利差全面收窄，交易热度显著提升

报告发布日期 利差全面收窄，交易热度显著提升 11月小品种月报 齐晟qisheng@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860521120001 研究结论 ⚫企业永续债：一级市场方面，11月永续债发行热度持续提升，全月新发企业永续债117只，合计融资1450亿元，环比、同比分别增长27%和46%；偿还规模亦环比上升12%至1129亿元，最终净融入增长至321亿元。行业方面，11月发行量及增幅位居前三的行业为建筑装饰、综合和城投，公用事业缩减较多。次级属性方面，11月新发的117只企业永续债中属次级债的有85只、规模1075亿元，只数、规模占比小幅增长。二级市场方面，11月产业和城投永续债收益率呈“V”型波动，下旬触底后回升但最终整体下行，城投下行幅度相比产业总体更大，利差层面进一步被动收窄。11月企业永续债成交额和换手率均大幅增加，城投、综合和公用事业成交额位居前三。11月未新增企业永续债未被赎回事件。 徐沛翔xupeixiang@orientsec.com.cn 利率或将挑战低点：固定收益2024年度投资策略2023-11-19金 融 次 级 债 发 行 创 新 高 ， 换 手 率 全 面 下滑：10月小品种月报2023-11-02永续债净融资回落，信用利差全面走阔：9月小品种月报2023-10-08企 业 永 续 供 给 创 新 高 ， 信 用 利 差 普 遍 收窄：8月小品种月报2023-09-05 ⚫金融永续及次级债：一级市场永续债方面，融资热度继续小幅提升，11月新发13只金融永续债，共计融资557亿元，其中招行新发300亿元永续债贡献主要融资额，同期无到期；次级债方面，11月金融次级债发行规模仅988亿元，环比腰斩，10月发行热度未能延续，其中银行二级资本债共新发10只，合计发行813亿元并最终净融入560亿元。二级市场方面，11月各机构利差全面大幅收窄，AA+级银行永续债利差收窄最多52bp。成交方面，11月各类永续债和次级债总成交规模和换手率环比均明显回升，新增4起银行二级资本债未赎回事件，2家城商行、2家农商行和1家保险公司各有一只金融次级债未赎回。我们建议继续以假设全部赎回后的资本充足率水平为抓手跟踪弱城农商行不赎回风险，态度上倾向于留存较宽安全边际，特别是在近期二永债主体下沉关注度提升趋势下，建议将下沉底线控制在强区域。 ⚫ABS：一级市场方面，11月共发行148单ABS项目，合计融资1613亿元，环比10月单数和总融资额均有所回升，但仍不及9月水平。基础资产方面，应收账款ABS发行规模居首，融资租赁、消费贷融资规模亦超200亿元。二级市场方面，ABS到期收益率曲线同样平坦化，低等级、中长久期下行较多，信用利差全面收窄。二级成交热度回升，有限合伙份额ABS成交热度大幅提高，折价成交幅度较大的主体主要涉及金地、平安租赁、雅居乐和阳光城等。 ⚫信用债周度跟踪：11月27日至12月3日信用债一级发行近1608亿元，较上周大幅减少1450亿元，发行热度连升两周后回落；总偿还量亦同步缩减至2118亿元，最终净融出510亿元，净融资由正转负；上周信用债收益率以小幅上行为主，利差也触底回升，各等级、各期限信用债收益率多数上行2~6bp，特别是短久期上行较多，最终短久期利差走阔2bp左右。各等级期限利差继续收窄，AA级5Y-1Y期限利差最多收窄9bp；等级利差中长久期收窄而短期小幅走阔。城投债信用利差方面，城投弱区域估值仍在强势修复中，低估值区域利差小幅波动，云南、广西、甘肃等高估值区域利差普遍仍有收窄20bp左右；产业债信用利差方面，上周各行业利差平均数普遍持平或小幅走阔2bp以内，房地产走阔最多19bp。二级成交方面，交易热度持续回落，换手率前十位中有9家都为地方国企或央企，高折价债券数量减少但高折价债券中房企债占比依旧较高，折价频率高且幅度居前的地产主体为阳光城、远洋和龙湖，旭辉和金地估值继续高位修复。 风险提示 政策变化超预期；信用风险暴露超预期；ABS发行及投资热度不及预期；数据统计可能存在遗误 目录 1小品种月报：利差全面收窄，交易热度显著提升.........................................5 1.1企业永续债...................................................................................................................51.1.1一级市场：发行热度持续提升，融资成本总体下行51.1.2二级市场：收益率“V”型波动，城投永续品种利差大幅收窄71.2金融永续及次级债........................................................................................................91.2.1一级市场：永续债融资规模小幅提升，次级债接近腰斩91.2.2二级市场：AA+级利差大幅收窄，交易热度显著提升111.3 ABS..........................................................................................................................141.3.1一级市场：发行规模环比回升，应收账款ABS融资热度居首141.3.2二级市场：信用利差全面收窄，成交热度环比显著回升15 2信用债回顾：新发热度回落，弱区域城投继续修复...................................16 2.1负面信息监测.............................................................................................................162.2一级发行：一级融资遇冷，新债融资成本走势分化....................................................182.3二级成交：利差触底反弹，弱区域城投估值下行趋势不改.........................................18 风险提示......................................................................................................21 图表目录 图1：11月企业永续债发行热度持续提升....................................................................................5图2：11月AAA主体永续债发行占比维持在90%以上................................................................5图3：11月建筑装饰、综合行业和城投永续债新发较多...............................................................6图4：11月江苏、四川和北京三地城投永续债新发较多...............................................................6图5：11月新发永续债中次级数量占比升至73%.........................................................................6图6：11月新发永续债中次级规模占比升至74%.........................................................................6图7：11月央企新发永续债中次级数量占比大幅升至96%..........................................................6图8：11月地方国企新发永续债中次级数量占比略升至57%.......................................................6图9：11月产业和城投永续债收益率呈“V”型波动........................................................................7图10：11月各等级、各久期产业、城投永续债信用利差收窄......................................................7图11：11月中高等级城投永续品种利差快速收窄........................................................................7图12：11月产业永续品种利差收窄幅度小于城投........................................................................7图13：11月各行业永续债信用利差水平及变动情况....................................................................8图14：11月各省份城投永续债信用利差水平及变动情况.............................................................8图15：11月企业永续债成交热度和换手率大幅提升....................................................................9图16：11月中化股份、大唐集团和国家电投成交额排名前三......................................................9图17：企业永续债未行使赎回权历史统计...................................................................................9图18：11月永续债融资热度继续提升，首单保险永续债落地....................................................10图19：11月招行发行永续债融资300亿元贡献主要额度..........................................................10图20：11月新发金融永续债债项评级仍主要为AAA级.............................................................10图21：11月银行二级资本债新发规模缩减至813亿元..............................................................11图22：11月国有行贡献银行二级资本债主要融资额度..............................................................11图23：11月新发金融次级债AAA级占比保持在95%以上........................................................11图24：11月AA+级银行永续债利差大幅收窄52bp...................................................................11图25：11月城商行利差最多收窄44bp，股份行、农