固定收益周报（汇率）：如何看待欧元与日元的升值行情？

2023-12-24 投资咨询业务资格：证监许可【2012】669号 如何看待欧元与日元的升值行情？ 报告要点 近期欧元走强源于欧美货币政策预期分化，后续来看，欧元升值趋势可能反转，一是欧洲经济预期弱于美国；二是美国通胀反弹风险，货币政策预期反转；三是欧元多头头寸较为拥挤。日银转向继续推迟，但日元受市场对美联储降息预期的影响走势偏强。 固定收益团队 研究员：张菁021-80401729zhangjing@citicsf.com从业资格号F3022617投资咨询号Z0013604 欧元走强源于美联储与欧央行12月议息会议对通胀与政策利率表述超预期分化，欧元随欧央行的鹰派取向应声走强。后续随着美国PCE通胀数据超预期回落，市场押注美联储更早转向，欧元相对美元继续走强。 后续来看，欧元升值趋势可能反转，一是欧洲经济预期弱于美国；二是美国通胀反弹风险，货币政策预期反转；三是从期货市场头寸拥挤程度看，欧元多头头寸较为拥挤。 日银2023年12月议息会议并未给予市场期待的加息指引，日银转向可能继续推迟。但由于市场押注美联储、欧央行明年大幅降息，即便日银转向可能继续推迟，但对日银加息以及日元升值的押注可能持续，日元走势偏强，可能持续至市场对美联储的降息预期反转，我们认为后者可能在明年一季度实现。 对于人民币汇率，我们维持认为人民币进一步贬值的空间已经有限，趋势性升值行情开启仍需等待，预计2024年运行区间在6.8–7.3，具体参见《四大央行货币政策和汇率市场年度展望：推迟拐点》。 目录 周度关注......................................................................................................................................................................3一、外汇现货：人民币汇率走势及成交量...............................................................................................................3二、外汇现货：美元兑人民币中间价定价分解.....................................................................................................10三、外汇期货：成交持仓情况................................................................................................................................11四、外汇期货：基差情况........................................................................................................................................13五、外汇期货：展期情况........................................................................................................................................14六、外汇期货：远期曲线结构................................................................................................................................15七、外汇期权：隐含波动率与期权曲线.................................................................................................................16免责声明....................................................................................................................................................................17 图目录 图表1：各大央行议息会议表态分化下美元走弱、欧元走强、日元先贬后升、人民币区间震荡.........3图表2：近6个月环比年化来看，PCE和核心PCE已经回落至2%一线...............................4图表3：市场定价2024年美联储（左图）3月开启降息；而定价欧央行（右图）4月开启降息（截至2023年12月22日）.............................................................................4图表4：欧元区12月制造业PMI持平，服务业PMI继续下行......................................5图表5：美国Markit PMI显示12月服务业、综合PMI进一步上行，制造业PMI回落.................5图表6：供应链压力指数领先美国CPI 4个月...................................................6图表7：CFTC持仓显示投机端持续累计欧元多头头寸，多头头寸可能已经较为拥挤..................6图表8：日本11月CPI、核心CPI环比增速分别仅为-0.1%、0.1%，近6个月环比年化增速继续回落...7图表9：CFTC持仓显示伴随着日元贬值，杠杆基金持续累计日元空头头寸，空头头寸仍较高..........8图表10：人民币汇率走势及成交量............................................................9图表11：美元及人民币兑一篮子货币表现......................................................9图表12：USDCNY中间价定价分解............................................................10图表13：USDCNY中间价与市场预期差异......................................................10图表14：CUS非季月合约成交、持仓量.......................................................11图表15：CUS季月合约成交、持仓量.........................................................11图表16：UC非季月合约成交、持仓量........................................................12图表17：UC季月合约成交、持仓量..........................................................12图表18：CUS合约基差.....................................................................13图表19：UC合约基差......................................................................13图表20：CUS合约展期（正数表示空头展期有收益）...........................................14图表21：UC合约展期（正数表示空头展期有收益）............................................14图表22：CUS合约远期曲线结构.............................................................15图表23：UC合约远期曲线结构..............................................................15图表24：USDCNY期权隐含波动率与期权曲线..................................................16图表25：USDCNH期权隐含波动率与期权曲线..................................................16 周度关注：如何看待欧元与日元的升值行情？ 2023年各大央行最后一次议息会议以美联储超预期转鸽、欧央行出乎意外的鹰派言论以及日银仍未给予市场期待的指引告终。汇率市场表现上，欧元提振上行，美元指数回落，日元先贬后又随美元指数回落走升，如何看待欧元与日元的升值行情？ 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 1.近期欧元走强的原因：货币政策预期分化 欧元走强源于美联储与欧央行12月议息会议对通胀与政策利率表述超预期分化，欧元随欧央行的鹰派取向应声走强。后续随着美国PCE通胀数据超预期回落，市场押注美联储更早转向，欧元相对美元继续走强。 2023年12月议息会议，相比于鲍威尔对通胀回落的信心与降息表述，拉加德对通胀尤其是工资通胀更为警惕并表示当前货币政策取向并不适宜过渡到降息，欧元随欧央行的鹰派取向应声走强。 近期公布的美国PCE通胀数据低于预期，先是3季度PCE季度环比折年由2.3%下修至2%，后是周五公布的11月PCE与核心PCE环比均低于预期（11月PCE与核心PCE环比分别为-0.1%、0.1%，低于预期的0.0%、0.2%），PCE与核心PCE近6个月的环比年化值分别回落至2.0%、1.9%。 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 在货币政策预期与通胀数据催化下，市场定价美联储更早转向。截至2023年12月22日，市场定价美联储明年3月开启降息，全年降息超过150bp（假定每次降息25bp，至少降息6次）；反观欧元区，市场定价欧央行4月开启本轮降息，晚于美联储，转向预期的早晚推动欧元相对美元继续走强。 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 2.后续欧元市场表现：欧元升值趋势可能反转 后续来看，欧元升值趋势可能反转，一是欧洲经济预期弱于美国；二是美国通胀反弹风险，货币政策预期反转；三是从期货市场头寸拥挤程度看，欧元多头头寸较为拥挤。 今年以来尤其是下半年欧元区与美国经济一直处于美强欧弱的局面，推动美元指数持续走强，四季度以来欧元区经济前景开始边际改善，欧元自底部回升，但从12月欧元区PMI来看，制造业PMI为44.2%，低于预期的44.6%，持平于11月，并未进一步改善；而服务业PMI继续下行至48.1%，低于预期的49.0%。反观美国，12月制造业PMI回落至48.2%，但服务业、综合PMI进一步上行至51.3%、 51%。 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 资料来源：BLOOMBERG中信期货研究所 二是，市场交易美联储可能更早转向，但明年美国通胀有反弹风险，货币政策预期将再度反转。我们对于美国核心通胀反弹风险的讨论具体可参见《美债的供给幻觉与降息预期——“吐故纳新”系列之五》，此外，近期需警惕红海危机等供应链问题对于去通胀进程的影响，历史来看