www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 金融工程报告●FoF研究 2016年8月8日 [table_main] 行业深度报告模板 银河金工FoF专题之三 行业轮动FoF投资策略研究 核心观点:  行业轮动策略是重要的股票型基金FoF投资策略类型 FoF作为一类全新的公募基金品种临近正式推出。FoF管理人利用各类型的投资策略，在不同时间配置不同类型的资产，或者同类资产的不同公募基金标的，来获取长期稳定的回报。对于配置股票型基金的FoF来说，基于行业指数轮动型的FoF投资策略是非常重要的一类FoF投资策略。该类策略可以通过在不同的时点配置不同权重的行业指数类基金来获取一个长期稳健的超越股票宽基指数甚至绝对收益的回报。  “钟摆”行业择时模型可以被运用于行业轮动FoF投资 “钟摆”行业择时模型首先在单一行业指数择时策略上，既利用了行业成分股市场表现的时间化均值和标准差等统计特征在行业走强和走弱状况下的相互关系，又利用了行业指数相对市场基准的优势曲线特征。结合这两方面的因素，“钟摆模型”可以对单一行业指数进行择时。然后，再将择时结果看多的行业指数，组成等权重的投资组合，并且在行业择时结果出现多空转换时，进行相应行业指数的调入和调出，并进行权重的动态平衡。  “钟摆”行业轮动FoF实测追踪表现优异 “钟摆”上证行业轮动FoF模拟净值在样本外，从2013年至2016年7月底，由1达到4.04，平均年化复合收益率为47.7%，绝对收益季度胜率为66.7%，最大季度回撤发生在2015年3季度股灾期间，回撤幅度为20.5个百分点。而“钟摆”中证行业FoF净值在样本外的表现，从2013年至2016年7月底，该FoF的净值由1达到3.63，平均年化复合收益率为43.2%，季度胜率为66.7%，最大季度回撤发生在2015年3季度股灾期间，回撤幅度为19.1个百分点。 分析师 郑源 ：0755-21515619 ：zhengyuan@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514050005 王红兵 ：0755-83479312 ：wanghongbing_yj@chinastock.com.cn 执业证书编号：S0130514060001 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 [table_page] 金融工程报告/FOF研究 目 录 一、“钟摆”行业轮动FoF组合投资策略 ........................................................................................................................ 2 二、“钟摆”行业轮动FoF组合投资策略实证 ................................................................................................................ 3 三、投资标的适用性探讨 .................................................................................................................................................. 6 四、风险提示 ...................................................................................................................................................................... 7 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 [table_page1] 金融工程报告/FOF研究 近期，证监会发布的《公开募集证券投资基金运作指引第2号——基金中基金指引（征求意见稿）》，标志着在中国公募基金市场中，FoF作为一类全新的公募基金品种临近正式推出。随之而来，FoF基金投资策略则成为许多公募基金管理人的关注重点。FoF管理人利用各类型的投资策略，在不同时间配置不同类型的资产，或者同类资产的不同公募基金标的，来获取长期稳定的回报。对于配置股票型基金的FoF来说，基于行业指数轮动型的FoF投资策略是非常重要的一类FoF投资策略。该类策略可以通过在不同的时点配置不同权重的行业指数类基金来获取一个长期稳健的回报。目前，不少基金公司，比如华夏，嘉实，南方，广发，易方达，天弘也纷纷推出了行业指数系列基金，使得行业轮动策略型的FoF有了足够丰富的标的可以选择。而在过去的5年中，我们团队对于行业轮动策略进行了大量深入持续的研究，在如何利用现有的行业指数构建行业轮动型的FoF方面有了较多的积累。在本报告中，我们特将基于上证行业体系和中证行业体系的行业轮动FoF策略模型以及基于该模型的FoF产品解决方案进行描述和探讨。 一、“钟摆”行业轮动FoF组合投资策略 针对行业指数超额收益择时，我们在《银河量化十周年专题之六：量化行业择时与行业配置》的“基于成分股市场特征的行业择时”一节中，提出利用“钟摆效应”来进行行业择时策略。该策略主要是利用行业板块在走强或者走弱时，其成分股所呈现出的一致性走强或者走弱，这就像一个“钟摆”，从一端摆向另一端。而当行业板块在出现强弱转换时，其成分股的强弱走势则出现明显的分化的特性，如下图1所示。 具体来说，我们利用某个行业成分股相对市场基准的超额收益天数占比来衡量个股走势的强弱。