独特竞争优势的半导体产业参与者

首次覆蓋報告 檳傑科達|01665.HK 敖曉風, Brian, CFA高級分析師brianngo@westbullsec.com.hk+852 3896 2965香港上環德輔道中199號無限極廣場2701–2703室 獨特競爭優勢的半導體產業參與者 檳傑科達(01665.HK)主要為汽車、半導體、電訊、電子消費品、醫療行業的跨國製造商提供自動化技術及解決方案。2023年首9個月，檳傑科達(01665.HK)實現總收入約5.2億元令吉，其中68.5%及31.5%分別來自於自動化檢測設備(ATE)及工廠自動化解決方案(FAS)業務。 走在正確的賽道之上:檳傑科達(01665.HK)為注重於研發的輕資產企業，公司約七成的員工為研發人員。集團具經驗的管理團隊、科技導向與客製化解決方案的營運模式集團帶來靈活性以應對市場的轉變。2018年，其積極研發3D感測相關的解決方案，而3D感測為當時手機市場重要的升級與催化劑之一。至2020年，得益於ADAS及新能源汽車快速上升的滲透率，汽車行業成為主要的收益來源之一。我們相信檳傑科達(01665.HK)能夠持續遞交強勁的業績並非偶然，管理層的抉策與集團的營運模式扮演着非常重的角色，協助集團跑在正確的賽道上。 未來成長動力:醫療業務分部為檳傑科達(01665.HK)訂單重要的組成部份之一，集團亦成功從醫療業務分部建立三個主要收入來源，包括i)通過指定及認可分銷商出售機械器材、ii)為客戶提供工廠自動化解決方案、iii)製造單用途醫療儀器。此外，檳傑科達(01665.HK)成功進入汽車半導體參與者的全球供應鏈，令集團直接受益於電動車滲透率提升及技術的提升。 預測及估值:我們估計檳傑科達(01665.HK)未來三年收入增長幅度約為16.2%-23.4%，並估計集團能夠於2025年實現逾10億令吉之總收入。根據我們的預測，本年度檳傑科達(01665.HK)有可能實現約1.4億令吉的淨利潤水平，同比增長6.8%。我們相信折舊及員工成本會短期削弱集團的盈利能力，但在第三期廠房完工後淨利潤率有望回升至~21%-~22%。我們首次覆蓋檳傑科達(01665.HK)並給予｢買入｣評級，目標價每股1.23港元，相當於2023年/2024年/2025年12.0x/9.3x/7.7x預測市盈率。 目錄 業務概覽3 自動化檢測設備(ATE)4工廠自動化解決方案(FAS)業務6生產設施8 公司背景10 行業概覽12 投資亮點14 走在正確的賽道之上14橫向與縱向發展15未來成長動力18控股股東持續增持18 預測及估值19 預測19 估值20 風險因素21 業務概覽 檳傑科達(01665.HK)主要為汽車、半導體、電訊、電子消費品、醫療行業的跨國製造商提供自動化技術及解決方案。集團成立於馬來西亞，其足跡遍佈美國、中國、日本、新加坡及德國等多個地區，並計劃於印尼及中東成立辦公室。 2023年首9個月，檳傑科達(01665.HK)實現總收入約5.2億元令吉，其中68.5%及31.5%分別來自於自動化檢測設備(ATE)及工廠自動化解決方案(FAS)業務。 資料來源:公司資料、西牛證券 2023年首三季，從汽車行業分部產生的收入同比增長46.5%至2.7億元令吉，佔同期總收入約52.0%。期間電光業務分部、消費者及工業產品業務分部仍然疲弱，收入較2022年同期分別下跌44.2%及46.5%。 資料來源:公司資料、西牛證券 自動化檢測設備(ATE) 自動化檢測設備(ATE)業務一般包含設計、開發及製造標準及非標準自動化設備，例如應用於i)智能傳感器、功率模塊和IC的半導體電子組件測試設備、ii)晶圓級器件及模塊老化專利測試設備及iii)成品測試之設備。同時，集團的檢測解決方案主要提供於從事汽車、半導體及電訊相關行業的客戶。 