批发零售业：深度复盘唐吉坷德：日本零售打折之王，打造逆周期商业模式

相关报告 唐吉诃德产生背景分析：唐吉诃德的诞生踏准了日本居民需求和零售生产换挡的匹配节点。需求端：90年代初泡沫经济破灭，居民生活水平下降，低价商品需求上升。生产端：信息爆炸缩短产品生命周期，零售企业维持利润加速产品上新。但在少子化与老龄化双重趋势下，市场从增量转变为存量竞争加剧，失败者成为尾货商品。随着主流渠道上新越多，尾货市场繁荣壮大，专门消化尾货的折扣店应运而生。 批发零售业《消费景气持续回暖，黄金珠宝稳步复苏》 2023.11.17 批发零售业《Shein拟赴美上市，双十一继续不公布交易额》 公司历史沿革：①1978-2001：1978创立小偷市场，以售卖尾货及微瑕品起家，因管理不善转向专营瑕疵商品的批发，1989年再次杀回零售，之前经验助力开设首家唐吉诃德。②2002-2020：公司逆势扩张，2007年收购并改造长崎屋，打造新业态Mega Donki;2017年收购UNY股份结缘全家，达成强强联手优势互补。③2013-2022：2006年以收购大荣为跳板进入美国，后陆续收购MARUKAI、QSI、Gelson’s巩固北美业务。 2023.11.12 批发零售业《老凤祥引爆利润高增预期，中美互访跨境电商或迎利好》 2023.10.29 2013年起进军东南亚地区，目前拥有18家门店。2019年进军中国市场，疫情期间逆势成长。 批发零售业《社零超预期，必选加速可选分化》 唐吉诃德竞争优势分析：奉行“客户至上”原则，秉承“CV+D+A”经营理念，打造出悖于零售业常规的独特商业模式。深耕供应链铸就竞争高壁垒，大力发展自有品牌将尾货供给有限转为无限。公司管理优势卓越，优胜劣汰激励模式保证人事管理效率，活用分权管理提升单店竞争能力。更名泛太平洋国际控股有限公司，注重多业态协同发展，乘经济衰退浪潮，收购竞争对手抄底优质商铺，加速国内外扩张。笃定ESG竞争力是长期价值之锚，打造高效组织框架助力ESG发展。 2023.10.19 批发零售业《社零增速改善，黄金珠宝恢复增长》 2023.09.18 唐吉诃德股价复盘：股价与GDP增速的背离反映了公司业务模式与日本经济周期的关联性。在经济下行周期或衰退期间，消费者普遍更加关注价格和折扣，希望“在低价内寻找最高价值”。公司凭借独特的商品组合、寻宝式的购物环境、多样化的门店形态实现了收入及业绩的增长和市占率的提升，进而驱动其股价。 风险提示：市场竞争加剧、数字化转型不及预期、海外布局面临不确定性； 1.公司历史沿革：从“小偷市场”到泛太平洋扩张 1.1.1978-2001：折扣零售店时期，主营尾货及瑕疵品 创立“小偷市场”，以售卖尾货及微瑕品起家。1978年，创始人安田隆夫(Takao Yasuda)在东京开设了唐吉诃德的前身“小偷市场（Dorobo Ichiba）”杂货折扣店。“小偷市场”里的商品来自于中间商的库存尾货以及一些接近保质期的食品，即便是以便宜的价格出售也能赚取高额差价。由于店铺面积仅有18坪，仓储空间狭小，安田隆夫采取压缩式陈列方法，将商品从地板堆到天花板。 图1：唐吉诃德的前身“小偷市场”由安田隆夫1978年在东京创立 唐吉诃德再度回归折扣零售，坚持逆向思维，以“顾客至上”理念发掘消费者需求。由于管理不善，“小偷市场”店内失窃事件时有发生，安田隆夫在1980年成立了JUST公司，业务形式由零售转向批发商，专营瑕疵商品的批发业务。1989年，安田隆夫再次回归零售行业，在东京都府中市开设了第一家唐吉诃德，以向消费者提供低价好货为目标。此前在“小偷市场”里初见成效的夜间营业、压缩陈列、POP洪水等门店经营管理方式被沿用至第一家唐吉诃德，安田隆夫多年中间商经验为唐吉诃德提供了相对稳定的货源，业绩逐年上涨。 图2：1989年第一家唐吉诃德在东京开业 1995年，安田隆夫正式将公司更名为为唐吉诃德，希望像塞万提斯笔下的唐吉诃德一样，不屈从于常识和权威，做一名理想主义者，最终创建一种新的流通业态。