银行业2024年投资策略：稳健中有生机：宏观到客群，客群到收入

年度策略的分析框架及宏观假设。1、自上而下分析框架：银行与宏观经济关联度高，经济和政策影响银行客群景气度，从而影响银行业务及收入。我们分别从长、短维度对主要客群景气度进行解析和测算；基于此，对明年银行息差及业绩进行详细预测。2、经济与政策假设：宏观经济预计会是稳中求进、以进求稳；政策特点是先立后破、时间换空间模式；金融监管体现金融工作会议精神。 银行客群景气度拆解及测算。1、地产对公及按揭景气度：短期看，供需承压，政策传导需要时间，预计2024年房地产开发贷增长0.5万亿左右，对公地产及按揭整体企稳；长期看，城中村带来开发贷、项目贷、按揭等增量。2、政信类景气度：保持平稳。短期看，基建类贷款预计明年增速稳中略降，2024预计新增4.8万亿；中长期看，城投类资产面临存量重构，大行成本优势占优。3、新兴产业景气度较高：短期看银行对新兴产业的金融支持维持高增速，但综合服务目前贡献有限；长期看：新兴产业贷款占比仍有较大提升空间。4、消费贷景气度：优质与下沉客户或有分化；短期看，预计明年优质客群的银行自营消费贷增速或慢于今年，下沉客群的消费贷将继续发力，预计2024年新增狭义消费贷款规模约2万亿，其中上市银行（集团口径、含银行体系内消金）约0.6万亿，全量消金公司约0.4万亿；长期看：消费贷款集中度（上市银行/全部金融机构）仍较低，仍有提升空间。 各类型银行的量与价预测。1、国有行份额提升：中央加杠杆利于大行份额。银行市场份额变化趋势，与央地加杠杆相关：08-14年地方快速加杠杆期间，国有行份额下降12个点，股份、城商分别提升约5个点；国有行份额2021年末以来稳定提升。国有行的量主要受政信类（包含化债）、按揭需求影响；价主要是LPR。 2、股份行：内部有分化，需求压力加大。量方面，招行、平安主要关注按揭和信用卡；中信、浦发更多关注政信和按揭；兴业、民生、光大关注政信和制造批零。 手续费方面，代销和银行卡都是重点。3、城商行：分化会加大。量方面，大部分要关注政信业务，优质区域银行关注制造业需求、消费贷和出口；制造业贷款价格需关注供需关系。4、农商行：多数要关注制造批零。大型农商行也需要关注政信，中小农商行关注小微和制造业。 银行息差与营收2024年展望。1、预计2024年息差累计下降15bp，一季度压力较大，预计下降6.7bp。LPR重定价影响测算：24年全年拖累7.4bp。主要集中在上半年反应。存量房贷利率调降影响测算：拖累5.6bp；其中4Q23反应1.4bp，24年反应4.2bp。化债影响测算：中性假设下，24年全年拖累5bp。2、预计2024营收增速-0.3%。利息收入增速测算：测算2024利息收入同比+0.6%，部分城农商以量补价、发力零售小微，还能维持两位数增长。非息收入增速测算：测算2024非息收入同比-3.5%，手续费维持平稳负增，但净其他非息收入由于高基数增速或下降。 投资建议：经济决定银行选股逻辑，经济弱与强的复苏对应不同的标的品种。1、优质城农商行的基本面确定性大，选择估值便宜的城农商行。我们持续推荐江苏银行，受益于区域beta，各项资产摆布能力较强，另外消费金融三驾马车驱动，弥补息差。常熟银行，依托小微特色基本盘，做小做散，受化债、存量房贷影响小，资产质量维持优异。瑞丰银行，深耕普惠小微、零售转型发力，以民营经济发达的绍兴为大本营，区域经济确定性强。同时推荐渝农商行、沪农商行和齐鲁银行。二是经济弱复苏、化债受益，高股息率品钟，选择大型银行：农行、中行、邮储、工行、建行、交行等）。三是经济复苏预期强，选择银行中的核心资产：宁波银行、招商银行和平安银行。 风险提示：经济下滑超预期。国内外疫情反复超预期。金融监管超预期。研究报告中使用的公开资料可能存在信息之后或更新不及时的风险。 一、2024年政策与经济的展望 1.1整体经济政策：时间换空间 财政政策：稳增长信号明确，特别专项国债、赤字率、相机抉择。 