Vision Inspection, Laser Marking, Sorting, Cosmetic Inspection, Dimension Inspection,Die Inspection, Package Inspection, Pre-wafer Alignment, Wafer Saw Line Inspection 儘管檳傑科達(01665.HK)的自動化檢測設備(ATE)業務於2023年第三季承壓，首9個月累計集團在該業務的表現依然亮麗，合計實現3.6億元令吉的分部收入，其中汽車分部為主要收入來源。 資料來源:公司資料、西牛證券 工廠自動化解決方案(FAS)業務 工廠自動化解決方案(FAS)業務主要包括設計、開發及安裝集成自動化製造解決方案。檳傑科達(01665.HK)透過結合自動化組裝及檢測模組、材料處理設備、機器人技術、自動化檢驗及MES來定制製造流程並加以自動化。 2023年度首三季度，檳傑科達(01665.HK)從工廠自動化解決方案(FAS)業務獲得1.6億元令吉的收入，相當於同期總收入31.5%。受惠於醫療設備分部的貢獻，單計第三季度集團取得8,207.0萬元令吉的分部收入，為單季度最佳的成績。 資料來源:公司資料、西牛證券 毛利率 檳傑科達(01665.HK)於2023年第三季度實現30.5%毛利率，自動化檢測設備(ATE)業務毛利率輕微下滑被毛利率較佳的工廠自動化解決方案(FAS)業務抵銷。此外，2023年首季度集團毛利率下挫至28.7%，主要受累於員工薪酬的調升，第二及第三季度毛利率回升顯示員工成本的上升已逐漸被業務成長所吸收。 資料來源:公司資料、西牛證券 生產設施 檳傑科達(01665.HK)的總部及廠房位於馬來西亞檳城，集團亦正積極建設建築面積約72萬平方呎的第三座廠房。新廠房主要用於支持工廠自動化解決方案(FAS)業務及醫療設備相關分部，廠房第一期建設預期於2023年內完成，而第二期則預期於2024年上半年完成。 資料來源:公司資料 資料來源:公司資料 公司背景 Chuah Choon Bin先生與Tan Boon Teik先生共同於1995年創立PentamasterTechnology，而現時檳傑科達(01665.HK)控股股東Pentamaster Corporation Berhad (PCB) (PENT.MK),則於2004年在馬來西亞證交所主板上市。作為核心業務-自動化設備的延伸，PentamasterInstrumentation與Pentamaster Equipment分別於2003年及2006年成立，並分別開拓自動化檢測設備及高精密製造設備業務。 考慮到i)較清晰的業務分工及營運、ii)企業形象及商譽提升、iii)取得國際資本的渠道，檳傑科達(01665.HK)於2018年於香港獨立上市，作價每股1.0港元，當時估值約為16億港元。對比馬來西亞，香港股票市場擁有i)較大的市場深度、ii)取得國際資本的渠道、iii)毗鄰中國的優勢，因此當時集團選擇於香港進行融資上市。 上市後檳傑科達(01665.HK)的業務取得良好的進展，其於2019年收購從事一次性醫療儀器裝配和測試自動化設備設計及生產的TP Concept，讓集團進一步分散業務至醫療設備分部。集團於2020年進一步成立MediQ進軍製造單用途醫療儀器市場，包括靜脈吻合器及雙安全注射筆專用針。 2021年集團於中國及日本成立辦公室，擴展其於亞太地區的足跡，並積極發展汽車分部的業務，包括i)SiC及GaN等前沿試劑及ii)涵蓋電源管理集成電路(如IGBT、直流/交流轉換器等)的後端解決方案。至2023年，晶圓級老化測試儀及混合動力電池組功率模塊的後端組裝及測試解決方案為汽車分部的主要增長動力。 資料來源:公司資料、西牛證券 截至2023年9月底，檳傑科達(01665.HK)的股權架構一直相對穩定，控股股東PCB持有集團約63.9%的股權。而富達基金於2023年3月份認購集團部份股份，成為集團第二大股東，餘下的25.1%及約6%的股權則分別由公眾與管理層、員工持有。 