每日晨报

2023年12月4日 今日焦点 医药行业 2024年展望：底部反弹进行时 评级:领先 Ethan.Ding@bocomgroup.com 2022-2023年的持续下行后，当前医药板块估值处于低位、基本面和情绪面有望企稳复苏，整体性价比较高。随着支付端政策利好持续兑现、市场流动性有望边际改善，我们继续看好2024年和中长期内医药行业的估值修复机会，并建议在以下两条主线中寻找α机会：1）创新属性强、基本面+估值双反弹的戴维斯双击机会；2）存在需求反弹预期的消费医疗相关标的。我们在行业覆盖公司中首推先声药业和康方生物，对主要细分板块的偏好排序及展望如下： 处方药：1）短期业绩能见度逐步回升，叠加医保谈判等催化剂，板块情绪有望逐步企稳复苏，2024或是基本面拐点。2）板块仍被机构低配，预计配置比例有望上升。我们重点推荐先声药业。 生物科技：2023年内地投融资环境尚待恢复，但政策长期扶持医药创新的大方向不改，国产创新药出海也接连迎来重要里程碑。我们建议短期关注执行力强、产品具有创新壁垒且能够满足未满足临床需求、产品具有出海预期、现金储备充足的创新药企，重点推荐康方生物。 CXO：进入2024年，由于龙头企业的订单中新冠药物占比已较低，海外投融资回暖，我们预计表观业绩增速有望企稳回升。但考虑到各企业在手订单增速下滑，我们认为板块或许难以回到2020年前后的高增速。 医疗服务：医疗需求刚性，看好长期稳健增长。老龄化和医疗需求复苏下，我们看好严肃医疗服务需求继续稳健增长（如海吉亚医疗），而消费医疗服务的需求或将取决于整体消费复苏情况。 3Q23业绩基本符合预期：收入和经调整净利润分别-1.3%/+1.7% YoY至77.8亿/15.3亿元人民币，3Q23成药业务+1.3%（1-3Q23 +3.9%），略超我 们 的 预 期 ， 在 外 部 行 业 变 化 下 展 现 出 良 好 韧 性 。3Q毛 利 率 下 滑1.5pcts至71.4%，研发费用在成药业务中的比重提升5.1pcts至21.5%，但销售费用率大幅下降6.9pcts至27.4%。经营利润率上升0.6pct至24.3%。公司预计2023全年派息率达到50%以上，与1H23中期派息率相当，并将长期维持在30%以上。 此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM或https://research.bocomgroup.com 管理层指引2024年双位数收入增速：明年重点关注以下注册临床管线数据读出：JMT101（EGFR单抗）、DP303C（HER2 ADC）、多西他赛白蛋白、紫杉醇阳离子脂质体。 维持买入评级：我们基于3Q23业绩对公司盈利预测进行微调，2023-25E净利润预测相比此前分别-0.3%/+0.2%/-0.6%。我们维持买入评级和目标价10.0港元。公司正处于集采影响出清、研发平台屡获验证、多项创新技术即将进入爆发期的关键转折点，当前估值具有较大吸引力。 我们与雅居乐管理层召开电话会议，讨论营运上和财务状况的最新发展，重点如下： 截至11月份，公司年初至今之合同销售额已超过400亿元人民币。我们相信这差不多足以覆盖公司的运营成本以及建设资本支出以完成交付任务。 公司预计开发利润率将保持在10%左右，即使雅生活的利润率贡献不断增加，我们预计雅居乐23至24年的整体毛利率仍将保持在20%以下。 该公司2024年没有美元离岸债券到期，而下一个到期日为2025年2月。2024年主要到期债务为2笔总额70亿港元的境外银团贷款，以及2023年2笔境內中債增進公司擔保下發行的债券，我们相信雅居乐可延长境外银团及中債增债券的期限。 雅居乐是极少数离岸美元债券未有违约并能够展期大部分债务的民企业开发商之一。我们下调目标价至HK$1.16，为资产净值目标折让80%，与行业民企平均相若。 3季度上市信贷科技平台收入同比环比均有所增长，主要由于提前还款率改善，带来收入和take rate提升；但同时拨备费用增长加快，使得盈利表现弱于收入。 