功效供应链赋能产品升级，独特门店模式助力渠道扩张

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2023年12月25日买入名创优品（09896.HK）高效供应链赋能产品升级，独特门店模式助力渠道扩张核心观点公司研究·深度报告商贸零售·专业连锁II证券分析师：张峻豪证券分析师：孙乔容若021-60933168zhangjh@guosen.com.cnsunqiaorongruo@guosen.com.cnS0980517070001S0980523090004基础数据投资评级买入(首次评级)合理估值45.30-50.60港元收盘价37.40港元总市值/流通市值47262/47262百万港元52周最高价/最低价59.85/20.25港元近3个月日均成交额126.26百万港元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告公司作为全球最大自有品牌生活家居综合零售商，持续保持快速成长。公司以经营MINISO以及TOPTOY两大品牌为主，其中MINISO主打高性价比创意家居产品，为公司营收主要贡献来源，FY24Q1品牌收入占比约为95.0%，产品端在坚持高性价比的基础上，通过持续迭代升级和推行超级品牌战略不断提升单店店效；渠道端正处于快速扩张时期，FY24Q1共新增门店324家，同时通过在全球重要商业地标开设大型旗舰店强化品牌形象。而TOPTOY品牌定位高成长潮玩赛道，通过与IP联名深度合作，有望持续带来收入增量。行业未来空间广阔，竞争格局较分散。目前全球自有品牌综合零售市场处于稳健增长态势，据弗若斯特沙利文，除2020年由于疫情原因导致市场规模下滑，但随着全球消费市场日益复苏叠加低基数效应，预计2022-2026年将以12.6%的年复合增长率继续增长。其中中国市场呈现主流消费者年轻化以及性价比消费崛起趋势，预计未来5年复合增速为14.8%。竞争格局方面，2021年全球市场CR5仅为20.3%，名创优品凭借6.7%市占率位于榜首。产品端，以高频出新和高效供应链为基础，夯实性价比基本盘。公司依托完善且高效产品开发体系，坚持“711”推新策略，以周为单位不断上新以持续吸引消费者。截止FY2023年，公司平均每月推出约530个SKU，保持高频推新速度。同时严格要求供应商在保证产品质量基础上，优化供应链各大环节，并数字化赋能产品全周期，以低成本+低加价为产品的低价提供保障。渠道端，三种门店模式灵活运用，快速完成全球市场布局。公司灵活运用直营模式、名创合伙人模式、代理模式三种门店运营模式，高效扩大全球门店网络。目前国内3604家门店中合伙人模式占比超99%。合伙人模式以轻资产方式实现快速扩张，同时公司自身负责门店运营，保证品牌形象和消费者体验；海外由于商业环境较复杂，通过与具有丰富本地资源和零售经验的当地代理商合作，能够快速扩大海外门店网络的同时保证长期效益。盈利预测与估值：名创优品作为全球折扣零售商龙头公司，以优秀的产品力和高效供应链为基础，在当前性价比消费趋势下实现业绩快速增长。未来随着公司继续推进品牌升级和超级门店战略，单店店效提升和门店扩张有望共同推进，从而支撑业绩持续高速增长。我们预计公司FY2024-2026年归母净利润为22.91/28.42/34.40亿元，综合考虑绝对及相对估值，给予公司目标价45.3-50.6港元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。风险提示：门店扩张风险；品牌升级不及预期；消费市场恢复不及预期。盈利预测和财务指标202220232024E2025E2026E营业收入(百万元)10,08611,47314,67917,94621,316(+/-%)11.2%13.8%27.9%22.3%18.8%归母净利润(百万元)6381769229128423440(+/-%)-145.1%177.2%29.5%24.0%21.0%每股收益（元）0.511.401.812.252.72EBITMargin4.8%15.2%15.0%16.1%16.9%净资产收益率（ROE）9.1%19.9%20.5%20.2%19.7%市盈率（PE）67.824.418.915.212.6EV/EBITDA59.324.317.614.111.9市净率（PB）6.154.863.863.082.47资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测，注：摊薄每股收益按最新总股本计算，FY代表财年(如：FY2023指2022年7月1日-2023年6月30日） 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2内容目录公司概况......................................................................5公司介绍：全球最大自有品牌生活家居综合零售商..........................................5股权结构较为集中，股权激励绑定核心人员................................................8行业分析......................................................................9行业规模：全球自有品牌综合零售市场稳定提升，中国市场加速上行..........................9竞争格局：竞争格局较为分散，多维度提升自身竞争力.....................................10名创优品VS泡泡玛特：国内专业连锁零售龙头企业，产品、渠道布局略有差异................11公司分析.....................................................................13产品端：以高频出新和高效供应链为基础，夯实性价比基本盘...............................13渠道端：店铺模式因地制宜，快速扩张门店网络...........................................17TOPTOY定位高成长潮玩赛道，门店模型日益成熟.........................................19盈利预测与投资建议...........................................................21假设前提.............................................................................21盈利预测的敏感性分析.................................................................23估值与投资建议...............................................................23绝对估值：43.0-48.0港元/股..........................................................23相对估值：49.6-51.6港元/股..........................................................24投资建议.............................................................................25风险提示.....................................................................26附表：财务预测与估值.........................................................28 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3图表目录图1：名创优品业务发展概述................................................................5图2：公司单季度营收情况..................................................................6图3：公司单季度经调整净利润情况..........................................................6图4：公司单季度毛利率及净利率情况........................................................6图5：公司单季度费用率情况................................................................6图6：名创优品品牌收入及增速..............................................................7图7：名创优品海外内收入占比情况..........................................................7图8：公司单季度分业务营收及增速情况......................................................7图9：公司单季度门店环比新增情况..........................................................7图10：名创优品股权结构（截至2023年6月30日）...........................................8图11：按GMV计全球自有品牌综合零售市场规模及增速........................................10图12：按GMV计中国自有品牌综合零售市场规模及增速........................................10图13：美国、加拿大自有品牌综合零售市场规模及增速........................................10图14：印度、印尼、墨西哥自有品牌综合零售市场规模及增速..................................10图15：2021年全球自有品牌综合零售市场竞争格局............................................11图16：2021年中国自有品牌综合零售市场竞争格局............................................11图17：名创优品业绩表现情况..............................................................12图18：泡泡玛特业绩表现情况..............................................................12图19：产品生产开发流程..................................................................13图20：名创优品洞察市场趋势流程..........................................................13图21：名创优品“1+1+1”质量管控机制.....................................................15图22：名创优品低价策略..................................................................16图23：名创优品数字化系统赋能产品全周期..................................