东吴证券晨会纪要

东吴证券晨会纪要 证券研究报告 东吴证券晨会纪要2023-12-18 宏观策略 宏观点评20231215：11月经济数据：经济回升中的三个结构分化 11月经济延续回升态势印证了中央经济工作会议的定调，但也要关注复苏结构中存在的三点短期结构分化，尽管制造业和服务PMI都往下了，但是工业生产和服务消费继续反弹，尽管PPI继续走弱，但是工业增加值却在加速。这反映出当前经济的两大特点——生产端“以价换量”，消费端呈现新趋势。风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足；地产政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。 固收金工 固收深度报告20231215：解读《支持北京深化建设国家服务业扩大开放综合示范区工作方案》（上）——服务经济系列（一）本文主要聚焦《支持北京深化建设国家服务业扩大开放综合示范区工作方案》（以下简称“《2.0方案》”）关于推进服务业重点领域（电信、健康医疗、金融、文化教育、专业服务）深化改革扩大开放的举措，对各重点领域的改革措施进行相应的分析，希望以此得到《2.0方案》对上述服务业重点领域的影响。 行业 非银金融行业深度报告：金融垂类模型：开启数字金融新时代 投资建议：在金融科技支持政策陆续出台、海外金融垂类模型加速落地的背景下，我们认为金融垂类模型将成为金融科技领域未来的发展重点。我们认为，具备较大金融交易数据基础、较好应用场景入口、较成熟AI技术运用经验的金融科技企业将受益明显，推荐【东方财富】、【同花顺】，建议关注【恒生电子】。风险提示：1）监管环境趋严抑制行业创新；2行业竞争加剧；3）权益市场大幅波动。 宏观压制因素趋缓，需求变化决定弹性空间：电解铝行业2024年度策略 电解铝行业利润端受金融及商品因素的影响权重在不同时期差异较大，2024年需求的变化将重新占据主要影响因素。Ø展望2024年，全球高通胀环境得到初步的控制，美联储利用“口头加息”维持金融环境的紧缩，我们认为利率峰值已至，然而降息预期依旧受到美国良好的经济数据影响一再推迟，我们认为随着海外去通胀进程进入尾声，2024年的宏观金融环境有望保持稳中向好，同时俄乌与中东的地缘政策风险对经济的影响逐步减弱，铝价受到宏观因素的影响将减弱。“双碳”助力新能源行业具备持续高增的潜力，铝行业需求变革正当时，2024年预计维持紧平衡。Ø我们认为站在当下的时点，房地产行业受整体经济周期影响无法独善其身，而“碳中和”的宏大长远目标给予新能源行业清晰的成长路径，我们测算2023年“光伏+新能源汽车”对铝需求体量占整体比重达到16.8%，预计2024年该需求比重将达到20.3%，在新需求的不断增长下，我们判断未来铝的周期性波动将会逐渐平滑。展望2024年，我们 2023年12月18日 晨会编辑张良卫执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 1/9 证券研究报告 认为我国电解铝行业将持续维持紧平衡，总供给较2023年略有提升。我们认为虽然原铝的国内产量增速低于需求的增速，然随着以欧洲为主的海外需求存在衰退的可能性，我们判断伦铝价格在2024年的的表现将弱于沪铝，国内原铝净进口量有望回升。铝行业指数估值处于低位，利润拉动估值弹性。Ø回顾2023年，国内电解铝行业平均利润已于2023Q1中下旬开始上行，然而受制于宏观市场风险偏好影响，铝行业整体估值跟随A股大盘经历了大幅回调，目前A股铝板块PE估值为13.46倍，处于自2007年以来6.8%的历史分位水平，估值处于安全且低估状态。展望2024年，我们认为随着宏观环境的整体改善以及对国内经济复苏的进一步明朗，A股铝板块PE估值具备向上弹性，当下权益市场相较商品市场更具性价比。冶炼端，建议关注具备高弹性低成本的一体化铝企，未来有望充分收益铝价上涨；加工端，建议关注高科技赋值的深加工铝企，未来有望充分收益于汽车、航空等新产业发展。 