首次覆盖报告：全面布局华为生态的核心服务商

首次覆盖，“增持”评级，目标价47.17元。公司是华为生态重要参与者，将充分收益于华为生态崛起。预计2023-2025年EPS分别为0.58、1.00、1.44元。综合考虑PE、PS估值法取均值，公司目标价为47.17元，对应2024年46.97倍PE（差异源于四舍五入），首次覆盖，评级“增持”。 公司是全国领先的数字化服务商。公司是国内规模第一梯队的数字化服务商，拥有近90000名员工。重点布局数字化创新业务服务、通用技术服务、数字化运营服务三大业务板块。覆盖通讯设备、互联网服务、金融科技、高科技与制造四大行业。 华为软硬件生态有望重塑国内IT底座。华为计算采用硬件开放、软件开源、使能伙伴的商业战略。硬件聚焦芯片和主板的研发销售，合作伙伴负责整机。软件将其核心基础软件对外开源，支持合作伙伴发行对应的商业发行版软件。我们看好华为计算软硬件生态的全面崛起，重塑国产IT底座。 公司有望全面受益于华为生态崛起。公司与华为有多年合作，且华为一直是公司第一大客户。目前公司已围绕华为生态完成包括鸿蒙、欧拉、高斯、昇腾、同方硬件、MetaERP等软硬件全方位布局，将成为公司未来重要增长点。公司是布局最全面的华为生态合作企业之一，将充分受益于华为生态的全面崛起，未来市场空间有望超预期。 风险提示：下游需求不及预期、市场竞争加剧、人力成本大幅提升。 1.盈利预测，估值及投资建议 核心假设： 1、受益于鸿蒙+欧拉+高斯+昇腾+同方硬件+MetaERP形成的软硬一体化解决方案，公司数字化创新业务服务将进入高速增长期，成为公司主要增长点。其中数字技术服务将受益于2024年鸿蒙PC、原生鸿蒙应用、商业发行版欧拉和高斯、MetaERP等多重催化，将重回2022年之前的20%以上高速增长期。咨询及解决方案，为配套业务，增速将略低于20%。 2、通用技术服务以及数字化运营服务已进入底部周期，将受益于金融信创等行业恢复增长。通用技术服务未来增速预计略高于GDP增速，而数字化运营服务增速随着公司累计服务客户数量增加，增速将略快于通用技术服务。 3、随着降本增效相关措施的推进，以及劳动力市场压力减小，预计公司盈利能力将逐步提升，毛利率有望恢复上行通道。 表1：收入预测和拆分 PE估值法：公司深度受益于华为产业链，A股可比公司有拓维信息、润和软件、赛意信息等。2024年可比公司平均PE为51.28倍，我们预测公司2024年EPS为1.00元。给予2024年行业平均51.28倍PE，合理估值为每股51.49元（差异源于四舍五入）。 表2：可比公司PE估值 PS估值法：公司深度受益于华为产业链，A股可比公司有拓维信息、润和软件、赛意信息等。2024年可比公司平均PS为4.27倍，我们预测公司2024年营业总收入为204.11亿元。公司盈利尚处于修复期，目前盈利能力较低。且公司的商业模式决定了毛利率相较于可比公司更低，未来盈利提升空间不及可比公司，因此给予一定的估值折价。对应2024年2倍PS，合理估值为每股42.84元。 表3：公司毛利率低于可比公司，因此给予一定估值折价 表4：可比公司PS估值 估值结论：综合考虑PE、PS估值法取均值，公司目标价为47.17元，对应2024年46.97倍PE（差异源于四舍五入），首次覆盖，评级“增持”。 2.公司是国内IT服务行业龙头企业 2.1.历经18年发展，把握数字化转型浪潮 软通动力致力于为客户提供从端到端的软件与数字技术服务及数字化运营服务。自2005年在北京成立以来，公司依托自主研发的软件平台、产品、工具和行业知识积累，为客户提供咨询、解决方案、定制开发、平台运营、系统集成、测试运维一体化的全栈服务。公司连续多年被授予“中国软件和信息服务业突出贡献奖”、“Global Outsourcing 100 list Leader Size Group”等荣誉，并拥有全球软件工程领域最高级别CMMI V2.0成熟度5级评估认证、国家研发运营一体化（DevOps）三级能力成熟度模型认证等。