分化演绎掌控节奏 有色金属之工业金属2024年度策略报告 分析师 孟业雄 执业证书编号:S1380523040001 内容提要 2023年11月28日 行业研究 证券研究报告 联系电话:010-88300920 邮箱:mengyexiong@gkzq.com.cn 有色金属(申万)与上证综指走势图 资料来源:Wind,国开证券研究与发展部 行业评级 行业策略报告 相关报告 从周期角度看美国经济,其或于2024年进入主动补库阶段。2023 年9月美国销售总额同比进入上升阶段,而库存总额同比维持下降趋势,这一过程已持续3个月,如果以上一轮被动去库周期为参考,那么当前,美国被动去库阶段或即将走完,2024年第一季度有望进入新一轮的主动补库阶段。 2024年预计我国将开启新一轮库存周期,第一季度后有望进入主动补库阶段。今年2月,我国工业企业营业收入累计同比触底,工业企业产成品存货同比则在7月触底,8-9月连续上升。从我国库存周期历史观察,被动去库阶段非常短暂,2024年一季度,我国大概率将步入主动补库阶段,届时随着经济景气度逐渐提升,企业也纷纷响应这一趋势,着手加大投资和生产力度,将导致库存量同步上升。 预计2023年全球精炼铜可能存在42.1万吨的供给剩余,2024年为47.2万吨的供给剩余,2025年供给剩余将缩小到12.5万吨。2024年精炼铜价格恐在高位震荡下行,但下跌幅度可能不会太大,铜价低点或出现在下半年,全年铜价尽管有所下跌,但仍将维持在历史较高位置。当前铜行业市盈率大致在15倍左右,处于近5年来20%分位附近,在中位数和平均值以下徘徊,估值处于历史较低水平,具备合理的安全边际。鉴于2024年精炼铜价格或高位震荡偏空,建议关注从事光伏、风电和新能源汽车的铜材加工企业,尤其技术先进、具备规模优势、嵌入“大厂”供应链的铜材加工企业值得关注。 预计2023年全球电解铝可能存在156.7万吨的供给剩余,2024年则存在需求缺口,或达到70万吨,2025年需求缺口有所扩大,或达到88.5万吨。2024年电解铝价格在供不应求的支撑下或将走强,但上涨幅度可能不会太大,难以触及历史高位,年内高点或出现在上半年,下半年铝价将以高位波动为主。当前铝行业市盈率大致在14倍左右,处于近5年来30%分位附近,距离中位数和平均值有较明显差距,估值处于历史偏低水平,具备合理的安全边际。鉴于2024年电解铝价格尚有支撑,有望出现明显上行,建议关注从事铝矿开采、冶炼和加工等上下游一体化企业,如云铝股份,中国铝业等,此外,还可关注为能源转型提供铝材加工的具有优秀成本控制能力的企业,如明泰铝业等。 风险提示:国内外经济形势持续恶化;国内外出现市场系统性风险;地缘政治冲突升级;黄金供需发生较大变化;精炼铜供需发生较大变化;电解铝供需发生较大变化;有色金属行业政策出现重大调整;美联储货币政策出现重大调整;人民币兑美元汇率持续贬值;全球通胀持续加剧;全球疫情反复超预期;美国对华贸易政策出现重大不利变化;美国政府出现系统性风险。 目录 1.2023年回顾:内外分化铜铝震荡5 2.2024年宏观:拨云见日驭变求新9 2.1美国:稳中有忧降息渐进9 2.2中国:稳中向好政府发力17 3.铜:供给过剩价格高位震荡前高后低23 3.1传统需求:国内地产弱复苏欧美经济或下行用铜量或微增23 3.2新兴需求:能源转型用铜量将不断增加2025年或达15%以上26 3.3供需平衡:2024年供给过剩关注铜材加工企业28 4.铝:供不应求价格获得支撑前高后稳29 4.1传统需求:交通运输和电力领域需求有望改善29 4.2新兴需求:光伏和新能源汽车需求快速增长占比不断提升34 4.3供需平衡:2024年供不应求铝价走高有支撑35 5.风险提示37 图表目录 图1:2023.1.1-2023.11.20全球主要股市、大宗商品涨跌幅情况5 图3:2023年前11月铜铝铅锌期货主连价格涨跌幅6 图4:2020年1月-2023年11月上期所铜铝铅锌主连价格走势6 图5:2015-2023年8月全球精炼铜产量和消费量情况7 图6:2015-2023年8月全球精炼铜盈余和产能利用率情况7 图7:2018-2023年10月我国精炼铜产能和产能利用率情况7 图8:2018-2023年10月我国精炼铜产量、消费量和进口量情况7 图9:2021-2023年9月全球和我国电解铝产量情况8 图10:2021-2023年9月我国电解铝消费及供需平衡情况8 图11:2018-2023年9月我国电解铝生产完全成本情况(元/吨)8 图12:2022-2023年11月我国氧化铝现货日均价情况(元/吨)9 图13:2022-2023年11月我河南地区预焙阳极现货日均价情况(元/吨)9 图14:2000-2023年9月美国实际GDP当季同比(%)10 图15:2021-2023年10月美国新增非农就业人数(千人)10 图16:2007-2023年10月美国非农就业人数(千人)10 图17:2021-2023年10月美国非农就业人数环比(%)10 图18:2011-2023年10月美国失业率、职位空缺率和劳动参与率情况10 图19:2019年与2023年9月美国GDP各分项构成对比11 图20:近2年美国实际GDP各分项当季同比情况(%)11 图21:1970-2023年3月美国各主体杠杆率情况12 图22:1990-2022年美国政府债务占GDP比重及2023-2028年预测情况13 图23:1990-2023年美国未尝国债总额及其占GDP比重情况13 图24:2023年5月美国政府预测未来利息支出占财政支出比重13 图25:1900-2051年公众持有债务占GDP比重实际及预测情况13 图26:1992-2023年9月美国库存总额和销售总额情况14 图27:1992-2023年9月美国库存销售比走势14 图28:1980-2023年11月美国10年期和1年期国债收益率走势情况(%)15 