美妆、零售行业2024年投资策略：竞短争长，乘机应变

美妆&零售行业2024年投资策略 竞短争长，乘机应变 西南证券研究发展中心美妆&零售研究团队2023年12月 化妆品核心观点 回溯2023： 2023年截至10月，化妆品零售额累计同比+6.2%，在去年低基数效应下有所恢复，但相比20年之前年均双位数以上的增长复苏趋势较为平缓，行业整体表现不如年初预期。另外从消费结构来看，化妆品高端化趋势显著放缓，中高端价格带产品增长承压甚至出现下滑，而中低端产品普遍实现快速增长，化妆品行业消费结构在经历一段时间的高端化趋势后又回到性价比主导阶段，预计短期内将会持续。渠道方面，受消费降级影响，以大牌为主的淘系持续下滑，价格带更低的抖音快速增长，体量正稳步扩张；另外受超头舆论事件催化，达播有所降温，自播趋势加速，美妆消费渠道或即将进入变革期。 展望2024： 目前来看短期内美妆性价比需求仍将会持续，国货替代逻辑也会加速兑现，利好目前本就定位中低端的国货品牌；但长期来看高端化趋势不可避免，因此在这段时间内能突破价格上限推出与高价匹配的高端化妆品将成为本土品牌的重要发力点。另外渠道结构或将发生巨大改变，在中低端产品当道的趋势下抖音将延续增长，体量或将持平淘系；直播方面超头份额被逐渐瓜分，品牌自播和中腰部达播成为主流，中小品牌需要开发新的营销手段，具有营销优势的品牌将更容易出头。 投资逻辑：短期定位中低端+营销创新的平价品牌，长期具有研发+产品优势的一线品牌 短期化妆品高端化趋势放缓，性价比需求凸显，具备极致性价比的平价品牌充分受益，在此逻辑下我们推荐关注营销能力突出，产品定位契合，充分享受抖音增长红利的上美股份（2145.HK）；定位高性价比，日妆直接替代，管理层调整后着重发力化妆品业务的福瑞达（600223）。长期来看产品力和研发能力仍然是第一竞争力，有研发优势的公司能够持续推出好的成分、功效、产品，且能够更好拓宽产品线，在此逻辑下我们推荐关注产品、运营、管理、研发等能力均处于国货领先地位的珀莱雅（603605）；重组胶原蛋白领军者，品牌力强，医美业务有望打开新增量的巨子生物（2367.HK）。 风险提示：新品推出不及预期、行业竞争加剧、终端需求疲软等风险。 1 商贸零售核心观点 回溯2023： 2023年截至10月，社会消费品零售总额累计同比+6.9%，从单月同比来看，2023年1-10月社零呈现“勺状”特征，消费持续复苏进程中Q3季度社零同比增速则体现出逐月上升态势。从线下客流来看，相较于2019年情况，自今年二季度起购物中心客流已基本恢复至2019年水平，三季度同比2019年涨幅高达20.9%，客流恢复程度超预期。从消费力来看，受经济不确定性等多因素影响，虽线下客流已先行恢复，但消费信心仍处于恢复进程中，线下消费呈现“高客流，低消费力”的特征。从海外市场来看，海运费回落叠加AIGC新技术注入，跨境电商实现较好发展。 展望2024： 预计2024年消费信心将持续温和恢复，零售业从粗犷的“跑马圈地”转变为“圈地赛马”，修炼内功体现在区域聚焦、品类聚焦、规模效应增强。同时，在经济不确定性带来的性价比需求之下，“服务溢价”取代“渠道溢价”，推荐关注能够在商品销售过程中，融入更多“服务溢价”的零售商如红旗连锁等。跨境电商方面，B2C模式持续崛起，在众多跨境电商企业中，需要考虑新业务、新市场、新生产要素介入所带来的红利效应。 投资逻辑：存量竞争下核心壁垒强的零售商，引入新业务、新市场、新技术的跨境电商 在消费信心温和复苏背景下，线下零售市场逐渐转为存量竞争，各大零售商扩张速度放缓，更加关注自身供应链建设、门店调改等方面，零售商商业模式逐渐从“渠道溢价”转为“服务溢价”，在此逻辑下我们推荐关注聚焦成都市场，门店点位分散且贴近消费者，供应链优势显著的红旗连锁（002697.SZ）；此外，海外市场需求表现优于国内，海外新兴市场增速亮眼，AIGC技术有效赋能内容生成，在此逻辑下我们推荐关注基于内容推流的东南亚跨境电商吉宏股份（002803.SZ），以及基于小商品城线下市场，持续拓宽业务边界，引入AI和数据资产的小商品城（600415.SH）。 