推荐个股及其他点评 国联证券（601456）：股东获核成为民生证券主要股东，整合预期打开想象空间 盈利预测与投资评级：本次证监会核准民生证券主要股东变更标志着国联证券与民生证券整合进入实质阶段。待整合正式落地，国联证券将实现整体体量及投行业务规模的快速扩充。我们维持此前盈利预测，预计2023-2025年国联证券归母净利润分别为9.51/12.21/15.15亿元，对应同比增速分别为23.89%/28.45%/24.07%，对应EPS分别为0.27/0.35/0.43元当前市值对应PB分别为1.78/1.71/1.63倍，维持“买入”评级。风险提示：1）并购整合效果弱于预期；2）市场交投情绪波动。 奥特维（688516）：获头部客户2.3亿合同，电池片系统+设备订单持续落 地 盈利预测与投资评级：随着组件设备持续景气+新领域拓展顺利，我们预计公司2023-2025年归母净利润为12.1/17.1（原值16.1，上调6%）/22.5 （原值22.1，上调2%）亿元，对应PE为16/11/9倍，维持“买入”评级。风险提示：新品拓展不及预期，下游扩产不及预期。 2/9 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 宏观策略 宏观点评20231215：11月经济数据：经济回升中的三个结构分化 11月经济延续回升态势印证了中央经济工作会议的定调，但也要关注 复苏结构中存在的三点短期结构分化，尽管制造业和服务PMI都往下了，但是工业生产和服务消费继续反弹，尽管PPI继续走弱，但是工业增加值却在加速。这反映出当前经济的两大特点——生产端“以价换量”，消费端呈现新趋势。在内外需求回升偏缓的情况下，工业企业倾向于采取降本提效、保持市场份额的策略；而在居民预期波动的情况下，更多地选择“即时性”和“性价比”的支出。分化一：工业产量涨了，价格没涨。11月工业增加值无论从同比还是环比上都是改善的——同比增速6.6%，好于市场预期的5.7%；环比增速0.87%，为近10年同期最快。不过，另一方面，我们看到的是价格上的疲软，11月PPI环比转跌（-0.3%），同比增速回落至-3%。从细节上我们看出当前经济的两个特点：低价保量运行，以及部分高耗能产业的复苏带来电力企业的快速增长。低价保量运行。这一点我们从今年出口的量价表现得到印证，今年第三季度以来出口数量已经同比转正，但是出口价格仍在同比创年内新低。同样，第三季度以来以化工和黑色为代表的部分行业产出同比上开始加速，也使得发电量提速、快于整体工业生产，我们看到11月工业加速中供电供气行业贡献最大。分化二：工业增加值与制造业PMI“一升一降”。与制造业PMI连续两月的降温不同，11月工业增加值反而已连续两个月呈现上升趋势，这自然就给11月工业制造业的运行情况“蒙上一层迷雾”。其实今年以来工业端一直就显现出“生产好于需求”的复苏格局——生产商采购意愿有限，但原有订单的交付仍在继续推进，整体生产仍在扩张，这也就解释了工业增加值表现相对较好的原因。当然，除此之外，制造业以价换量，降价去库存的现象也屡见不鲜，这一定程度上也能缓解终端需求放缓对于生产端的影响。分化三：服务PMI回落VS服务消费保持韧性。地产景气及价格预期回升偏缓限制了大额、长期性支出，但与地产相比更加“即时性”的消费正在互补上升：9月是汽车，10月是旅游，11月可能是餐饮和演唱会。近期成都市数据显示，11月5日晚结束的一场“跨城观演”消费拉动了当地餐饮文旅收入等 综合超4.3亿。新趋势体现居民的消费意愿可能不低，而且在中央经济工作会强调培育文娱旅游、体育赛事等新的消费增长点的背景下，这方面的增长后续仍有空间。其他具体数据如下：制造业投资：工业制造业端的另一“好消息”。11月制造业投资同比增速转降为升，录得7.1%（前值6.2%）的好成绩。若考虑两年复合同比增速，制造业投资增速同样呈现上升趋势（从10月两年复合同比的6.5%升至11月的6.7%）。