1996年，唐吉诃德在东京交易所完成场外注册。1998年6月，株式会社唐吉诃德（现更名为：泛太平洋国际控股公司，PPIH）在东京证券交易所上市。 图3：1998年，唐吉诃德在东京交易所上市 我们认为安田隆夫能够在折扣零售行业取得初步成功，主要得益于消费需求变化、商业模式创新和个人商店模式。 消费需求发生变化，低价折扣业态兴起。20世纪90年代，日本泡沫经济濒临崩溃，GDP增速放缓、失业率升高等因素加剧了经济不确定性的风险，大量尾货的出现推动唐吉诃德的发展。可支配收入降低使得消费者价格敏感度提升，消费者谨慎消费并增加储蓄，低价折扣业态开始兴起。 图4：90年代日本GDP增速放缓（十亿日元） 图5：日本国民可支配总收入90年代末见顶（十亿日元） 坚持“客户至上”，持续创新改良商业模式。第一，“POP洪水”。唐吉诃德为产品附上手写产品介绍卡（POP），并大力描述商品的低价特性，有助于向顾客传递商品价值，减弱顾客对于折扣商品的不信任感。第二，压缩陈列与易寻易买易拿的原则相悖，给消费者提供了广阔的娱乐式“探宝”消费体验，同时减弱客户有逻辑性的商品选购思考流程。第三，深夜运营锁定消费人群，填补市场空缺，打造独特夜间市场。 图6：唐吉诃德店铺陈列给顾客带来探宝的兴奋感和紧张感 个人商店主义，尽显“现场的智慧”。创始人安田隆夫认为门店管理的核心在于“现场的智慧”。从店铺管理方面来看，店铺管理者现场的经验和对消费者的近距离观察至关重要。因此，唐吉诃德的门店端开创性地实现采销一体化，店长和员工拥有采购权、定价权和更换陈列动线权，以灵活响应当地的购物需求，从而有效增强单店的竞争能力。同时，门店销售的情况能够直接与员工薪酬挂钩，奖惩分明，员工升迁和降级也较为频繁。 表1：唐吉诃德不同的门店具有不同的区位特征 1.2.2002-2020：开启全国扩张之路，擅长投后赋能 收购并改造长崎屋，打造新业态“Mega Donki”。因老龄化程度加深，深耕日本二三线城市的地方GMS企业长崎屋业绩严重下滑。2007年，唐吉诃德收购即将破产的长崎屋后，对其进行大刀阔斧的改革，打造面向家庭客群的融合业态“Mega Donki”，优化商品结构、拓展SKU、引进压缩式陈列和娱乐元素等，将其打造成区别于竞争对手的大型综合超市，关闭业绩不达预期的门店，成功在2011财年使长崎屋扭亏为盈，并开拓生鲜品类业务线。 图7：长崎屋扭亏为盈，营业利润呈增长态势（亿日元） 收购连锁超市龙头UNY，大幅改善其经营效率。成立于1950年的UNY是日本连锁超市集团的龙头企业，曾在日本经营着234家商超、6300家便利店及1500家专卖店。UNY出身全家系，擅长处理鲜食等食品品类，唐吉诃德则擅长杂货类。2017年，唐吉诃德陆续收购UNY股份，双方联合以“MEGA Don Quijote UNY”品牌联合运营店铺，调整了产品结构、加大非食品类的品类运营，引入了唐吉诃德的个人商店主义、压缩陈列以及寻宝游戏般的购物体验。与转换前相比，UNY销售额增长了40％，毛利则增长至惊人的36％。 表2：其中25家UNY门店改造后经营状况得到显著改善 与全家强强联手，优势互补。2019年，全家母公司以2119亿日元入股唐吉诃德，拿下20.17%的股份，成为后者最大股东。与此同时，唐吉诃德收购了UNY剩余60%的股权。至此，UNY成为唐吉诃德的子公司。全家在改善综合超市业务“UNY”方面可获得唐吉诃德的协助，而唐吉诃德自有品牌开发能力较弱及生鲜产品品类较少的问题恰恰是全家的强项。与全家的联手改造计划一定程度上推动了唐吉诃德国内销售额的大幅增长，2019年，PPIH集团成为仅次于永旺、Seven&I、迅销之后的日本第四大零售集团。 图8：PPIH集团日本零售行业销售额排名呈上升趋势 1.3.2013-2022：泛太平洋地区加速扩张，跨国企业初具雏形 通过收购大荣，开拓美国市场。