有色金属行业2024年度策略报告：分化演绎 驭变求新

分化演绎驭变求新 有色金属行业2024年度策略报告 分析师 孟业雄 执业证书编号：S1380523040001 内容提要 2023年12月5日 行业研究 证券研究报告 联系电话：010-88300920 邮箱：mengyexiong@gkzq.com.cn 有色金属（申万）与上证综指走势图 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 行业评级 行业策略报告 相关报告 从周期角度看美国经济，其或于2024年进入主动补库阶段。2023 年9月美国销售总额同比进入上升阶段，而库存总额同比维持下降趋势，这一过程已持续3个月，如果以上一轮被动去库周期为参考，那么当前，美国被动去库阶段或即将走完，2024年第一季度有望进入新一轮的主动补库阶段。 我国库存周期也预示着经济稳中向好的趋势不变，2024年预计将开启新一轮库存周期，第一季度后有望进入主动补库阶段。 预计2023年全球精炼铜可能存在42.1万吨的供给剩余，2024年为47.2万吨的供给剩余，2025年供给剩余将缩小到12.5万吨。2024年精炼铜价格恐在高位震荡下行，但下跌幅度可能不会太大，铜价低点或出现在下半年，全年铜价尽管有所下跌，但仍将维持在历史较高位置。建议关注从事光伏、风电和新能源汽车的铜材加工企业，尤其技术先进、具备规模优势、嵌入“大厂”供应链的铜材加工企业值得关注。 预计2023年全球电解铝可能存在156.7万吨的供给剩余，2024年则存在需求缺口，或达到70万吨，2025年需求缺口有所扩大，或达到88.5万吨。2024年电解铝价格在供不应求的支撑下或将走强，但上涨幅度可能不会太大，难以触及历史高位，年内高点或出现在上半年，下半年铝价将以高位波动为主。鉴于2024年电解铝价格尚有支撑，有望出现明显上行，建议关注从事铝矿开采、冶炼和加工等上下游一体化企业，如云铝股份，中国铝业等，此外，还可关注为能源转型提供铝材加工的具有优秀成本控制能力的企业，如明泰铝业等。 对于2024年黄金价格的预测，我们认为有两条主线。一是美国经济形势和货币政策转向引发实际利率降低的逻辑，二是地缘政治风险逻辑。如果美国经济陷入衰退，美联储提前大幅降息（引发实际利率明显下行），或地缘政治风险骤增，如俄乌冲突或哈以冲突扩大化，引发市场担忧避险情绪，投资者可能会增加对黄金的需求，进而推动黄金价格出现明显上涨，否则，黄金价格或将在高位震荡。整体而言，2024年黄金价格易涨难跌，向上空间大于向下空间，在1800美元处有支撑。建议关注目前估值较低、具备估值提升空间、基本面良好的大型黄金企业，如中金黄金、银泰黄金等。 风险提示：国内外经济形势持续恶化；国内外出现市场系统性风险；地缘政治冲突升级；黄金供需发生较大变化；有色金属供需发生较大变化；有色金属行业政策出现重大调整；美联储货币政策出现重大调整；人民币兑美元汇率持续贬值；美国对华贸易政策出现重大不利变化；美国政府出现系统性风险。 目录 1.2023年回顾：内外分化铜铝震荡6 2.2024年宏观：拨云见日驭变求新10 2.1美国：稳中有忧降息渐进10 2.2中国：稳中向好政府发力18 3.铜：供给过剩价格高位震荡前高后低24 3.1传统需求：国内地产弱复苏欧美经济或下行用铜量或微增24 3.2新兴需求：能源转型用铜量将不断增加2025年或达15%以上27 3.3供需平衡：2024年供给过剩关注铜材加工企业29 4.铝：供不应求价格获得支撑前高后稳30 4.1传统需求：交通运输和电力领域需求有望改善30 4.2新兴需求：光伏和新能源汽车需求快速增长占比不断提升35 4.3供需平衡：2024年供不应求铝价走高有支撑36 5.金：易涨难跌两条主线38 5.1供给充足需求稳定基本面或不是决定因素38 5.2黄金压制因素改善金价上涨限制或解除40 5.3地缘政治凸显黄金避险属性42 6.风险提示46 图表目录 图1：2023.1.1-2023.11.20全球主要股市、大宗商品涨跌幅情况6 图3：2023年前11月铜铝铅锌期货主连价格涨跌幅7 图4：2020年1月-2023年11月上期所铜铝铅锌主连价格走势7 图5：2015-2023年8月全球精炼铜产量和消费量情况8 图6：2015-2023年8月全球精炼铜盈余和产能利用率情况8 图7：2018-2023年10月我国精炼铜产能和产能利用率情况8 图8：2018-2023年10月我国精炼铜产量、消费量和进口量情况8 图9：2021-2023年9月全球和我国电解铝产量情况9 图10：2021-2023年9月我国电解铝消费及供需平衡情况9 图11：2018-2023年9月我国电解铝生产完全成本情况（元/吨）9 图12：2022-2023年11月我国氧化铝现货日均价情况（元/吨）10 图13：2022-2023年11月我河南地区预焙阳极现货日均价情况（元/吨）10 图14：2000-2023年9月美国实际GDP当季同比（%）11 图15：2021-2023年10月美国新增非农就业人数（千人）11 图16：2007-2023年10月美国非农就业人数（千人）11 图17：2021-2023年10月美国非农就业人数环比（%）11 图18：2011-2023年10月美国失业率、职位空缺率和劳动参与率情况11 图19：2019年与2023年9月美国GDP各分项构成对比12 图20：近2年美国实际GDP各分项当季同比情况（%）12 图21：1970-2023年3月美国各主体杠杆率情况13 图22：1990-2022年美国政府债务占GDP比重及2023-2028年预测情况14 图23：1990-2023年美国未尝国债总额及其占GDP比重情况14 图24：2023年5月美国政府预测未来利息支出占财政支出比重14 图25：1900-2051年公众持有债务占GDP比重实际及预测情况14 图26：1992-2023年9月美国库存总额和销售总额情况15 