我们可以利用这个指标对某个上证行业中所有的成分股分别进行走势强弱的统计，从而，获得这些成分股强弱的平均情况（均值，A）与分歧度（标准差，S）。我们用平均情况/分歧度（A/S）来作为从行业板块内部结构来衡量该行业板块走强或者走弱的指标。当A/S向下时，判断行业走弱；当A/S向上时，判断行业走强。 图 1：不同行业板块的走势下个股强弱表现均值(A)和分歧度(S)的关系 资料来源：中国银河证券研究部 另外，我们还要从行业整体的层面来衡量行业板块走强或者走弱。这里，我们采用了行业指数相比市场基准指数的相对优势线（RS）。当经过平滑之后的相对优势线向上时，判断行业走强；而当相对优势线向下时，判断行业走弱。当A/S指标和RS指标同时出现看多或者看空的信号时，我们认为行业出现相应的走强或者走弱趋势，而当两者的信号出现矛盾时，我们S变大强弱S变小S变小S变大A变大A变小 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 [table_page1] 金融工程报告/FOF研究 认为行业原来的趋势将会延续。 利用对于单一行业指数的“钟摆”择时策略，我们可以将多个行业指数组成一个动态的行业指数投资组合。该组合所采用的投资策略为，当看多1个或者多个行业指数时，我们就等权重的持有相应行业指数标的；而当所有行业指数均看空时，我们就持有沪深300指数。同时，在行业择时结果出现多空转换时，进行相应行业指数在组合中的调入和调出，并进行权重的动态平衡。 二、“钟摆”行业轮动FoF组合投资策略实证 我们将“钟摆”行业轮动FoF投资策略分别运用在上证行业指数体系，包括上证金融，上证能源，上证材料，上证医药，和上证消费指数，和中证行业体系，包括中证能源，中证可选，中证金融，中证医药，和中证消费指数中，进行了实证。我们分别利用2009年到2012年和2013年到2016年两个行业体系的历史数据作为样本内数据和样本外数据进行了模拟和实测追踪。从2013年中开始，我们将基于上证行业体系的“钟摆”行业轮动FoF组合的最新持仓每周在《华夏上证行业ETF投资周报》中进行发布，而从2015年中开始，我们也将基于中证行业体系的最新相关结果发布在《嘉实ETF投资策略双周刊》中。我们将分别对基于两个行业体系的“钟摆”行业轮动FoF从2013以来样本外的表现进行描述和讨论。 “钟摆”上证行业FoF净值在样本外的表现，从2013年至2016年7月底，该FoF的净值由1达到4.04，平均年化复合收益率为47.7%，如图1所示。该FoF模拟净值的绝对收益季度胜率为66.7%，最大季度回撤发生在2015年3季度股灾期间，回撤幅度为20.5个百分点，如图2所示。该FoF的模拟净值在2013年，2014年， 2015年，和2016年（截至7月底）的绝对收益分别为21.0，109.4， 53.8，和4.6个百分点，如图3所示。 在样本外，“钟摆”上证行业FoF模拟净值的相对优势由1达到3.18。同时，该FoF模拟净值在样本外的季度和年度胜率分别为86.7%和100%，如图5和6所示。该组合在2013年，2014年，和2015年全年的超额收益分别为28.7，57.8，和48.2个百分点。而2016年以来的超额收益为18.7个百分点。超额收益季度最大回撤发生在2013年4季度，幅度为1.2个百分点。在图7中，我们展示了“钟摆”上证行业轮动FoF的夏普比率，每年均为正。相比沪深300指数，有明显提升。 图2：“钟摆”上证行业轮动FoF样本外（2013年-至今）表现 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 0.61.11.62.12.63.13.64.1择时组合净值沪深300指数净值择时组合相对优势 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 [table_page1] 金融工程报告/FOF研究 图3：“钟摆”上证行业轮动FoF季度绝对收益分布 图4：“钟摆”上证行业轮动FoF年度绝对收益分布 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 图5：“钟摆”上证行业轮动FoF季度超额收益分布 图6：“钟摆”上证行业轮动FoF年度超额收益分布 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 图7：“钟摆”上证行业轮动FoF样本外（2013年-至今）夏普比率 资料来源：wind数据库，TinySoft平台，中国银河证券研究部 -0.4-0.200.20.40.60.8100.20.40.60.811.22013年2014年2015年2016年-0.0500.050.10.150.20.250.30.350.40.4500.10.20.30.40.50.60.72013年2014年2015年2016年-1-0.500.511.522.533.52013年2014年2015年2016年“钟摆”上证行业FoF沪深300 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 5 [table_page1] 金融工程报告/FOF研究 在图8到图13中，我们展示了“钟摆”中证行业FoF净值在样本外的表现，从2013年至2016年7月底，该FoF的净值由1达到3.63，平均年化复合收益率为43.2%，如图8所示。该FoF模拟净值的绝对收益季度胜率为66.7%，最大季度回撤发生在2015年3季度股灾期间，回撤幅度为19.1个百分点，如图9所示。该FoF的模拟净值在2013年，2014年， 2015年，和2016年（截至7月底）的绝对收益分别为17.3，75.5，76.5，和1.9个百分点，如图10所示。 在样本外，“钟摆”上证行业FoF模拟净值的相对优势由1