图29:20003-2023年10月美国核心CPI、住宅和能源商品价格变化情况15 图30:2000-2023年6月各国货币在全球储备中的份额情况(%)16 图31:2000-2023年9月外国投资者持有美债情况16 图32:2005-2023年11月美国公众和政府持有美国国债情况16 图33:1980-2023年11月美元指数走势情况17 图34:1992-2023年9月中国实际GDP同比增速(%)17 图35:2021-2023年9月中国三大需求对GDP当季同比的拉动及GDP同比变化情况17 图36:2015-2023年9月主要行业对我国GDP累计同比的拉动情况(%)18 图37:2000-2023年10月我国M1、M2同比增速及其剪刀差情况19 图38:2017-2023年10月我国当月新增社融规模(亿元)19 图39:2021-2023年10月我国新增人民币贷款、居民户和企(事)业单位中长期贷款同比增长情况19 图40:2021-2023年10月我国CPI、PPI和PMI同比变化情况20 图41:2015-2023年10月制造业PMI主要原材料购进价格20 图42:2021-2023年10月我国规模以上工业增加值、工业企业利润累计同比及制造业PMI出厂价格情况 ...........................................................................................................................................................................21 图43:2022-2023年10月我国固定资产投资完成额及其分项累计同比增长情况21 图44:1992-2023年9月我国各主体杠杆率情况21 图45:2000-2023年9月我国工业企业营业收入和产成品存货情况22 图46:2015-2023年11月中美两国十年期国债收益率走势情况23 图47:2007-2023年11月人民币兑美元汇率情况23 图48:2022年我国精炼铜消费结构24 图49:2023年1-11月我国精炼铜库存变化情况24 图50:2000-2022年全球和中国精炼铜产量及中国产量占比情况24 图51:2000-2022年全球和中国精炼铜消费量及中国消费量占比情况24 图52:2000-2023年9月我国商品房销售面积同比、住宅新开工面积同比和百城样本住宅平均价格情况25图53:2004-2023年9月我国基础设施建设投资完成额(不含电力)和电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资完成额累计同比情况25 图54:2008-2023年10月全球制造业PMI走势26 图55:2018-2023年10月亚洲、欧洲和美洲制造业PMI走势26 图56:2010-2022年全球光伏新增装机量以及各机构预计2023-2025年全球光伏新增装机量情况(GW)27图57:2021-2022年以及预计2023-2025年全球光伏新增装机用铜量(万吨)27 图58:2022年全球风电新增装机量以及预计2023-2025年全球风电新增装机量情况(GW)27 图59:预计2023-2025年全球风电新增装机用铜量(万吨)27 图60:2022年全球新能源汽车销量以及预计2023-2025年全球新能源汽车销量情况(万辆)28 图61:预计2023-2025年全球新能源汽车用铜量(万吨)28 图62:铜(申万)行业指数点位、市盈率及其分位点、中位数和平均值情况29 图63:2023年1-9月我国电解铝消费结构30 图64:2023年1-11月我国电解铝库存变化情况30 图65:2000-2022年全球和中国电解铝产量及中国产量占比情况30 图66:2000-2022年全球和中国电解铝消费量及中国消费量占比情况30 图67:2010-2023年9月我国电解铝总产能和在产产能情况31 图68:2012-2023年9月我国电解铝产能利用率情况(%)31 图69:2023年9月电解铝产能分地区占比情况31 图70:2023年9月电解铝产能分企业占比情况31 图71:电解铝生产工艺流程32 图72:2023年11月我国单吨电解铝生产成本分解32 图73:2015-2023年10月我国火电和水电发电量累计同比变化情况32 图74:2001-2021年我国火力和水力发电业(全行业优秀值)成本费用利润率情况32 图75:2017-2023年云南水电各月发电量(当月值,万千瓦时)33 图76:2017-2023年云南水电各月电源建设新增生产能力(累计值,万千瓦)33 图77:2017-2023年新疆火电各月发电量(当月值,万千瓦时)33 图78:2017-2023年新疆火电各月电源建设新增生产能力(累计值,万千瓦)33 图79:2007-2023年9月我国五大行业固定资产投资完成额累计同比情况34 图80:预计2023-2025年全球光伏新增装机用铝量(万吨)35 图81:预计2023-2025年全球新能源汽车用铝量(万吨)35 图82:铝(申万)行业指数点位、市盈率及其分位点、中位数和平均值情况36 表1:各大机构对于2023-2025年全球光伏新增装机量预测及其用铜量预测27 表2:国际能源署关于2023-2025年全球陆上和海上风电新增装机量预测(GW)以及用铜量预测情况28 表3:关于2023-2025年全球新能源汽车销量及其用铜量预测28 表4:2023-2025年全球精炼铜供需平衡预测29 表5:2023年11月23日我国单吨电解铝各部分成本情况32 表6:各大机构对于2023-2025年全球光伏新增装机量预测及其用铝量预测35 表7:关于2023-2025年全球新能源汽车销量及其用铝量预测35 表8:2023-2025年全球电解铝供需平衡预测36 表9:建议关注上市公司的市值、股价、PE和EPS