看好声学、光学、结构件齐改善

收购PSS，看好国内外车载声学中高端市场发展机会。在2023中期业绩发布会上，瑞声科技宣布了PSS收购计划。该公司拥有50年以上的声学解决方案技术领导地位，服务众多国内外头部车企，全球拥有3500+员工、300+工程师，每年生产1.1亿+扬声器。从产能分布上看，PSS总部位于比利时，在墨西哥、德国、东欧、马来西亚、东莞等设有工厂，与瑞声科技在国际化版图上体现出一定的契合度。从产品上看，瑞声科技此前已经为哪吒等客户供应微型扬声器产品，且可以提供调音、功放等组件和服务，而PSS主要供应较大的车载扬声器，双方表现出一定垂直整合的价值。我们看好此次收购落地后，瑞声科技未来在海内外中高端车载声学市场的客户拓展机会，以及双方在原材料等方面的协同效应。 看好北美客户明年份额提升，以及长期的产品拓展机会。由于今年北美客户侧键创新设计没有如期发布，公司在该客户的马达业务收入不及我们预期。 我们预计公司明年在该客户的声学和马达产品份额上望获得补偿性的提升。 此外，公司此前通过收购东阳精密，拓展了在北美客户笔记本电脑方面的结构件产品。长期以来，公司与北美客户在多个产品上建立了密切的合作关系，我们预计公司未来仍有望受益于现有供应产品的份额提升、新产品拓展。 深度绑定产品热销的安卓客户，产品结构升级、拓展新型产品。在深圳客户方面，公司声学和马达望受益于新品热卖。在小米客户方面，声学、马达、结构件业务均有望受益于14系列热销。此外，公司积极拓展新兴结构件业务，例如铰链和散热产品。在7月12日发布的荣耀折叠屏旗舰机型Magic V2上，瑞声科技联合荣耀的研发工程师，采用跨界、跨行业工艺，创新引入高强材料，助力其铰链技术全面进化。散热产品方面，瑞声科技是小米13 Ultra散热产品的独家供应商，参与研发并助力其“环形冷泵技术”的落地，未来望受益于新兴产品需求提升。 光学镜头目标Q4转正，模组业务逐步正转。此前由于光学市场价格战激烈，公司光学业务亏损严重，上半年光学业务毛利率为-17%。今年Q3以来，光学市场价格趋于合理化，随着产品结构改善、稼动率提升，我们预计明年公司光学分部毛利有望实现扭亏为盈。 重申“买入”评级。考虑到市场影响下，今年整体业绩仍承压，我们适当调整了盈利预测。不考虑收购PSS的影响，我们预计公司2023-2025年收入分别为209/234/253亿元人民币，同比增长1.5%/11.6%/8.4%；归母净利润分别为5.5/12.9/16.7亿元，同比增速为-33.1%/135.2%/29.2%。倘若考虑收购PSS的影响，我们预计2024年公司归母净利润为15.7亿，我们将公司目标价提升至27.4港元（以11月24日收盘汇率计），目标市值328亿港元，对应19倍2024年PE，维持“买入”评级。 风险提示：镜头价格恢复不及预期的风险，PSS并表时间不及预期的风险，手机市场恢复不及预期的风险，新品研发或量产进度不及预期的风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 图表1：公司盈利预测（内生，不含PSS收购）