亮点1：获客速度加快，“线下渠道+泛小微客群”的组合具备较高性价比。 每日晨报 亮点2：资金成本进一步下行，精细化管理带来Take rate改善空间。 压力1：促成贷款增速放缓，信贷需求回升趋势仍需等待。 压力2：资产质量承压。同时，信贷科技平台通过拓展获客渠道，优化获客和风控模型，新增获客质量有望改善。 维持行业领先评级。信贷科技平台当前面临增长、盈利和风险的权衡，但上市信贷科技平台的精细化管理体现成效，2024年take rate有望企稳回升。考虑到行业估值偏低，分红+回购提供有吸引力的股东回报，维持行业领先评级，维持奇富、信也和乐信的买入评级。综合考虑资本实力、风控能力和经营风格的稳健性，推荐奇富科技。 中概互联网指数环比升8%。行业：教育（+27%）>搜索及广告（+13%）>电商（+12%）>游戏（+11%）>社交（+10%）>文娱（+7%）>OTA（+1%）>生活服务（-18%）。 电 商 ：预 计4季 度 行 业 呈 恢 复 趋 势 ， 阿 里 （11月 股 价-9%） 淘 天GMV/CMR同比增5.5%；京东（+8 %）零售收入持平；拼多多（+45%）GMV在大促带动下或加速增长（+30%-35%）；快手（+15%）GMV增30%。 OTA：因季节性因素，预计4季度收入增速放缓。 生活服务：美团（11月股价-18%）到店酒旅预计4季度GTV增150%，短期利润承压。 广告：预计4季度百度（11月股价+13%）广告收入同比增7%；电商旺季拉动腾讯（-3%）广告/视频号变现。 文娱：腾讯音乐（11月股价+17%）音乐付费维持增长势头；爱奇艺（-9%）/哔哩哔哩（-16%）会员增长/游戏展望疲弱。 游戏：我们预计4季度，腾讯（11月股价-3%）游戏收入同比增9%；网易（+6%）游戏在收入递延及新游持续贡献下收入加速增长。 教育：新东方（11月股价+23%）预计2024财年收入同比增29%，运营利润率提升4个百分点至13%；好未来（+43%）收入增40%，硬件投入和大模型研发投入将是影响盈利能力的主要因素。 投资启示：我们此前推荐的网易（股价年初至今+56%），拼多多（股价年初至今+81%）业绩亮眼，预计2024年估值持稳。我们认为美团短期 利润压力或持续到2024年上半年，长期看好其潜在增长空间。腾讯业绩企稳回升，新游陆续排期上线，建议重点关注近期表现。 交银国际 香港中环德辅道中68号万宜大厦10楼总机: (852) 3766 1899传真: (852) 2107 4662 评级定义 分析员披露 本研究报告之作者﹐兹作以下声明﹕i)发表于本报告之观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券或其发行者之观点;及ii)他们之薪酬与发表于报告上之建议/观点幷无直接或间接关系;iii)对于提及的证券或其发行者﹐他们幷无接收到可影响他们的建议的内幕消息/非公开股价敏感消息。 本研究报告之作者进一步确认﹕i)他们及他们之相关有联系者【按香港证券及期货监察委员会之操守准则的相关定义】幷没有于发表研究报告之30个日历日前处置/买卖该等证券;ii)他们及他们之相关有联系者幷没有于任何上述研究报告覆盖之香港上市公司任职高级职员;iii)他们及他们之相关有联系者幷没有持有有关上述研究报告覆盖之证券之任何财务利益，除了一位覆盖分析师持有世茂房地产控股有限公司之股份。 有关商务关系及财务权益之披露交银国际证券有限公司及/或其有关联公司在过去十二个月内与交通银行股份有限公司、国联证券股份有限公司、交银国际控股有限公司、四川能 