3季度业绩稳健；到店业务利润率短期承压

2023年11月30日 美团（3690.HK） 证券研究报告 本地生活 3季度业绩稳健；到店业务利润率短期承压 美团3季度业绩符合预期，总收入765亿元，同比增22%，符合我们/市场预期，核心本地商业/新业务收入同比增25%/15%。核心本地商业经调整经营利润101亿元，同比增8%，经营利润率17.5%，同比降2.6个百分点，主要因加码直播/特价团购、加大用户激励；新业务经营亏损51亿元，亏损率同比收窄至27%。我们仍看好美团核心本地商业的韧性，考虑直播/特价团购、低线城市直营投入持续，下调经营利润预测，下调SOTP目标价至176港元，维持买入评级。 投资评级：xx买入xx 目标价格：176港元现价(2023-11-29)：90.45港元 报告摘要 总市值(百万港元)564,786流通市值(百万港元)510,107总股本(百万股)6,244流通股本(百万股)5,64012个月低/高(港元)90.1/195.6平均成交(百万港元)2,992 餐饮外卖单量稳健增长，UE同比改善：3季度外卖单量同比增约20%，日单量近6,000万，收入增速略低于单量增速，主要因客单价下行及用户补贴力度加大，商户投放预算提升推动广告收入强劲增长。UE同比高个位数改善，受益于运力充足及规模效应。 到店酒旅GTV强劲增长：3季度到店&酒旅GTV同比增超90%，估算2年CAGR46%，较2季度加速，受益于供给及需求侧的强劲增长，季度活跃商家数同比增超50%，季度交易用户大幅增加。直播/特价团购GTV占比显著提升、利润率更低的酒旅增速更快，导致经营利润率同比及环比均有下降（我们估算为30.5%）。 闪购单量强劲增长，变现效率持续释放：日单量760万，同比增55%，年活跃商家数同比增30%，数码/家电/美妆等品类增长强劲，并持续渗透低线城市。3季度收入增速快于单量增速，受益于广告变现效率提升，单均亏损同比收窄。 新业务收入增速放缓：3季度收入同比增15%，增速放缓，主要因网约车、快驴收入结构调整。美团优选累计交易用户4.9亿人，环比新增2,000万；买菜业务GTV、用户规模及频次、客单价稳健增长。 4季度展望：外卖：我们预计单量同比增24%，收入增速仍慢于单量增速，因AOV高基数、补贴持续、低价单量占比提升；到店酒旅：国庆出游带动GTV维持高增速，下沉市场直营拓展、直播及特价团购投入持续，经营利润率仍承压；闪购：单量及收入高基数上增速放缓。新业务：收入结构调整因素持续，预计增速放缓至9%。买菜业务已品牌升级为小象超市，持续在商品侧和用户侧发力。我们预计4季度总收入同比增20%，其中核心本地商业/新业务同比增24%/9%，核心本地商业经营利润率16%。 投资建议：我们预计2024年收入同比增18%至3,247亿元，2022-25年CAGR为19%。外卖经营效率持续优化，到店酒旅利润率视战略投入而定，新业务具备拓新客、提频次价值，亏损仍呈同比收窄趋势。我们将估值基准调整至2024年，基于外卖/到店酒旅20倍/15倍市盈率、闪购/新业务1倍市销率，SOTP目标价从202港元下调至176港元，维持买入评级。我们仍看好美团在到家业务的稳固壁垒、及闪购业务的长期潜力，到店业务优先级仍是份额竞争。风险：消费力疲弱；到店业务竞争加剧拖累利润率。 王婷(0755)81682753wangting9@essence.com.cn 2023年3季度业绩概览 核心本地商业维持稳健增长：收入577亿元，同比/环比增25%/13%，其中配送/佣金/在线营销收入同比增14%/31%/32%。经调整经营利润101亿元，同比增8%，环比降9%，经调整经营利润率为17.5%，对比去年同期/2季度为20.1%/21.8%，主要因直播/特价团购、营销投入、补贴力度加大。 1.外卖：日单量近6,000万单（峰值单量7,800万单），同比增约20%，受益于月度交易用户规模及交易频次稳健增长，收入增速略低于单量增速，主要受到客单价下降（消费力疲弱、中小商户恢复经营）及补贴力度加大（部分冲减收入）的影响，部分被在线营销收入增长所抵消。UE实现同比增长，受益于运力充足带动单均配送成本下降。 2.闪购：日均单量760万（峰值单量1,300万），同比增55%，环比增15%，2年CAGR50%。收入增速快于单量增速，受益于广告变现率提升，线下零售商户投放预算加大带动广告收入同比增120%。单均亏损同比收窄，受益于单量强劲增长带来的规模效应。 3.到店酒旅：GTV同比增超90%，季度活跃商家数同比增超50%，交易用户强劲增长。到店业务，KTV，电竞、健身等休闲娱乐需求强劲，8月GTV创新高，直播投入取得阶段性成果，直播场次及GTV贡献占比提升，美团官方直播覆盖拓展至超200个城市；酒旅业务，GTV及间夜量同比及较2019年同期大幅增长。收入增速慢于GTV增速，战略侧重GTV规模及市占率，因而佣金收入增速快于广告收入，交易费用同比持平，因低线城市部分品类年费下调。估算到店酒旅经营利润率为30.5%，同比及环比均有所下降，主要因战略性加大商户支持、用户激励、营销活动投入。 新业务收入增速放缓：新业务收入188亿元，同比增速放缓至15%，对比1/2季度同比增30%/18%，略逊于市场预期2%，主要因收入结构调整及收入确认口径差异。3月网约车业务转变为纯3P模式，收入全部采用净额法计量；快驴3季度3P业务增速快于1P，净额法确认收入占比提升。经调整经营亏损51亿元，同比收窄17亿元，环比持平。 1.美团优选：累计交易用户4.9亿人，环比净增2,000万，3季度加大冷链物流投入。 2.美团买菜：GTV强劲增长，受益于用户规模、购买频次、客单价稳健增长。 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 资料来源:公司资料，安信国际 业绩预测及估值 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由安信国际证券(香港)有限公司（安信国际）编写。此报告所载资料的来源皆被安信国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。安信国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映安信国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。安信国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 安信国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。安信国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。（5）可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），安信国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意安信国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意安信国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而安信国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得安信国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。安信国际保留一切权利。 规范性披露 ⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。⚫本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。⚫安信国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 安信国际证券(香港)有限公司 电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