每日晨报

2023年12月14日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻 11月新增社融2.45万亿元，新增人民币贷款1.09万亿元，M2同比上涨10% 宏 观 ：通 胀 数 据 难 以 缓 和 美 联 储 与 市 场 的 预 期 分 歧— —美 国11月CPI数 据 。短 期 市 场 预 期 和 美 联 储 预 期 引 导 的 分 析 仍 将 存 续 ： 在 劳 动 数 据 略 强 于 市 场 预期 的 情 况 下 ，符 合 预 期 的CPI并 不 能 解 决 市 场 与 美 联 储 在 降 息 预 期 上 的 分 歧 。尽 管 通 胀 稳 定 回 落 的 证 据 愈 发 充 足 ， 希 望 维 护 自 身 信 誉 并 保 持 金 融 条 件 紧 缩的 美 联 储 还 在 尽 量 营 造 中 性 偏 鹰 的 货 币 政 策 环 境 。 短 期 美 国国 债 的 短 端 收 益率 依 然 存 在 震 荡 回 升 的 可 能 ，10年 期 在 美 联 储 发 出 鸽 派 声 音 前 仍 易 以 震 荡 为主 ；美 元 指 数 方 面 ，在 市 场 预 期 欧 元 区 更 早 且 更 大 幅 度 降 息 的 情 况 下 ，其 高 位震 荡 的 时 间 可 能 长 于 美 债 。 2023年国家医保药品目录发布：126种新药进医保，谈判平均降价61.7% 策 略 ：2023年12月 中 央 经 济工 作 会 议 对 投 资 的 启 示 。（1）科 技 创 新 ：要 以 科技 创 新 引 领 现 代 化 产 业 体 系 建 设 ，特 别 提 到 数 字 经 济 、人 工 智 能 、生 物 制 造 、商 业 航 天 、低 空 经 济 、量 子 、生 命 科 学 、数 智 技 术 、绿 色 技 术 等 领 域 。（2）扩大 内 需 ：要 着 力 扩 大 国 内 需 求 ，形 成 消 费 和 投 资 相 互 促 进 的 良 性 循 环 。消 费 主要 涉 及 “ 数 字 消 费 、 绿 色 消 费 、 健 康 消 费 ” 等 主 题 ，“ 智 能 家 居、 文 娱 旅 游 、体 育 赛 事 、国 货 ”等 新 的 消 费 增 长 点 ，“ 新 能 源 汽 车 、电 子 产 品 ”等 大 宗 消 费 。要 发 挥 政 府 在 投 资 方 面 的 带 动 放 大 效 应 ，主 要 涉 及“ 关 键 核 心 技 术 攻 关 、新 型基 础 设 施 、 节 能 减 排 降 碳 ” 等 领 域 的 投 资 。（3） 改 革 开 放 ：2024年 要 深 化 重点 领 域 的 改 革 ，主 要 涉 及 国 有 企 业 改 革 、民 营 企 业 发 展 、财 税 体 制 改 革 、金 融体 制 改 革 等 ，其 中“ 财 税 体 制 改 革 ”和“ 金 融 体 制 改 革 ”前 两 年 会 议 均 未 提 及 。（4）金 融 与 房 地 产 ： 重 点 领 域 风 险 防 范 ，主 要 包 括 房 地 产 、地 方 债 务 、中 小金 融 机 构 等 风 险 。（5）“ 三 农 ” 工 作 、 区 域 协 调 与 绿 色 低 碳 ： 要 抓 好 “ 三 农 ”工 作 ，主 要 是 建设 农 业 强 国 、促 进 农 民 增 收 ，建 设 宜 居 宜 业 和 美 乡 村 ；城 乡 融合 、区 域 协 调 是 长 期 发 展 目 标 ，今 年 会 议 提 别 提 出 要 推 动“ 以 县 城 为 重 要 载 体的 新 型 城 镇 化 ” 建 设 ； 再 次 强 调 要 “ 积 极 稳 妥 推 进 碳 达 峰 碳 中 和 ”。 轻 纺 ：家 居 龙 头 稳 健 布 局 ，静 待 未 来 需 求 复 苏 。