PSS发挥车载声学协同效应，光学突破提高毛利率

PSS发挥车载声学协同效应，光学突破提高毛利率 瑞声科技（2018.HK） 2024-12-31星期二 投资要点 目标价：45港元现价：37.2港元预计升幅:21.1% ➢市场复苏叠加产品组合改善，2024H1公司毛利率显著提高 2024年H1公司总营业收入为人民币112.5亿元，同比增长22.0%，毛利率为21.5%，同比提升7.4个百分点。毛利率的显著提升主要得益于手机市场复苏态势，来自声学、光学以及精密结构件等业务的产品组合改善，精益运营带来的持续效率提升以及PremiumSoundSolutions（PSS）并表带来的贡献。 ➢车载声学业务持续突破，PSS与公司的协同效应逐渐显现 PSS收购完成后，公司车载声学业务国内外双线并进：1）海外市场方面，公司在全球一线车企中占据较高份额；2）国内业务亦稳步扩张，持续供应头部新能源企业的中高端车型，并独供某头部新晋造车新势力车载扬声器，上半年出货量超百万。2024H1，PSS相关业务并表收入为人民币15.2亿元，毛利率为25.0%。车载业务正在成为公司增长新的发动机。 ➢光学技术升级，推动光学业务毛利率大幅改善 公司光学技术持续升级，产品结构不断优化。塑料镜头高端化进展顺利，6P镜头出货占比保持在15%以上，并获得了7P塑料镜头项目定点。2024年上半年，1G6P玻塑混合镜头出货约140万只，同比增长近40%。2024H1，公司光学业务实现收入人民币22.1亿元，同比增长24.9%，毛利率改善至4.7%，较去年同期显著提升21.7个百分点。 主要股东 Sapphire Hill Holdings Limited11.25%K&G International Limited10.73% ➢维持“买入”评级，目标价45港元/股 相关报告 我们预测公司2024~2026年收入分别为264.5（+29.1%）、299.3（+13.2%） 和338.6（+13.1%） 亿 元 人 民 币 ， 归 母 净 利 润16.9（+128.6%）、21.6（+27.9%）和25.4（+17.5%）亿元人民币。 我们预测公司未来两年净利润平均增速为23%。按照稳健原则，我们认为按照2025年1倍PEG计算公司估值是合理的，即按照2025年23倍PE估值，对应目标价45港元/股，距离现价有21.1%的上升空间，给予“买入”评级。 深度报告：AI推动手机升规升配，收购PSS加速车载进展-YS-20240328 研究部 姓名：杨森SFC：BJO644电话：0755-21519178Email:yangsen@gyzq.com.hk 报告正文 市场复苏叠加产品组合改善，2024H1公司毛利率显著提高 2024年H1公司总营业收入为人民币112.5亿元，同比增长22.0%，毛利率为21.5%，同比提升7.4个百分点。毛利率的显著提升主要得益于手机市场复苏态势，来自声学、光学以及精密结构件等业务的产品组合改善，精益运营带来的持续效率提升以及PremiumSoundSolutions（PSS）并表带来的贡献。 其中，公司现有业务（不包含PSS相关业务）收入为人民币97.3亿元，毛利率为20.9%，毛利率同比显着提升6.8个百分点，盈利能力持续改善；PSS相关业务并表收入为人民币15.2亿元，毛利率为25.0%。 2024年上半年，公司净利润为人民币5.37亿元，同比大幅增长257.3%。 车载声学业务持续突破，PSS与公司的协同效应逐渐显现 PSS的产品组合涵盖了低中高和全频等不同规格的高性能经典车载扬声器，搭配尖端调音技术，为消费者提供高质量体验。 根据中国汽车工业协会数据，2024年上半年国内汽车销量同比增长6.1%，其中新能源汽车销量同比快速增长约32%。 资料来源：中国汽车流通协会、国元证券经纪（香港）整理 PSS收购完成后，公司车载声学业务国内外双线并进：1）海外市场方面，公司在全球一线车企中占据较高份额；2）国内业务亦稳步扩张，持续供应头部新能 源企业的中高端车型，并独供某头部新晋造车新势力车载扬声器，上半年出货量超百万。 公司一直在探索集扬声器、功放、算法以及调音服务的垂直一体化解决方案，以及通过品牌授权模式与全球顶级音响品牌强强联合，为全球头部车企及终端使用者提供更多元选择。 2024H1，PSS相关业务并表收入为人民币15.2亿元，毛利率为25.0%。车载业务正在成为公司增长新的发动机。 资料来源：公司路演资料、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司路演资料、国元证券经纪（香港）整理 光学技术升级，推动光学业务毛利率大幅改善 公司光学技术持续升级，产品结构不断优化。塑料镜头高端化进展顺利，6P镜头出货占比保持在15%以上，并获得了7P塑料镜头项目定点。公司独家WLG工艺带来的出色表现得到智能手机厂商的积极反馈。该工艺拥有一体化压铸的独特优势，可以极大提高微棱镜的生产效率及精度。2024年上半年，1G6P玻塑混合镜头出货约140万只，同比增长近40%。 2024H1，公司光学业务实现收入人民币22.1亿元，同比增长24.9%，主要由于智能手机光学行业需求复苏及公司在中高规格市场份额提升带来的更高出货量和单价改善。光学产品毛利率改善至4.7%，较去年同期显著提升21.7个百分点，其中塑料镜头毛利率同比提升27.4个百分点至16.7%，光学模块毛利率同比增长11.8个百分点至5.7%。 2024年第三季度，根据IDC统计，全球智能手机市场同比增长约4%，连续四个 季度实现同比反弹。根据Counterpoint Research的统计口径，2024年第三季度，全球智能手机市场同比增长2%，出货量达到3.07亿部。全球智能手机收入同比增长10%，平均售价增长7%。收入和平均售价均创下历史新高。 根据Canalys数据，全球高端手机市场需求保持旺盛，三季度全球600美元以上价位段出货量同比增长15%，厂商AI手机新品进一步引发消费者关注。 我们认为未来全球智能手机行业有望呈现出货量低速增长、ASP持续提升的态势，对光学、声学以及散热等AI应用部件的需求会持续升级。 资料来源：IDC、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：Canalys、国元证券经纪（香港）整理 盈利预测与估值建议 我们预测公司2024~2026年收入分别为264.5（+29.1%）、299.3（+13.2%）和338.6（+13.1%）亿元人民币，归母净利润16.9（+128.6%）、21.6（+27.9%）和25.4（+17.5%）亿元人民币。 我们预测公司未来两年净利润平均增速为23%。按照稳健原则，我们认为按照2025年1倍PEG计算公司估值是合理的，即按照2025年23倍PE估值，对应目标价45港元/股，距离现价有21.1%的上升空间，给予“买入”评级。 风险提示 ➢全球手机和汽车销量增速不及预期；➢公司产品拓展不及预期。 投资评级定义和免责条款 投资评级 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判 断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852)37696888传真：(852)37696999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk