信用利差周度跟踪：信用跟随利率下行但利差被动走高，5Y期二永债表现强势

——信用利差周度跟踪 3信用债周度跟踪 证券研究报告 债券研究 2023年12月16日 ➢中高等级平台利差被动上行，弱资质平台利差仍在压缩。本周城投债利差上行。外部主体评级AAA、AA+以及AA级平台利差分别上行7BP、9BP和3BP，低等级品种利差上行幅度相对较小。其中，云南AAA级平台利差保持不变；青海和云南AA+级平台信用利差分别下行144BP和44BP；山东、云南和贵州AA平台利差分别下行17BP、16BP和14BP。分等级来看，省级、地市级和区县级平台利差分别上行7BP、6BP和7BP。其中，云南省级平台信用利差上行2BP；青海、云南和贵州地市级平台利差分别下行144BP、28BP和22BP；云南和山东区县级平台利差分别下行17BP和6BP。 ➢产业债利差整体被动上行。本周央企、地方国企、混合所有制以及民营地产利差分别上行6BP、3BP、590BP和67BP。龙湖信用利差上行193BP，美的置业信用利差上行7BP；金地利差上行255BP，远洋利差上行221BP；万科和保利利差分别上行25BP和4BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体上行，陕煤和晋能煤业利差分别上行3BP和5BP，河钢和沙钢利差均上行6BP。 ➢短久期二永债利差被动上行，中长久期二永债利差多数下行。本周短久期二永债利差被动上行，中长久期二永债利差多数下行，尤其是5Y期商业银行永续债利差下行幅度更大。1Y期各品种二永债利差被动上行4-7BP；3Y期各品种二永债利差在-2~2BP之间波动；5Y期商业银行二级资本债利差下行4-5BP,5Y期商业银行永续债利差下行7-8BP。 ➢城投与产业永续债超额利差多数上行或不变，城投AAA5Y超额利差下行。本周，产业AAA3Y永续债超额利差上行2.23BP，产业AAA5Y永续债超额利差上行0.00BP；城投AAA3Y永续债超额利差上行1.43BP，城投AAA5Y永续债超额利差下行2.39BP。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。 目录 一、中短端利率大幅回落，信用债利率跟随下行但利差被动走高................................................4二、城投利差被动上行，弱资质平台表现仍相对较强....................................................................5三、产业债利差整体上行民企地产利差走高.................................................................................7四、二永债收益率大幅下行5Y期品种表现强势.............................................................................8五、产业永续债利差维持低位，城投永续债有所分化....................................................................8六、信用利差数据库编制说明...........................................................................................................9风险因素...............................................................................................................................................9 图目录 图1：中债中短票和国开债收益率（%、BP）.........................................................................4图2：中债中短票信用利差（BP）.........................................................................................4图3：中债中短票评级和期限利差（BP）..............................................................................4图4：重点省AAA城投债信用利差变化（BP）.......................................................................5图5：重点省AA+城投债信用利差变化（BP）........................................................................5图6：重点省AA城投债信用利差变化（BP）.........................................................................6图7：不同评级城投债信用利差整体走势（BP）...................................................................6图8：不同行政级别城投债信用利差变化（BP）...................................................................6图9：重点产业债信用利差变化（BP）..................................................................................7图10：龙湖和美的置业信用利差（BP）................................................................................7图11：金地和远洋信用利差（BP）.......................................................................................7图12：保利和万科信用利差（BP）.......................................................................................7图13：陕煤、晋能、河钢和沙钢信用利差（BP）..................................................................7图14：商业银行信用利差（BP）...........................................................................................8图15：产业永续债超额利差（BP）.......................................................................................8图16：城投永续债超额利差（BP）.......................................................................................8 一、中短端利率大幅回落，信用债利率跟随下行但利差被动走高 中短端利率大幅走低，1Y、2Y、3Y期国开债收益率分别下行12BP、13BP和11BP。信用债收益率也同时回落，但幅度小于利率，其中2Y尤其是2Y期AAA级品种下行幅度较大。具体来看，1Y期各品种收益率下行7BP，2Y期各品种收益率下行9-11BP，3Y期各品种下行6-9BP。各品种信用利差被动上行，1Y期各品种上行6BP，2Y期各品种上行1-3BP，3Y期各品种上行2-5BP。评级利差多数变化不大，3Y期AAA-/AA+评级利差下行3BP。期限利差多数下行，其中AAA级2Y/1Y下行幅度较大，达4BP。 注释：历史分位数是自2015年初以来，下同。 二、城投利差被动上行，弱资质平台表现仍相对较强 本周城投债利差上行。外部主体评级AAA、AA+以及AA级平台利差分别上行7BP、9BP和3BP，低等级品种利差上行幅度相对较小。其中，云南AAA级平台利差保持不变；青海和云南AA+级平台信用利差分别下行144BP和44BP；山东、云南和贵州AA平台利差分别下行17BP、16BP和14BP。 分等级来看，省级、地市级和区县级平台利差分别上行7BP、6BP和7BP。其中，云南省级平台信用利差上行2BP；青海、云南和贵州地市级平台利差分别下行144BP、28BP和22BP；云南和山东区县级平台利差分别下行17BP和6BP。 三、产业债利差整体上行民企地产利差走高 本周央企、地方国企、混合所有制以及民营地产利差分别上行6BP、3BP、590BP和67BP。龙湖信用利差上行193BP，美的置业信用利差上行7BP；金地利差上行255BP，远洋利差上行221BP；万科和保利利差分别上行25BP和4BP。煤炭、钢铁和化工债利差整体上行，陕煤和晋能煤业利差分别上行3BP和5BP，河钢和沙钢利差均上行6BP。 四、二永债收益率大幅下行5Y期品种表现强势 本周商业银行二永债收益率普遍走低，各信用等级表现差异不大，但中长久期品种表现显著更强，5YAAA-二级资本债收益率从3.28%降至3.16%，5YAAA-永续债收益率从3.37%降至3.21%。从利差角度看，1Y期各等级二级债利差上行6-7BP，永续债上行4-5BP；3年期各等级二永债利差变动在-2至2BP之间；5Y期二级债利差下行4-5BP，5Y期永续债利差下行7-8BP。 五、产业永续债利差维持低位，城投永续债有所分化 本周，产业AAA3Y永续债超额利差上行2.23BP，产业AAA5Y永续债超额利差上行0.00BP；城投AAA3Y永续债超额利差上行1.43BP，城投AAA5Y永续债超额利差下行2.39BP。 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 资料来源:iFinD，信达证券研发中心 六、信用利差数据库编制说明 ➢市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自2015年初以来；而城投和产业债相关信用利差是信达证券研发中心整理与统计，历史分位数是自2015年初以来； ➢产业和城投个券信用利差=个券中债估值（行权）-同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差； ➢银行二级资本债/永续债超额利差=银行二级资本债/永续债信用利差-同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差=产业/城投类永续债信用利差-同等级同期限中票信用利差。 样本筛选标准及其他： ➢产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；➢若某个券的剩余期限在0.5年之下或者5年之上，则将其剔除统计样本；➢产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级。 风险因素 样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期； 研究团队简介 李一爽，信达证券固定收益首席分析师，复旦大学经济学硕士，8年宏观债券研究经验，曾供职于国泰君安证券、中信建投证券，在经济比较研究以及大类资产配置方面具有丰富的研究经验，团队曾获得新财富债券研究2016年第一名、2017年第四名。 朱金保，复旦大学金融硕士，曾供职于资管机构从事信评工作。