目前，公司在全球40余个城市设立近百个分支机构，拥有近90000名员工，并与230多家世界500强或中国500强企业建立了客户关系。 公司的发展主要包括四个阶段，分别为创业期、开拓期、转型期以及稳增期。 2005-2007（创业期）：初步进军IT服务市场。软通动力有限责任公司在北京成立，进入IT服务市场并迅速增长，经过数轮融资后，员工数超3000人。 2008-2012（开拓期）：扩张市场，发展欧美日韩国际业务。2010年12月，软通动力在美国纽交所上市，融资1.41亿美元。公司开始服务世界500强企业，员工数增至约22,000人。 2013-2021（转型期）：聚焦中国市场，开启信息化转型。受国际政治经济和资本市场变动影响，2014年4月公司达成私有化协议并于同年8月完成与New iSoftStone Acquisition Limited的合并，从纽交所退市。之后尽管公司尝试通过借壳上市回归A股市场，但未能成功。2020年，公司发布“数字软通”战略并推出软通咨询，软通金科，软通云智能等子品牌。至此，公司主营业务转型至企业数字化与IT服务。 2022至今（稳增期）：战略升级，专注于可持续发展。2022年，公司正式在创业板上市，数字化创新业务和战略新兴行业业务成为公司新的增长点。 图1：软通动力总共经历四个发展阶段 2.2.重点布局三大板块业务，数字化创新业务引领增长 公司主营业务主要包括数字化创新业务服务、通用技术服务和数字化运营服务。业务覆盖通讯设备、互联网服务、金融科技、高科技与制造四大行业，同时在金融科技、智能汽车、智能终端、数字能源、快消品及零售和大健康等新兴行业进行了重点布局。凭借深厚的行业积累，公司在10余个重要行业服务超过1100家国内外客户，其中超过230家客户为世界500强或中国500强企业。 数字化创新业务服务包括咨询与解决方案与数字技术服务，其中数字技术服务包含云智能、信创、工业互联网、企业管理软件、系统集成等。 咨询与解决方案：专注于为各行业客户提供全面的咨询服务。包括战略规划、流程变革、企业数字化转型、数据使能、智能制造、企业信息化规划、数字营销、企业安全以及云咨询和数字园区等。 数字技术服务： 云智能：作为领先的云解决方案和技术服务商，软通动力在云咨询、云原生开发、数据智能、物联网集成、云管理和云安全等方面提供端到端服务。 信创：作为自主可控领域的核心服务商，软通动力提供包括信创咨询、基础硬件、基础软件、云平台、应用软件和信息安全等六大方向的产品和全栈技术服务。 工业互联网：定位为工业互联网综合服务商，提供咨询和解决方案、定制开发、平台运营、平台运维等服务，支持工业企业的数字化升级。 企业管理软件：响应企业数字化转型的需求，提供专业化的咨询和数字化转型服务。结合多年行业经验，构建了企业金融、用友、金蝶、SAP等服务能力，满足不同领域客户的企业管理软件需求。 系统集成服务：聚焦于构建与国产IT核心技术架构相匹配的端到端全产业链产品及解决方案。参与信创产业生态建设，提供数字基础设施与集成业务，包括基础硬件、基础软件、一体机等系列产品。 通用技术服务以常规技术为导向，为客户提供广泛的信息技术服务。如信息系统设计与开发、产品工程、测试、运行维护等。公司依托先进的管理体系，对传统IT服务进行全面升级，提供全栈服务和多种合作模式。这些服务通过软通Mete自动化智测平台、DataGo数据治理平台、DevOps持续交付平台等增强，使公司成为多家500强企业的核心技术服务供应商。 数字化运营服务以数据和数字技术为核心，为客户提供全链路的端到端数字化和智能化运营服务。包括数字化营销、用户体验、数字内容、客服业务和业务流程运营，旨在降低运营成本、提高效率并促进业务增长。 公司在数字化运营领域不断探索新的行业和业务模式，与大客户合作，构建了包括数字营销方案和AR互动体验在内的创新服务。 图2：软通动力主营业务主要包括三大类 2.3.