3季度收入符合预期，到店利润率仍承压，下调目标价

此报告最后部分的分析师披露、商业关系披露和免责声明为报告的一部分，必须阅读。下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 交银国际研究 公司更新 互联网 2023年 11月 29日 美团 (3690 HK)3季度收入符合预期，到店利润率仍承压，下调目标价 2023 年3季度收入与我们/彭博市场预期基本一致，利润超出我们/彭博市场预期18%/8%。收入同比增 22%至 765亿元（人民币，下同），其中核心商业/新业务增 25%/15%。调整后运营利润 50亿元，对比去年同期 25亿元。核心本地商业/新业务调整后运营利润率分别为 17%/-27%，本地商业利润率同比下降 3个百分点，主要因补贴增加和到店酒旅业务直播/特价团购贡献及营销投入上升，新业务亏损在运营效率改善下继续收窄。 分部业务表现：1）外卖日单峰值 7800万（8月），平均日单近 6000万，同比增 20%，对比收入增约 19%，虽受去年高基数影响，AOV下降，但商家广告投放意愿上升及骑手成本等优化，UE同比增约 9%（估算约 1.2元/单）。2）闪购收入同比增速（60%+）快于单量（55%），日单量 760万，峰值 1300万。UE同比改善，商户活跃度及广告变现提升。3）到店酒旅GTV同比增 90%+，收入增速慢于 GTV，与我们预期一致，佣金增长好于广告。运营利润率约 30%，同环比下降，受营销投入拉新影响，但已看到直播/特价团购等活动对 GTV/单量贡献增加。4）新业务受网约车自营转平台调整拖累，其他业务增长健康，共享单车、充电宝等业务利润转正，美团优选亏损率仍呈改善趋势，但仍需优化。 4季度展望：我们预计收入同比增 20%，核心业务+24%/新业务+9%。预计到店酒旅 GTV 同比+150%，行业市占率稳定。预计核心业务利润同比稳定，营销投入预计持续增加，估算调整后运营利润率降至 13%。新业务亏损率继续优化。  估值：外卖及闪购维持领先地位，我们预计 2024年调整后运营利润贡献280 亿元（增 20%+），到店业务表现基本符合预期（2023 年 GTV 接近7000亿元），2024年利润增长受营销加大拖累，预计增 9%。短期到店利润预期承压，或影响公司估值，估值方法从 DCF调整至可比估值法，给予2024年外卖 20倍/到店 15倍市盈率及新业务 0.5 倍市销率，下调目标价至173港元（原 220港元），现价对应公司 2024年仅 16.8倍市盈率，维持买入。风险：竞争加剧，到店业务利润恢复不及预期。资料来源：公司资料, 交银国际预测 ^净利润和每股盈利基于Non-GAAP基础 1年股价表现资料来源: FactSet 资料来源: FactSet 收盘价目标价潜在涨幅港元90.45港元173.00↓+91.3%财务数据一览年结12月31日202120222023E2024E2025E收入(百万人民币)179,128219,955275,044319,722365,266同比增长(%)56.022.825.016.214.2净利润(百万人民币)(15,571)2,82722,09435,57542,894每股盈利(人民币)(2.58)0.453.535.626.74同比增长(%)-595.2-117.6676.559.519.8前EPS预测值(人民币)3.765.357.00调整幅度(%)-6.25.2-3.7市盈率(倍)NA208.026.816.814.0每股账面净值(人民币)46.1247.2751.5054.9762.22市账率(倍)2.052.001.831.721.52个股评级买入11/223/237/2311/23-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%3690 HK恒生指数股份资料52周高位(港元)190.8052周低位(港元)90.45市值(百万港元)580,879.83日均成交量(百万)207.48年初至今变化(%)(41.04)200天平均价(港元)123.43谷馨瑜,CPAconnie.gu@bocomgroup.com(86)1088009788-8045孙梦琪mengqi.sun@bocomgroup.com(86)1088009788-8048赵丽,CFAzhao.li@bocomgroup.com(86)1088009788-8054蔡涵hanna.cai@bocomgroup.com(86)1088009788-8041 2023年 11月 29日美团 (3690 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 2图表 1: 2023年3季度财务状况摘要年结 12月 31日(百万人民币)3Q222Q233Q23环比(%)同比(%)交银国际预测差异(%)点评总收入62,619 67,965 76,467 13 22 75,822 1 彭博一致预期76,009 核心本地商业46,328 51,200 57,691 13 25 56,531 2 餐饮外卖33,667 35,489 40,064 13 19 39,260 2 单量同比增 20%到店酒旅8,779 10,189 11,851 16 36 11,785 1 GTV同比增 90%，酒旅 GTV和间夜量同比/较 2019年同期实现显著增长闪购2,946 4,617 4,827 5 62 4,517 7 新业务16,291 16,765 18,776 12 15 19,291 -3 收入成本44,114 42,567 49,485 16 12 47,717 4 毛利18,505 25,398 26,982 6 46 28,105 -4 营销开支10,886 14,553 16,905 16 55 15,995 6 