早在2006年，唐吉诃德就收购当时财务拮据的日本日用百货零售商大荣（Daiei）的美国业务，进入夏威夷。唐吉诃德在2013年收购了零售商MARUKAI，又在2017年收购了零售商QSI，在美国拥有近40家门店。2021年，PPIH收购了位于加利福尼亚州名为Gelson’s的高档连锁超市，进一步巩固北美业务的基础。截至2022年底，PPIH在美国总共拥有65家门店，其中位于加利福尼亚州的有37家（包括4家MARUKAI、6家TOKYO CENTRAL和27家Gelson’s），位于夏威夷的有28家（包括3家唐吉诃德、1家MARUKAI和其他由QSI经营的商店）。 图9：2006年合并唐吉诃德（美国）有限公司 2013年起，唐吉诃德进军东南亚地区。唐吉诃德的创始人安田多年来一直在关注着亚洲市场。2013年，安田隆夫在新加坡开设PPIH（泛太平洋国际控股）集团，彰显了在东南亚各地开设店铺的雄心。2015年，他在卸任董事长之后移居新加坡，领导PPIH集团的海外事业，希望“带着国际化的视野来为唐吉诃德保驾护航”。2017年，PPIH在新加坡开设了第一家商店“DON DON DONKI ORCHARDCENTRAL”，主打高质量的日本产品和日式餐饮文化。目前，PPIH集团在东南亚地区拥有18家唐吉诃德门店，其中包括新加坡12家、泰国4家和马来西亚2家。 图10：2017年新加坡第一家唐吉诃德开业 图11：2019年泰国DONKI MALL THONGLOR开业 进军中国市场，疫情期间逆势扩张。2019年10月，唐吉诃德进军中国市场，在中国香港热门商圈尖沙咀开设中国地区第一家门店，售卖生鲜食品、点心零食、化妆品、日用百货等。2020年，受新冠疫情影响，中国香港地区零售环境艰难，奢侈品、快时尚退租不断。唐吉诃德趁机以低价获取优质选址，在中国香港地区陆续开设9家门店。此外，唐吉诃德在中国台湾、澳门也设立了门店。 图12：2019年中国香港首家唐吉诃德在美丽华商场开业 对日本食品绝对自信，选品兼顾“日本特色”和本土化元素。通过对海外零售行业的观察，安田隆夫发现海外日本食品价格显著高于日本一般价格。于是，唐吉诃德以日本食品为切入点，推出主打“日本食品专卖店”概念的新业态DON DON DONKI，瞄准喜爱当地日本食品的粉丝群体。现在，中国香港店铺里的食品销售额占比高于80%，日本本土则为30%左右。 图13：PPIH泛太平洋地区门店布局广泛 2.唐吉诃德产生背景分析：日本泡沫经济破裂，零售主 渠道反哺尾货市场，折扣店业态应运而生 2.1.经济下行低价优先，零售业增长缓慢竞争加剧 日本泡沫经济破灭，居民生活水平下降，低价商品需求上升。日本经济在90年代初期出现了严重倒退，经济下行通过收入、消费等途径降低了居民生活水平。整个90年代，日本家庭的实际消费支出增速在2%左右，工资率指数年平均增速为1.2%。基于收入和消费的双重降低，日本消费者对商品价格的敏感度上升，低价商品的需求显著提升。 图14：日本经济在泡沫崩溃后一蹶不振 图15：日本工资率增速在20世纪70年代以后迅速下降图16：80年代后日本家庭消费支出增长缓慢 少子化与老龄化双重趋势下，零售业从增量市场转为存量市场。20世纪90年代日本出生率下降至千分之十以下，同时日本老龄化水平不断提升。二战后涌现的两批“婴儿潮”逐渐成为社会巨大的负担，新生人口的减少和老年人口的增加从源头上减少了总需求的增加，零售业从增量市场转变为存量市场行业，行业竞争加剧。 图17：日本少子化、老龄化趋势明显 图18：20世纪90年代后日本零售业发展缓慢 2.2.产品生命周期缩短，便利店提供大量尾货 信息爆炸缩短产品生命周期，零售企业加速产品上新维持利润。随着80至90年代日本信息渠道的普及完善，消费市场出现了“沸腾-冷却”现象，商品会因为成为热点被大量消费，也会因为话题消失被迅速淘汰，生命周期显著缩短，利润与收入曲线更加陡峭。企业为了能在短时间内创造大量收入，必然会加快商品上新