我 们 认 为 ，当 前 竣 工 数 据 快 速增 长 ，而 疲 软 的 消 费 力 导 致 大 量 家 居 需 求 延 期 ，未 来 释 放 仍 将 支 撑 家 居 消 费 ，且 后 续 潜 力 巨 大 的 存 量 房 市 场 将 伴 随 消 费 力 复 苏 而 发 力 。 家 居 龙 头 通 过 品 类拓 展 协 同&全 域 全 渠 道 布 局 ，持 续 提 升 市 占 率 。建 议 关 注 ：定 制 龙 头【 欧 派 家居 】、【 索 菲 亚 】、【 志 邦 家 居 】及【 金 牌 厨 柜 】； 软 体 龙 头 【 顾家 家 居 】、【 慕 思股 份 】。 宏观：五个“必须”和九大“重点工作”——2023年中央经济工作会议解读 1、 核 心 观 点 2023年12月11日 至12日 ， 中 央 经 济 工 作 会 议 召 开 。此 次 会 议 要 求2024年 经 济 工 作 要 增 强 信 心 和 底 气 ， 做 好 “ 五 个必 须 ”和 九 大“ 重 点 工 作 ”。“ 五 个 必 须 ”是 必 须 把 坚 持 高 质 量 发 展 作 为 新 时 代 的 硬 道 理 ；必 须 坚 持 深 化 供 给 侧 结 构 性 改 革 和着 力 扩 大 有 效 需 求 协 同 发 力 ；必 须 坚 持 依 靠 改 革 开 放 增 强 发 展 内 生 动 力 ；必 须 坚 持 高 质 量 发 展 和 高 水 平 安 全 良 性 互 动 ；必 须把 推 进 中 国 式 现 代 化 作 为 最 大 的 政 治 。 与 “ 五 个 必 须 ” 的 要 求 相 对 应 ，“ 九 大 重 点 工 作 ” 的 次 序 依 次 是 ： 以 科 技 创 新 引 领 现代 化 产 业 体 系 建 设 、 扩 大 国 内 需 求 、 深 化 重 点 领 域 改 革 、 扩 大 高 水 平 对 外 开 放 、 防 范 化 解 重 点 领 域 风 险 、“ 三 农 ” 工 作 、 城乡 融 合 与 区 域 协 调 发 展、 生 态 文 明 建 设 和 绿 色 低 碳 发 展 、 保 障 和 改 善 民 生 。 1.此 次 会 议 对 当 前 经 济 形 势 的 判 断 是 ：“ 进 一 步 推 动 经 济 回 升 向 好 需 要 克 服 一 些 困 难 和 挑 战 ， 主 要 是 有 效 需 求 不 足 、 部分 行 业 产 能 过 剩 、社 会 预 期 偏 弱 、风 险 隐 患 仍 然 较 多 ，国 内 大 循 环 存 在 堵 点 ，外 部 环 境 的 复 杂 性 、严 峻 性 、不 确 定 性 上 升 ”。从 内 容 来 看 ，这 实 际 上 是 需 求 收 缩 、供 给 冲 击 、预 期 转 弱“ 三 重 压 力 ”的 更 具 体 阐 述 。对 比 过 去 ，去 年 中 央 经 济 工 作 会 议 强调 我 国 经 济 恢 复 的 基 础 尚 不 牢 固 ，“ 三 重 压 力 ”仍 然 较 大 。今 年4月28日 的 中 央 政 治 局 会 议 认 为“ 经 济 社 会 全 面 恢 复 常 态 化运 行 ， 宏 观 政 策 靠 前 协 同 发 力 ，‘三 重 压 力 ’ 得 到 缓 解 ”。 今 年7月24日 中 央 政 治 局 会 议 认 为 “ 国 内 需 求 不 足 ， 一 些 企 业 经营 困 难 ，重 点 领 域 风 险 隐 患 较 多 ，外 部 环 境 复 杂 严 峻 。疫 情 防 控 平 稳 转 段 后 ，经 济 恢 复 是 一 个 波 浪 式 发 展 、曲 折 式 前 进 的 过程 ”， 因 此 开 始 部 署 “ 加 强 逆 周 期 调 节 ”。 可 以 看 到 中 央 对 于 “ 三 重 压 力 ” 形 势 的 认 识 是 持 续 深 化 的 。 对 于2024年 ， 此 次 会议 进 一 步 提 出 需 求 不 足 、 产 能 过 剩 、 预 期 偏 弱 、 风 险 隐 患 、 堵 点 等 判 断 ， 显 然 更 为 具 体 、 深 入 。 