 证券代码 证券简称 转债类型 最新价格(元) 转股溢价率(%) 最新评级 债券余额（亿元） 行业 123221.SZ 力诺转债 偏股型 136.14 9.58 A+ 5.00 轻工制造 113648.SH 巨星转债 偏股型 151.03 1.61 AA- 9.15 农林牧渔 128087.SZ 孚日转债 偏股型 126.67 4.55 AA- 6.44 纺织服饰 118025.SH 奕瑞转债