图27：1992-2023年9月美国库存销售比走势15 图28：1980-2023年11月美国10年期和1年期国债收益率走势情况（%）16 图29：20003-2023年10月美国核心CPI、住宅和能源商品价格变化情况16 图30：2000-2023年6月各国货币在全球储备中的份额情况（%）17 图31：2000-2023年9月外国投资者持有美债情况17 图32：2005-2023年11月美国公众和政府持有美国国债情况17 图33：1980-2023年11月美元指数走势情况18 图34：1992-2023年9月中国实际GDP同比增速（%）18 图35：2021-2023年9月中国三大需求对GDP当季同比的拉动及GDP同比变化情况18 图36：2015-2023年9月主要行业对我国GDP累计同比的拉动情况（%）19 图37：2000-2023年10月我国M1、M2同比增速及其剪刀差情况20 图38：2017-2023年10月我国当月新增社融规模（亿元）20 图39：2021-2023年10月我国新增人民币贷款、居民户和企（事）业单位中长期贷款同比增长情况20 图40：2021-2023年10月我国CPI、PPI和PMI同比变化情况21 图41：2015-2023年10月制造业PMI主要原材料购进价格21 图42：2021-2023年10月我国规模以上工业增加值、工业企业利润累计同比及制造业PMI出厂价格情况 ...........................................................................................................................................................................22 图43：2022-2023年10月我国固定资产投资完成额及其分项累计同比增长情况22 图44：1992-2023年9月我国各主体杠杆率情况22 图45：2000-2023年9月我国工业企业营业收入和产成品存货情况23 图46：2015-2023年11月中美两国十年期国债收益率走势情况24 图47：2007-2023年11月人民币兑美元汇率情况24 图48：2022年我国精炼铜消费结构25 图49：2023年1-11月我国精炼铜库存变化情况25 图50：2000-2022年全球和中国精炼铜产量及中国产量占比情况25 图51：2000-2022年全球和中国精炼铜消费量及中国消费量占比情况25 图52：2000-2023年9月我国商品房销售面积同比、住宅新开工面积同比和百城样本住宅平均价格情况26图53：2004-2023年9月我国基础设施建设投资完成额（不含电力）和电力、热力、燃气及水的生产和供应业投资完成额累计同比情况26 图54：2008-2023年10月全球制造业PMI走势27 图55：2018-2023年10月亚洲、欧洲和美洲制造业PMI走势27 图56：2010-2022年全球光伏新增装机量以及各机构预计2023-2025年全球光伏新增装机量情况（GW）28图57：2021-2022年以及预计2023-2025年全球光伏新增装机用铜量（万吨）28 图58：2022年全球风电新增装机量以及预计2023-2025年全球风电新增装机量情况（GW）28 图59：预计2023-2025年全球风电新增装机用铜量（万吨）28 图60：2022年全球新能源汽车销量以及预计2023-2025年全球新能源汽车销量情况（万辆）29 图61：预计2023-2025年全球新能源汽车用铜量（万吨）29 图62：铜（申万）行业指数点位、市盈率及其分位点、中位数和平均值情况30 图63：2023年1-9月我国电解铝消费结构31 图64：2023年1-11月我国电解铝库存变化情况31 图65：2000-2022年全球和中国电解铝产量及中国产量占比情况31 图66：2000-2022年全球和中国电解铝消费量及中国消费量占比情况31 图67：2010-2023年9月我国电解铝总产能和在产产能情况32 图68：2012-2023年9月我国电解铝产能利用率情况（%）32 图69：2023年9月电解铝产能分地区占比情况32 图70：2023年9月电解铝产能分企业占比情况32 图71：电解铝生产工艺流程33 图72：2023年11月我国单吨电解铝生产成本分解33 图73：2015-2023年10月我国火电和水电发电量累计同比变化情况33 图74：2001-2021年我国火力和水力发电业（全行业优秀值）成本费用利润率情况33 图75：2017-2023年云南水电各月发电量（当月值，万千瓦时）34 图76：2017-2023年云南水电各月电源建设新增生产能力（累计值，万千瓦）34 图77：2017-2023年新疆火电各月发电量（当月值，万千瓦时）34 图78：2017-2023年新疆火电各月电源建设新增生产能力（累计值，万千瓦）34 图79：2007-2023年9月我国五大行业固定资产投资完成额累计同比情况35 图80：预计2023-2025年全球光伏新增装机用铝量（万吨）36 图81：预计2023-2025年全球新能源汽车用铝量（万吨）36 图82：铝（申万）行业指数点位、市盈率及其分位点、中位数和平均值情况37 图86：2020-2023年9月我国黄金消费量变化情况39 图87：2022年和2023年1-9月我国黄金消费结构39 图88：2004-2023年9月全球每月黄金供给量、需求量及其同比增长情况39 图89：2013-2023年各年前三季度世界黄金需求构成情况40 图90：2010-2022年世界黄金供给和需求情况40 图91：2010-2023年9月世界黄金供需及价格情况40 图92：最近1年、10年、20年各类资产收益率情况41 图93：2007-2023年11月黄金价格与美国核心CPI、10年期国债收益率情况41 图94：200