行業概覽 自動化檢測設備(ATE)市場 自動化檢測設備(ATE)泛指通過電腦自動化系統及設備檢測電子零件、電子設備及相關系統的功能性、性能、質量及可承受壓力等，該市場的成長要素包括i)採納第三方解決方案有效減少投入成本及時間、ii)通過自動化檢測設備能夠改善產品性能、iii)電子器材應用提升、iv)產品設計與結構愈趨複雜。根據市場報告所指，2022年自動化檢測設備(ATE)市場規模約為70–80億美元，預期複合增長率約為5%-6%，來自於汽車、醫療相關的需求增長預期較其他行業為快。 自動化檢測設備(ATE)市場主要分為四大類別，包括記憶體自動化檢測設備、非記憶體自動化檢測設備、分立自動化檢測設備及檢測處理器，其中非記憶體自動化檢測設備佔比最大，而檳傑科達(01665.HK)則專注於非記憶體自動化檢測設備及檢測處理器。此外，自動化檢測設備(ATE)市場較為分散，Chroma (2360.TW)、Aeroflex、Astronics、Advantest (6857.JP)、Teradyne(TER.US)、Cohu (COHU.US)、STAr Technologies和Tesec (6337.JP)為主要市場參與者。而目前限制市場成長的因素主要包含i)研發成本高昂、ii)高端設備價格昂貴、iii)日漸高企的薪酬成本。 工廠自動化解決方案(FAS)市場 工業自動化市場可以分為流程自動化及工廠自動化兩大類別，前者專注於把原材料製作為成品的過程，一般採用不同的傳感器監測及管理工廠生產流程;後者則着重於通過電腦自動化加入生產過程進行自動化操作。 工廠自動化可進一步細分為剛性自動化、可程式自動化及柔性自動化三種，三者均旨於在生產過程及機械操作上減少人力資源投入，以優化成本、效率及精準度。剛性自動化主要應用於大量生產單一產品，設備不能夠作出任何改變以進行其他操作;可程式自動化與柔性自動化中的設備均可作出調整，前者對硬件調整的要求相對較高。 根據市場報告，工業自動化市場複合增長率預期為8%-9%，主要受惠於i)工人成本上升、ii)工業4.0成為趨勢、iii)機械設備滲透率提升及iv)地方政府支持等多項因素。 按部件劃分，市場可以分為傳感器、控制器、開關和繼電器、工業機械等不同細分領域，其中工業機械在廣泛採用的帶動下預期增長較快。此外，受惠於i)視覺系統及傳感器應用提升、ii)應用於車身組裝的機械需求增長，汽車行業對工廠自動化的需求保持強勁。然而，目前市場仍然面對一定的挑戰，主要包括i)購買、安裝及維護自動化機械的資本開支高昂、ii)操作機械的技術人員短缺。 工業自動化市場同樣較為分散，Siemens (SIE.GR)、ABB (ABBN.SW)、Schneider (SCHN.FR)、Rockwell Automation (ROK.US)、Fanuc (6954.JP)、Mitsubishi Electric (6503.JP)為市場主流的參與者。 投資亮點 走在正確的賽道之上 ◼強勁的業績表現 檳傑科達(01665.HK)於2022年實現約6.0億元令吉的收入，2016年–2022年複合增長率相當於27.2%，而2023年首三季度，集團總收入同比進一步成長約15.4%至5.2億元令吉。 資料來源:公司資料、西牛證券 得益於高准入門檻的客製化解決方案，檳傑科達(01665.HK)能夠在整個半導體周期當中保持較為穩定的利潤率，而2023年第三季度為集團連續第十一個季度保持約30%的毛利水平。 資料來源:公司資料、西牛證券 ◼正確的方向是穩定成長的關鍵 檳傑科達(01665.HK)為注重於研發的輕資產企業，公司約七成的員工為研發人員。集團具經驗的管理團隊、科技導向與客製化解決方案的營運模式集團帶來靈活性以應對市場的轉變。 2018年，電光分部為檳傑科達(01665.HK)核心的業務，集團提供一系列的手機相關的解