风险提示：消费复苏不及预期、产品放量不及预期、海外需求不及预期、门店调改不及预期。 2 目录 2023年行业回顾 板块回顾 化妆品：终端需求平淡，消费结构调整 零售：基数效应下，内需温和复苏，海外表现更优 2024年行业展望及投资策略 2024年重点推荐投资标的 3 温和复苏背景下，商贸零售&美容护理涨跌幅靠后 自2023年初至2023年11月26日，申万商贸零售指数下跌25.8%，美容护理指数下跌26.7%，弱于沪深300指数下跌9%。SW商贸零售在31个申万行业中涨跌幅排名第30，SW美容护理排名第31。 2023年M1-10我国经济形势表现为常态化管理下的客流修复、消费复苏。消费复苏的市场预期在2022年底已进行部分反映，2023年以来市场更为关注数据、业绩对前期预期的验证。但2023年整体消费复苏节奏有所拉长，呈现温和复苏态势，故整体表现偏弱，因此商贸零售与化妆品的市场表现不佳，而美容护理相较于商贸零售具有更强的可选属性，表现相对更弱。 相对指数表现 10% 2023年申万行业涨跌幅排名 8% 6% 4% 2% 0% -2% -4% -6% -8% -10% SW商贸零售SW美容护理沪深300 数据来源：wind，西南证券整理（数据截止2023年11月26日） 4 子板块&个股涨跌幅：内需仍处于恢复进程中，海外市场表现亮眼 分板块来看，子板块中贸易下跌0.8%，一般零售下跌6.8%，专业连锁下跌10%、互联网电商下跌17.7%。具体到个股来看，领涨居前的多为跨境电商相关公司；此外还有进行海外市场扩张的线下零售公司名创优品。 整体来看，2023年常态化管理之下，线下客流已恢复至2019年疫情前水平，但国内消费者消费信心仍处于恢复进程中，故2023年M1-10内需消费恢复较慢，以海外需求为基础经营的跨境电商相关标的表现更优。此外，2023年上半年ChatGpt推出，AI在应用层面对跨境电商公司形成赋能，助力相关标的实现较高涨幅。 一般零售领涨 商贸零售行业个股涨跌幅前十 0% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -2% -4% -6% -8% -10% -12% -14% -16% -18% -20% 贸易一般零售专业连锁互联网电商 数据来源：wind，西南证券整理（数据截止2023年11月26日） 5 子板块&个股涨跌幅：原料环节涨幅较好，下游品牌商跌幅较大 分产业链来看，原料商科思股份受益终端需求向好、业绩表现亮眼，涨幅20.8%成为唯一上涨的子板块；加工商、代理商、品牌商分别下跌4.9%、8.4%、18.6%，下游品牌商下跌幅度较大，终端消费恢复较弱。 从个股角度来看，涨幅居前的主要是中上游原料加工商和代理商，其中科思股份以20.8%的涨幅位居第一，而水羊股份作为品牌商在今年收购伊菲丹后表现出业绩高弹性修复趋势，涨幅第二。而跌幅居前的则多为品牌商，其中贝泰妮以50.7%的跌幅领跌，华熙生物、敷尔佳、上美股份和上海家化也出现较大幅度下跌。 化妆品整体表现较弱 化妆品板块个股涨跌幅前十 数据来源：wind，西南证券整理（数据截止2023年11月26日） 6 目录 2023年行业回顾 板块回顾 化妆品：终端需求平淡，消费结构调整 零售：基数效应下，内需温和复苏，海外表现更优 2024年行业展望及投资策略 2024年重点推荐投资标的 7 化妆品大盘：上半年有所修复，下半年增速放缓 23M1-4化妆品零售额实现大幅回升，截至4月累计增速达18.4%，为全年最高增速，主要因为去年同期低基数效应影响。5月开始增速逐渐回落，下半年累计增速仅为个位数，未恢复至19-20年的双位数增长。 