2.财 政 政 策 总 基 调 从 去 年 的“ 加 力 提 效 ”调 整 为“ 适 度 加 力 ，提 质 增 效 ”。“ 适 度 加 力 ”为 近 年 来 首 次 提 出 。“ 适 度 加 力 ”直 观 感 受 上 弱 于 去年 的 “ 加 力 提 效 ”， 但 今 年 更 强 调 财 政 与 货 币 协 同 强 化 ， 提 升 政 策 效 果 。 理 解 “ 适 度 加 力 ” 的 政 策 表 述 ，更 需 要 结 合 此 次 会 议 提 及 的 “ 加 大 宏 观 调 控 力 度 ” 以 及 “ 增 强 宏 观 政 策 取 向 一 致 性 ” 综 合 分 析 。 我 们 认 为 ，“ 适 度 加 力 、 提质 增 效 ”内 涵 一 方 面 是“ 加 力 ”逆 周 期 调 节 ，保 障 经 济 平 稳 运 行 ，重 点 托 底 地 产 和 地 方 债 务 风 险 ，另 一 方 面 是“ 适 度 ”兼 顾跨 周 期 调 节 ， 体 现 财 政 政 策 在 经 济 高 质 量 转 型 中 的 引 领 作 用 ， 避 免 传 统 产 能 过 剩 。 综 合 而 言 ，“ 适 度 加 力 ” 兼 顾 了 逆 周 期 和跨 周 期 ，力 度 介 于“ 加 力 提 效 ”与“ 提 质 增 效 ”之 间 。对 于 财 政 支 持 的 重 点 ，此 次 会 议 提 出“ 强 化 国 家 重 大 战略 任 务 的 财 力保 障 ”， 主 要 对 应 财 政 支 出 会 倾 向 于 “ 三 大 工 程 ”， 以 及 稳 经 济 、 防 风 险 、 调 结 构 。 而 减 税 降 费 方 面 重 在 “ 落 实 ”， 即 在 过 去结 构 性 减 税 降 费 基 础 上 进 一 步 延 续 优 化 、 提 升 效 能 。 3.货 币 政 策 相 较 去 年 有 两 个 重 要 变 化 。一 是 总 体 定 位 从“ 精 准 有 力 ”调 整 为“ 灵 活 适 度 、精 准 有 效 ”。“ 灵 活 ”是 指 以 我为 主 ， 兼 顾 内 外 的 相 机 抉 择 ；“ 适 度 ” 意 在 总 量 上 的 匹 配 ；“ 精 准 ” 强 调 信 贷 方 向 的 引 导 ，“ 有 效 ” 有 两 层 含 义 ， 一 方 面 是 提升 货 币 政 策 传 导 效 率 ， 防 止 资 金 套 利 和 空 转 ， 引 导 更 多 的 资 金 进 入 实 体 经 济 ； 另 一 方 面 则 是 “ 盘 活 存 量 、 提 升 效 能 ”， 这 意味 着 在 总 量 和 结 构双 向 调 节 之 中 ，结 构 优 先 于 总 量 。结 构 性 工 具 聚 焦“ 五 篇 大 文 章 ”以 及 为“ 三 大 工 程 ”提 供 资 金 支 持 。货币 政 策 的 第 二 个 变 化 是 要 求 “ 社 会 融 资 规 模 、 货 币 供 应 量 同 经 济 增 长 和 价 格 水 平 预 期 目 标 相 匹 配 ”， 在 过 去 三 个 匹 配 的 基 础上 ，首 次 新 增“ 价 格 水 平 预 期 目 标 ”的 匹 配 。其 背 景 是 在 经 济 转 型 过 程 之 中 ，阶 段 性 总 需 求 不 足 带 来 价 格 指 数 低 位 运 行 。总体 而 言 ，当 下 货 币 政 策 要 在 新 旧 动 能 切 换 过 程 中 为 经 济 增 长 托 底 ，由 于 新 旧 动 能 切 换 是 一 个 中 长 期 过 程 ，因 此 当 下 的 跨 周 期调 节 应 具 有 稳 定 性 和 连 续 性 ， 是 一 个 中 性 偏 宽 松 的 政 策 基 调 。 展 望2024年 ， 预 计 央 行 将 进 一 步 实 施 降 准 、降 息 （ 特 别 是 在二 季 度 美 联 储 开 启 降 息 之 后 ）， 配 合 财 政 政 策 等 其 他 宏 观 政 策 协 同 发 力 ，