医疗研发外包行业深度报告：行业进入调整周期，静待未来逐步改善

行业进入调整周期，静待未来逐步改善 收入增速放缓，盈利能力稳定。2023年前三季度，CXO板块实现营业收入693.71亿元，同比增长1.58%，实现归母净利162.95亿元，同比下滑9.71%，收入增速有所放缓，利润同比有所下滑，短期收入增长放缓主要与去年同期大订单的交付以及CXO板块的周期性调整有关。2023年前三季度的毛利率、净利率分别为42.07%、23.65%，盈利能力整体保持稳定，主要原因是：1）大订单的高效交付，2）汇兑收益，3）技术能力和管理水平提升，规模效应显现。 调整周期来临，效率有所降低。2023年前三季度人均创收和人均创利分别为59.04、13.87万元，同比下滑6.19%、16.62%，固定资产周转率为1.88，同比下滑25.97%，整体来看经营效率有所降低，主要原因是CXO板块进入调整周期，新冠大订单逐步交付完毕，常规业务增长乏力，而此前人员及产能扩张较快。 《原料药板块2023三季报总结：原料药板块Q3业绩承压，期待海外需求恢复（2023.11.12）》--2023/11/12 订单短期承压，产能建设放缓。需求端：2023年前三季度CXO板块的合同负债及预收账款为70.52亿元，同比下滑19.37%，主要和大订单形成的高基数以及行业周期底部有关，预计未来随着海内外投融资的回暖，新签及在手订单有望逐步恢复。供给端：产能建设节奏放缓，2023年前三季度在建工程为139.04亿元，同比下滑0.48%，截至2023Q3员工总数下滑至117503人。 投资建议：前三季度CXO行业内不同板块基本面表现有所分化，1）创新药CXO整体处于行业周期底部，从三季报来看业绩增速有所放缓或者下滑，未来从药企需求的恢复到订单的落地以及业绩的改善仍需一定时间；2）仿制药CXO以及SMO企业业绩持续高增长，新签订单保持高增速，未来发展势头良好。现阶段逐步进入业绩真空期，我们建议关注以下几点行业或公司的变化：1）港版FDA设立及大湾区国际临床试验所的建设进度；2）美联储加息预期以及投融资的边际变化；3）减肥药、ADC、AI等领域的进展。 投资角度，我们重点推荐：1）业绩稳定且具备国际竞争优势的公司；2）新签订单高增速的公司，如：百诚医药；3）其他主题概念公司，如：泓博医药（AI主题）。 风险提示：美联储加息超预期，投融资回暖不及预期，市场竞争加剧，汇率波动等风险。 目录 一、2023Q3回顾：行业进入调整周期，静待未来逐步改善...........................................................4（一）业绩：收入增速放缓，盈利能力稳定...................................................................................4（二）效率：人均创收&创利同比下滑，固定资产周转率下降.....................................................6（三）需求：订单短期承压，未来有望改善...................................................................................7（四）供给：产能建设节奏放缓，人员总数出现下滑...................................................................8（五）估值：当前PE处于低位，凸显配置性价比.........................................................................9二、2024全年展望...............................................................................................................................10三、投资建议与公司推荐....................................................................................................................11（一）投资建议..................................................................................................................................11（二）百诚医药：业务多点开花，CRO新星高成长......................................................................11（三）泓博医药：小分子药物设计专家，一站式赋能新药研发.................................................12四、风险提示........................................................................................................................................13 图表目录 图表1：2018-2023Q3营业收入及增速.............................................................................................4图表2：2018-2023Q3归母净利及增速.............................................................................................4图表3：2018-2023Q3毛利率............................................................................................................5图表4：2018-2023Q3净利率............................................................................................................5图表5：2018-2023Q3各项费用率....................................................................................................5图表6：2018-2023Q3人均创收（万元）.........................................................................................6图表7：2018-2023Q3人均创利（万元）.........................................................................................6图表8：2018-2023Q3固定资产周转率.............................................................................................7图表9：2018-2023Q3预收账款及合同负债.....................................................................................8图表10：2018-2023Q3固定资产净值..............................................................................................8图表11：2018-2023Q3在建工程......................................................................................................8图表12：2018-2023Q3员工数..........................................................................................................9图表13：CXO指数走势..................................................................................................................10图表14：CXO指数市盈率...............................................................................................................10图表15：百诚医药盈利预测与主要财务摘要................................................................................12图表16：泓博医药盈利预测与主要财务摘要................................................................................13 一、2023Q3回顾：行业进入调整周期，静待未来逐步改善 （一）业绩：收入增速放缓，盈利能力稳定 营收增速放缓，利润同比下滑。我们从A股CXO板块中选取了22家具备代表性的上市公司进行研究，具体为药明康德、凯莱英、康龙化成、泰格医药、昭衍新药、美迪西、博腾股份、九洲药业、药石科技、皓元医药、毕得医药、百诚医药、阳光诺和、万邦医药、泓博医药、诺思格、普蕊斯、博济医药、成都先导、睿智医药、诺泰生物以及和元医药。从2018年至2022年，受益于中国产业链优势以及工程师红利，欧美订单逐步向中国转移、中国本土创新药需求崛起以及新冠药大订单的催化，CXO板块业绩实现高速增长，营业收入从2018年的239.66亿元迅速增长到2022年的934.25亿元，CAGR为40.51%，板块整体营收不断增长，创下历史新高。此外，CXO板块的盈利能力不断增强，归母净利润从2018年的44.56亿元迅速增长到2022年的217.91亿元，CAGR为48.70%，板块整体盈利能力强劲。2023年前三季度，CXO板块实现营业收入693.71亿元，同比增长1.58%，实现归母净利162.95亿元，同比下滑9.71%，收入端增速有所放缓，利润端同比有所下滑，短期业绩增长承压主要与去年同期大订单的交付以及CXO板块的周期性调整有关。 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 资料来源：iFinD，太平洋证券整理 盈利能力稳定，毛利率小幅提升。CXO板块的盈利能力稳中有升，2018年到2022年期间毛利率基本维持在40%左右，2023年前三季度毛利率为42.07%，较去年有所提升，主要与：1）新冠大订单的交付，2）汇兑收益，3）技术能力以及管理水平提升，规模 效应显现等因素有关。从净利率的角度来看，CXO板块的净利率近年来不断提升，从2018年的18.93%提升至2022年的23.60%，2023年前三季度的净利率为23.65