从总基调看，2024年稳增长政策的力度，预计要比2023年积极，“以进促稳”的提法，在近年中央层面经济相关的会议上是首次。 2023年下半年以来，财政政策在债务发行和支出节奏方面持续发力，对冲经济增速下行压力。其中，四季度赤字率提高至3.8%并增发1万亿国债，而特殊再融资债也增发超过1.3万亿，在此背景下，财政政策对明年上半年基建和经济增速的托底作用明显增强。 货币政策：整体宽松，降准降息可期但有约束条件 当前经济的修复基础尚不牢固、修复过程会有波折，央行延续“推动实体经济融资成本稳中有降”的基调，货币端预计整体宽松，降息降准可期。但由于银行净息差等压力，央行也提到“银行合理利润”、“息差下降和信贷增长之间的平衡”等，降息降准有约束条件，随着12月22日存款利率的进一步下调，降息预期随之升温。 货币供应上：强调社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配。会议强调“社会融资规模、货币供应量同经济增长和价格水平预期目标相匹配，过去的提法都是“与名义经济增速相匹配”。明年5%左右经济增长目标+惯例3%通胀目标，预计明年社融和货币供应量增速或在8%左右。 地方债务政策：化债的三个层次 本轮化债核心在隐债和经营性债务化解，方式是首先压实地方政府责任，其次银行等金融机构提供相应的支持（展期与降息），最后是中央层面提供支撑（特殊再融资债与央行SPV）。关于化债分析详见下文。 房地产政策：供需同发力，重点支持三大工程，城中村是扩内需重要抓手。关于地产及城中村分析详见下文。 1.2如何理解金融监管政策 金融监管政策：坚持党管金融、注重金融风险防范和化解、金融支持实体经济的发展。所以未来金融领域的工作重点：在有效控制风险的前提下，推动金融高质量发展、更好服务实体。 结合中央金融工作会议和近期监管政策的变化，我们对资本市场方向判断如下：1、融资端和投资端的定位发生变化。融资端不再追求规模，而看重质量（科技、绿色等）；投资端会是政策鼓励方向，目标是确保市场稳定和优化资金供给结构，实现共同富裕的目标。2、整体看，金融创新要适当。较多的金融创新带来金融风险和监管套利。3、金融机构的供给侧改革。大型国有金融会更为受益，“金融强国”的内涵包括培育一流投资银行和投资机构；以及良好的券商竞争格局。 二、宏观到银行各类客群映射的展望 2.1本章节核心景气度分析及测算结论 本报告第二章节核心内容是通过对宏观及政策的研判，分析各类客群在短期及长期的景气度，并进行定量测算，核心结论如下： （1）地产及按揭： 短期看：预计2024年房地产开发贷增长0.5万亿左右；预计2024年按揭贷款净增量在-400亿元~4200亿元左右，中性假设下1892亿，增速快于今年，上市银行约占有份额1740亿。 长期看：城中村带来开发贷、项目贷、按揭等增量，以五年为周期，中性假设下本次城中村改造拉动投资总额7.3万亿，销售额6.5万亿，银行可参与总投资1.09万亿，每年2181亿；带动总按揭1.3万亿，每年2609亿。 2、政信类： 增量：预计2024年基建类贷款增量4.8万亿左右，增量与2023年持平，增速稳中略降，上市银行方面由于统一基建类口径，参照政信类（范围大于基建类）分析，预计政信类增量约在6.7万亿。 存量：化债背景下，城投类资产面临存量重构。大行以其相对更低的负债成本，有能力承接降息后其他银行无力接续的部分资产，以量补价，相对更加受益。 3、新兴产业类： 短期看银行对新兴产业的金融支持维持高增速，但综合服务目前贡献有限。 长期看新兴产业贷款占比仍有较大提升空间：高技术制造业中长期贷款、“专精特新”中小企业贷款、科技型中小企业贷款，分别占金融机构企事业单位贷款余额的1.6%、1.8%、1.6%，占比仍较小，而战略新兴产业增加值占GDP比重已达13%，2025年目标17%。 4、消费贷： 短期看：预计明年优质客群的银行自营消费贷增速或慢于今年，下沉客群（消金公司+互联网合作贷款）的消费贷将继续发力，预计2024年新增狭义消费贷款规模约2万亿，上市银行（含体系内消金）贡献0.6万亿，全量消金公司贡献0.4万亿。 