制造业投资到底好在哪？可能好在结构性好转。11月大部分工业制造业中下游重要行业均处于加速通道，包括但不限于汽车制造、交通设备、医药等行业。基建投资：广义基建与狭义基建的走势分化，是基建加速的信号。11月广义基建增速和狭义基建增速再次出现了“一升一降”的现象，不过与此前不同的是，伴随着公用事业板块的降温，这次“降”的反而是广义基建（11月当月同比为5.3%，前值5.5%），“升”的是狭义基建（11月当月同比为4.9%，前值3.7%）。 11月带动狭义基建上行的板块主要是水利、环境和公共设施建设投资，其对基建造成的拖累明显在减弱。在房地产未出现明显回暖的情况下，11月建筑业PMI的抬升似乎早已透露出基建领域积极的信号，或许增发万亿国债对基建的提振作用正在“奏效”。此外，正如我 3/9 们此前预想的一样，11月新增专项债发行规模已超过全年限额、“动用”了限额空间，“稳基建”的重要性可见一斑。在此政策基调下，11月狭义基建投资便迎来了升温。消费：低基数支撑同比读数增长。11月社零同比升至年初以来高点10.1%，略低于市场预期，考虑到去年同期受疫情扰动的低基数，两年复合同比涨幅回落至1.8%（10月为3.5%）。结构上看，价格因素拖累商品，服务消费显现韧性：出行方面，11月地铁客运反映的居民出行回撤现象并不明显，餐饮项超预期冲高，汽车零售稳健；可选消费两年复合同比增速回升有限，受今年“双十一”电商销售增长大幅放缓拖累，体育娱乐用品及化妆品分项两年复合同比增速大幅下行；必选消费两年复合同比增速转负，主要受11月食品价格同比降低影响。地产：新开工与施工面积同比翻正。11月房地产投资额同比增速收窄至-10.6%，在强基数效应下，单月新开工与施工面积同比增速分别转正至4.9%与3.7%；竣工面积的年末翘尾斜率略低于往年，同比涨幅收窄至12.2%。“831”后的地产需求端政策脉冲基本收官，进入淡季后新房销售平淡，市场景气回升偏缓。需求端复苏受阻部分也来源于房企风险对购房者的情绪影响，民营房企融资支持与地产新项目开工进度是后续地产持续修复的关键点。风险提示：东盟、俄罗斯及其他新兴经济体经济增长不及预期，对外需拉动不足；地产政策出台过慢，导致经济动力和市场信心再次下降。 固收金工 （证券分析师：陶川证券分析师：邵翔） 固收深度报告20231215：解读《支持北京深化建设国家服务业扩大开放综合示范区工作方案》（上）——服务经济系列 （一） 观点当前中国人均GDP已突破1万美元，消费形态正由实物消费为主加快向服务消费为主转变，但中国服务业增加值占GDP比重仍远远低于其他主要经济体，存在与制造业融合发展不够、现代服务业发展不足等问题。因此扩大服务业开放，促进服务经济发展，将成为未来中国经济发展新的驱动力。2015年5月，国务院批复《北京市服务业扩大开放综合试点总体方案》（以下简称“方案”），同意在北京市开展服务业扩大开放综合试点。在随后的几年内，方案不断深化调整和迭代，服务业扩大开放综合试点也扩围至11个，服务业开放引擎更加强劲。2023年11月，国务院印发《支持北京深化建设国家服务业扩大开放综合示范区工作方案》（以下简称“《2.0方案》”），《2.0方案》推出170多项新的试点举措，进行了更深层次的开放改革并主动对接国际经贸规则，为稳步推进制度型开放、构建高标准服务业开放的制度体系进行了实践探索。《2.0方案》主要包括6个方面的内容，分别是推进服务业重点领域深化改革扩大开放、探索新兴业态规则规范、优化贸易投资制度安排、完善公共服务政策环境、强化权益保护机制、健全风险防控体系。本文主要聚焦《2.0方案》关于推进服务业重点领域（电信、健康医疗、金融、文化教育、专业服务）深化改革扩大开放的举措，对各重点领域的改革措施进行相应的分析，希望以此得到《2.0方案》对上述服务业重点领域的影响。电信服务领域：电信服务领域的改革措施主要包括：（1）研究建设国家新型互联网交换中心和（2）在北京取消信息服务业务、互联网接入服务业务等增值电