股权结构集中，管理层技术背景深厚 公司实控人持有公司23.75%的股权，股权结构集中且稳定。截至2023Q3，公司控股股东、实际控制人刘天文先生直接持有公司股权22.64万股，占总股本比例为23.75%。公司股权结构稳定，利于公司长期稳健经营。 图3：公司股权结构集中稳定 管理层经验丰富，行业积累深厚。公司核心技术人员亦为公司核心人员，包括为刘天文、车俊河、黄颖、刘会福四人。其在软件、信息技术服务和技术创新等领域都拥有超20年的管理经验，在金融、地产、能源电力、通讯、互联网、云计算、大数据等多个领域具有深入研究和实践经验。 2.4.营利短期下滑，降本增效持续推进 2023年公司营收、净利润出现下滑。受益于信创推动以及数字化转型趋势牵引，2019年-2022年公司营业收入呈逐年增长态势，年均复合增速达21.68%。2022年，公司实现营收191.04亿元，同比+14.92%；实现归母净利润9.73亿元，同比+3.02%。2023前三季度全球经济下行、市场需求不足、企业增长动力和预期尚未完全恢复，公司实现营收128.31亿元，同比-9.54%；实现归母净利润3.52亿元，同比-47.60%。 图4：2019年-2022年公司营收保持高速增长 图5：归母净利润短期下滑 数字化创新业务保持增长。分业务看，2023H1，公司在通用技术服务/数字化创新业务/数字化运营服务中分别实现收入39.67/38.49/7.62亿元，同比变动-17.47%/+4.75%/-4.95%。数字化创新业务成为公司增长点，占营业收入的比例已达44.86%，其中数字技术服务和咨询与解决方案分别实现收入33.30/5.19亿元，同比变动4.49%/6.50%。公司近期营收下滑主要原因是全球经济下行、市场需求不足、企业增长动力和预期尚未完全恢复等因素，导致传统通用技术服务需求不足。我们预计数字化创新业务将持续推动公司营收增长，公司的收入结构有望持续改善。 图6：数字化创新业务占比上升 图7：数字化创新业务为公司重要增长极 华为是公司一大客户。公司来自华为的收入金额从2018年的43.44亿元提升至2022年的79.83亿元，年复合增长率达16.43%。从营收占比来看，华为对公司收入的贡献占比虽呈现下降趋势，但绝对值一直在提升。 2022年营收占比约为41.79%，同比变动-5.47pct。 图8：来自华为的收入金额持续提升 实施降本增效措施，利润率有望重回上升通道。2017-2020年，公司业务结构优化 ， 毛利率/净利率均呈现上升趋势 ，2020年达分别达到27.22%/9.65%。近年受到下游需求影响，公司人员利用率以及人天单价出现波动，毛利率下降导致利润率开始下滑。2022年公司综合毛利率与净利率分别为21.26%/4.97%，同比分别变动-3.41pct/-0.67pct；2022Q1-3公司综合毛利率与净利率分别为19.20%/2.48%，同比分别变动-2.27pct/-2.18pct。分业务来看，2022年公司通用技术服务/数字技术服务/咨询与解决方案/数字化运营服务毛利率分别为20.93%/21.97%/25.18%/17.13%，同比变动-3.03pct/-4.30pct/-3.58pct/-2.21pct，呈现下降趋势。我们预计伴随公司业务模式升级，以及降本增效措施的持续推进，利润率将有持续改善的空间。 图9：公司毛利率、净利率呈下滑趋势 图10：公司主要业务毛利率均有下滑 公司控费能力优秀。因研发和销售投入不断增长，公司期间费用从2017年的16.21亿元增长至2022年的31.86亿元，年复合增长率达14.47%。 2023年，公司通过降本增效、优化组织和人员结构等措施，费用开始压缩。2023Q1-3，公司期间费用为22.01亿元，同比-8.01%，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为4.26/1