长期看：一是上市银行新增消费贷/全国金融机构新增消费贷比重在今年大幅低于过去五年均值，说明上市银行以外的、更为下沉的消费金融今年发展更为迅猛。二是消费贷款集中度（上市银行/全国金融机构）仍较低，上市银行仍有一定发力空间：上市银行消费贷4.7万亿/行业消费贷10万亿=47%，低于66%（上市银行贷款/金融机构总贷款）近20个点。 图表1：上市银行各项主要客群增量测算总结（亿元） 2.2地产端景气度：短期看供需承压，长期看城中村是扩内需重要抓手 1、短期看地产景气度：供需承压，供需两端政策有望继续发力 （1）地产需求端：量价齐跌，政策托底作用仍待观察 价的角度看：1-10月，70城一手、二手房价环比、同比延续下行。量的角度看：1-10月商品房销售连续6个月降幅走阔，1-11月百强房企销售额降幅加深。政策来看：今年以来房地产利好政策频出，本轮地产放松政策数量多、持续时间长，但目前仍有较多政策梗阻，政策托底由量变到质变的作用仍待观察。 （2）地产供给端：开工维持低位，资金压力持续，保主体或进一步发力 开工角度看：绝对规模低位，投资压力持续。10月全国单月房屋新开工面积7053万平米，同比下降21.2%；单月开工规模与09年水平接近； 10月全国房地产开发投资额8653亿元，同比下降16.7%。融资角度看：供给端融资降幅再走阔，资金压力持续。10月房企到位资金9278亿元，同比22年下降17%，开发贷同比下降9.6%，由正转负。供给端政策：保主体政策或进一步出台，核心解决房企债务和再融资风险。 11月17日，三部门召开金融机构座谈会，其中重点强调解决房企融资问题，要求各金融机构要坚持“两个毫不动摇”，一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求；继续用好“第二支箭”支持民营房地产企业发债融资；要积极服务“三大工程”建设。网传“三个不低于”、白名单等政策或进一步出台。 2、长期看地产景气度：城中村改造成为扩内需发力要点 基于供需压力，城中村改造提上日程，是“党中央站在中国式现代化战略全局高度作出的具有重大而深远意义的工作部署”。4月28日召开的政治局会议提出“在超大特大城市积极稳步推进城中村改造”。7月21日国常会审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。7月28日，工作部署电视电话会议在京召开，国务院副总理何立峰指出，明确了城中村的战略高度，并提出有利于扩内需、优化地产结构。10月12日，住建部明确城中村分三类推进实施，并提出多渠道筹措资金。后续在中央金融工作会议、央行行长讲话、23Q3货币政策报告中均提到了“三大工程”的重要性和金融支持力度。 相比棚改，资金来源更强调市场化，商业银行参与空间更大，预计占总投资的15%以上。相比当年棚改，城中村改造强调多渠道筹措资金，鼓励和支持民间资本参与，商业银行有更大参与空间，根据我们在12月12日发布的《城中村专题｜资金来源、商业模式特点及对银行增量的测算——银行与地产专题（一）》测算结果显示，“十三五”期间棚改总投资7万亿，其中政策性银行专项贷款占近7成，棚改专项债2成，财政资金约1成；而城中村改造方面，强调多元化、市场化、鼓励民间资本：预计仍然以PSL专项贷款为主，但占比明显下降；专项债仍作为重要启动资金；商业银行、其他市场化机构或更多参与，中央财政和地方财政补贴预计较少，在总投资方面，商业银行预计有15%以上的参与空间。 3、地产景气度测算：短期看24年开发贷增量5000万亿、按揭2000亿，长期看城中村拉动总投资超7万亿、按揭超万亿 （1）短期看2024年开发贷及按揭增量 首先是开发贷： 2012-2019，贷款领先土拍。彼时房地产市场过度繁荣，行业乱象丛生，存在先贷款后土拍的情况，开发贷余额变动领先土地成交价款3个季度左右。2021年之后，土拍决定贷款。随着房地产市场的不断规