分月份来看，4月为全年最高增速，单月增长24.3%，下半年则表现较为平淡，7-9月淡季尤甚，7 月单月下滑4.1%。整体来看，全年呈弱复苏趋势，下半年增长势头较上半年明显放缓。 化妆品零售额累计同比增速 化妆品月零售额及增速 数据来源：wind，西南证券整理 8 上市企业经营：收入端承压，利润端显著改善 化妆品板块企业23Q1-3营业收入分别同比变动+0.7%、+4.5%、-11.5%，Q3收入端有所承压，作为传统淡季，受宏观经济环境影响，今年Q3化妆品市场较为低迷，高端化趋势放缓，性价比需求重新占据主导，因此终端销售收入增长不及上半年。 化妆品板块企业23Q1-3归母净利润增速分别为+29.9%、+49.3%、+186.3%，增速逐渐加快，利润端实现高弹性修复，主要因为去年同期受宏观环境影响为低基数，去年亏损的企业今年大部分实现扭亏，另外在完成对产品系列、渠道结构、组织架构等的优化调整后，不少企业盈利能力得到明显提升，利润端整体大幅增长。 化妆品板块营业收入 化妆品板块归母净利润 数据来源：wind，西南证券整理 9 上市企业经营：头部品牌出现分化，二线品牌弹性修复 复盘股价走势及经营业绩，化妆品板块主要上市公司今年股价走势均不太理想，多以下跌和回调为主，承压明显。 主要化妆品公司经营数据 从经营角度看，头部品牌出现分化，国货龙头珀莱雅延续强势表现，营收业绩持续增长；贝泰妮、华熙生物增速有所放缓，甚至出现负增长；二线品牌如丸美股份、上海家化等在低基数效应下实现高弹性修复；另外水羊股份、福瑞达因外延收购和资产剥离等原因化妆品业务同样表现亮眼；原料商科思股份作为细分赛道龙头，受益供需两旺经营持续向好。 股票代码 股票名称 市值（亿元） 年初至今涨跌幅 23Q1-3营收（亿元） yoy 23Q1-3归母 净利（亿元） yoy 600315.SH 上海家化 160 -25.33% 50.91 -4.91% 3.94 25.83% 603605.SH 珀莱雅 404 -14.03% 52.49 32.47% 7.46 50.60% 688363.SH 华熙生物 367 -43.3% 42.21 -2.29% 5.14 -24.07% 300957.SZ 贝泰妮 311 -50.37% 34.31 18.51% 5.79 11.96% 300740.SZ 水羊股份 65 10.7% 33.77 1.04% 1.80 51.36% 603983.SH 丸美股份 107 -20.18% 15.36 34.34% 1.74 44.84% 301371.SZ 敷尔佳 173 -45.89% 13.39 1.86% 5.36 -17.33% 300856.SZ 科思股份 108 24.08% 17.74 42.07% 5.36 110.99% 600223.SH 福瑞达 106 -1.32% 16.54 15.75% 2.38 54.79% 数据来源：wind，西南证券整理 10 渠道结构：淘系降温，抖音加速 淘系持续下滑，抖音奋起直追。分渠道来看，淘系仍然是销售额占比最大的美妆销售渠道，今年上半年销售规模占比约20.6%；第二是线下CS渠道，占比约14.7%；抖音作为近年来新兴的内容电商平台，打通种草+下单的闭环后销售额快速提升，占比已达到13.1%，成为仅次于淘宝的第二大线上美妆销售渠道。另一方面，从增速来看以淘宝和京东为代表的的平台电商均出现负增长；而以抖音为代表的内容电商则实现高速增长，上半年GMV同比增长54.5%，5月更是同增162%。如果维持今年以来的增长趋势，抖音的销售额将有望超越淘系成为美妆第一大消费渠道。 上半年各渠道市场规模占比及增速 2023M5-9天猫和抖音销售额增速 数据来源：青眼情报，西南证券整理 11 渠道结构：抖音国货比例高于淘系 上半年各渠道本土&外资品牌占比 2023M9天猫和抖音美妆销售额TOP10 抖音国货占比显著高于淘系，中低端品牌成