投发展股份有限公司、光年控股有限公司、青岛控股国际有限公司、EddingGroupCompanyLimited、七牛智能科技有限公司、致富金融集团有限公司、湖州燃气股份有限公司、LeadingStar(Asia)HoldingsLimited、兴源动力控股有限公司、佳捷康创新集团有限公司、武汉有机控股有限公司、乐透互娱有限公司、子不语集团有限公司、交运燃气有限公司、多想云控股有限公司、步阳国际控股有限公司、阳光保险集团股份有限公司、康沣生物科技（上海）股份有限公司、冠泽医疗资讯产业(控股)有限公司、澳亚集团有限公司、粉笔有限公司、润华生活服务集团控股有限公司、淮北绿金产业投资股份有限公司、洲际船务集团控股有限公司、巨星传奇集团有限公司、北京绿竹生物技术股份有限公司、中天建设(湖南)集团有限公司、安徽皖通高速公路股份有限公司、怡俊集团控股有限公司、宏信建设发展有限公司、上海小南国控股有限公司、SincereWatch(HongKong)Limited、四川科伦博泰生物医药股份有限公司、新传企划有限公司、乐舱物流股份有限公司、途虎养车股份有限公司、北京第四范式智慧技术股份 有限公司、深圳市天图投资管理股份有限公司、迈越科技股份有限公司、极兔速递环球有限公司、山西省安装集团股份有限公司及富景中国控股有限公司有投资银行业务关系。 交银国际证券有限公司及/或其集团公司现持有东方证券股份有限公司、光大证券股份有限公司及InterraAcquisitionCorp的已发行股本逾1%。 免责声明 本报告之收取者透过接受本报告(包括任何有关的附件)，表示幷保证其根据下述的条件下有权获得本报告，幷且同意受此中包含的限制条件所约束。任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反。 本报告为高度机密，幷且只以非公开形式供交银国际证券的客户阅览。本报告只在基于能被保密的情况下提供给阁下。未经交银国际证券事先以书面同意，本报告及其中所载的资料不得以任何形式(i)复制、复印或储存，或者(ii)直接或者间接分发或者转交予任何其它人作任何用途。 交银国际证券、其联属公司、关联公司、董事、关联方及/或雇员，可能持有在本报告内所述或有关公司之证券、幷可能不时进行买卖、或对其有兴趣。此外，交银国际证券、其联属公司及关联公司可能与本报告内所述或有关的公司不时进行业务往来，或为其担任市场庄家，或被委任替其证券进行承销，或可能以委托人身份替客户买入或沽售其证劵，或可能为其担当或争取担当幷提供投资银行、顾问、包销、融资或其它服务，或替其从其它实体寻求同类型之服务。投资者在阅读本报告时，应该留意任何或所有上述的情况，均可能导致真正或潜在的利益冲突。 本报告内的资料来自交银国际证券在报告发行时相信为正确及可靠的来源，惟本报告幷非旨在包含投资者所需要的所有信息，幷可能受送递延误、阻碍或拦截等因子所影响。交银国际证券不明示或暗示地保证或表示任何该等数据或意见的足够性、准确性、完整性、可靠性或公平性。因此，交银国际证券及其集团或有关的成员均不会就由于任何第三方在依赖本报告的内容时所作的行为而导致的任何类型的损失（包括但不限于任何直接的、间接的、随之而发生的损失）而负上任何责任。 本报告只为一般性提供数据之性质，旨在供交银国际证券之客户作一般阅览之用，而幷非考虑任何某特定收取者的特定投资目标、财务状况或任何特别需要。本报告内的任何资料或意见均不构成或被视为集团的任何成员作出提议、建议或征求购入或出售任何证券、有关投资或其它金融证券。 本报告之观点、推荐、建议和意见均不一定反映交银国际证券或其集团的立场，亦可在没有提供通知的情况下随时更改，交银国际证券亦无责任提供任何有关资料或意见之更新。 交银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料，考虑其本身的特定投资目标、财务状况及需要，在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前，委任其认为必须的法律、商业、财务、税务或其它方面的专业顾问。惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖。 对部分的司法管辖区或国家而言，分发、发行或使用本报告会抵触当地法律、法则、规定、或其它注册或发牌的规例。本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或