研发开支5,414 5,407 5,321 -2 -2 7,824 -32 一般和行政开支2,505 2,139 2,538 19 1 1,959 30 其他收益1,289 1,414 1,141 -19 -12 (558)-305 运营利润/亏损988 4,713 3,359 -29 240 1,770 90 其他亏损/收益和财务相关成本 220 (14)285 -2,077 29 (700)-141 所得税8 (10)(50)402 -710 (11)368 期内利润/亏损1,217 4,689 3,593 -23 195 1,060 239 经调整运营利润 (不含 SBC)2,550 5,946 4,984 -16 95 4,668 7 核心本地商业9,321 11,139 10,096 -9 8 9,836 3 餐饮外卖4,935 7,321 6,429 -12 30 6,442 0 到店酒旅4,435 3,756 3,514 -6 -20 3,803 -8 利润率同环比下降因直播/特价团购变现率较低，贡献 GTV/单量增加，及旺季增加营销投入获取心智闪购128 61 (163)-368 -209 (322)-50 315 31,461 -277 (87)-461 新业务(6,771)(5,193)(5,112)-2 -25 (5,168)-1 未分配亏损(1,562)(1,233)(1,625)32 4 (2,468)-34 毛利率 (%)29.6 37.4 35.3 37.1 经调整运营利润率 (%)8.7 6.5 6.2 经调整净利润/亏损3,527 7,660 5,727 -25 62 4,848 18 经调整净利率 (%)5.6 11.3 7.5 6.4 经调整 EBITDA4,802 7,682 6,189 -19 29 6,544 -5 经调整 EBITDA 利润率(%)7.7 11.3 8.1 8.6 经调整摊薄每股盈利 (元)0.57 1.22 0.91 -25 60 0.77 18 彭博一致预期0.84 资料来源：公司资料，交银国际 2023年 11月 29日美团 (3690 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 32023年3季度业绩点评核心本地商业核心本地商业收入同比增 25%，调整后运营利润增 8%至 101 亿元，利润率17%，较去年同期下降 3个百分点。1）外卖单量同比增 20%，2年复合增速略快于 2季度，日单峰值达 7800万，AOV因去年高基数和线下中小餐厅恢复同比下降，收入增速略低于单量。得益于会员计划迭代，中高频用户规模和频次快速增长。商家广告投放意愿上升，UE同比高个位数提升。2）到店酒旅 GTV同比增 90%+，季活跃商户同比增 50%+。收入增速慢于 GTV，因部分品类及下沉市场年费调整。到店业务 8月 GMV创新高，直播场次增加及覆盖范围扩大贡献更大 GMV占比。酒旅 GTV和间夜量同比/较 2019年同期实现显著增长。到店酒旅业务运营利润率同环比下降，主要因 1）直播/特价团购变现率相对较低，贡献 GTV/单量占比增加；2）旺季增加营销投入获取商家和用户心智。3）闪购交易用户、订单量和商家规模均显著提升，日均单量达 760万，日单峰值突破 1300万，收入增速（60%+）快于单量（55%）。UE同比改善得益于广告变现、商户丰富度提升及规模效应。年活跃商家数同比增 30%，数码、家电及美妆等品类实现强劲增长。5000+家闪电仓有效补充传统线下零售供给。新业务新业务收入同比增 15% ，受益于本地消费恢复，部分被网约车 1P业务收缩抵消。运营亏损同比收窄 25%至 51亿元，亏损率改善至 27%。1）美团优选截至 9月底，累计交易用户数达 4.9亿。季节性营销活动及冷链物流等投入上升， 但得益于运营效率提升，亏损率同环比收窄。2）美团买菜 GTV强劲增长，用户规模、频次及单均价格稳步增长。 2023年 11月 29日美团 (3690 HK) 下载本公司之研究报告，可从彭博信息：BOCM 或 https://research.bocomgroup.com 4图表2: 损益表预测(百万人民币)4Q23原预测4Q23E更新预测变动 (%)环比 (%)同比 (%)1Q24E20222023E2024E2025E总收入75,644 71,995 -5 -6 20 72,233 219,955 275,044 319,722 365,266 核心本地商业54,908 53,872 -2 -7 24 54,687 160,759 205,648 240,679 277,631 餐饮外卖38,258 37,439 -2 -7 16 37,818 117,079 142,580 163,497 186,379 到店酒旅10,729 11,228 5 -5 50 11,369 33,426 42,099 52,128 61,923 闪购5,025 4,200 -16 -13 19 4,353 11,368 17,348 20,538 24,819 新业务20,736 18,123 -13 -3 9 17,546 59,196 69,396 79,043 87,635 彭博一致预测74,956 70,955 276,445 335,221 399,351 收入成本48,695 48,260 -1 -2 12 46,391 158,202 179,111 195,224 217,533 毛利26,949 23,735 -12 -12 40 25,842 61,753 95,933 124,498 147,733 营销开支14,939 15,860 6 -6 47 14,974 39,745 57,751 64,572 73,733 研发开支7,077 5,847 -17 10 12 5,871 20,740 21