公司深度报告：乘风国产升级产品，穿越周期引领创新

Table_Authors]证券分析师：方霁S0630523060001fangji@longone.com.cn联系人蔡望颋cwt@longone.com.cn 投资要点： ➢NOR Flash产品结构持续优化，有望进一步提高市占率。2022年公司存储业务占比59.36%，NOR占公司存储业务的主要部分，当前公司产品主要应用在消费电子。根据ICInsights数据，2021年华邦、旺宏和兆易创新三家存储厂商的市占率分别为35%、33%和23%。中长期公司在nor在产品结构与客户结构上发力，打开新的成长空间。其一，公司在NOR产品上覆盖512K-2GB，针对不同应用市场需求提供大容量、高性能、高可靠性、高安全性、低功耗、小封装等多个系列产品，不断巩固消费电子龙头优势地位。其次，公司积极拓展工业控制、汽车电子、网络通讯领域应用，NOR业务有望进一步提高市场份额。短期内公司也迎来消费电子复苏周期，库存或将逐步去化，毛利有望改善。 ➢与国内龙头厂商合作发挥产业协同效应，自研利基DRAM，业务或将高速发展。2019年公司定向增发43.24亿元布局DRAM业务，研发1Xnm级的DRAM技术。2021年上半年，公司推出自有品牌利基型DRAM产品DDR3L、DDR4，主要面向消费类、工业控制类及车规等市场。公司与合肥长鑫发挥优势互补，在DRAM上实现多种合作模式，保障产能稳定。Trendforce统计，2021年全球利基型DRAM市场规模约为90亿美元，占DRAM总体市场规模的10%左右。利基DRAM国产化需求旺盛，公司DRAM业务有望迎来高速发展期。 ➢国内高端MCU领域领军者，有望充分受益国产化替代。根据Yole数据，2022年全球MCU市场中，英飞凌、瑞萨电子和恩智浦均以18%的市场份额并列前三，前十厂商除新唐科技和华大半导体外，其余均是美国、日本、荷兰等海外企业，CR7市占率达90%，行业集中度较高。兆易创新从2013年起步，10年间将MCU家族的规模扩充至41个产品系列、超过500款MCU产品，2023年上半年，公司推出了国内首款基于Arm® Cortex®-M7内核的GD32H系列超高性能微控制器，应用于电源、储能、机器学习和人工智能等诸多工业及高端消费领域。公司产品中工业占比较高，随着客户库存去化以及行业景气复苏，叠加消费和汽车前装应用产品出货量增长，MCU业务有望实现底部周期复苏与产品内生增长。 1.存储市场柳暗花明，国产替代未艾方兴——半导体行业深度报告（二） ➢首次覆盖，给予“买入”评级。公司在国内存储芯片和MCU领域具备绝对领先优势，产品覆盖高中低端市场，有望充分受益国产替代趋势，考虑到公司的成长性以及产品化的能力，同时结合公司新产品线的进一步拓展和量产，我们认为公司有望享受更高的估值水平。预计公司2023-2025年营业收入分别为59.15、78.37、102.81亿元，同比增速分别为-27.25%、32.49%、31.19%；归母净利润分别为6.85、15.57、25.05亿元，同比增速分别为-66.61%、127.15%、60.91%。首次覆盖，给予“买入”评级。 ➢风险提示：1）宏观环境和行业波动；2）市场竞争加剧；3）供应链风险。 正文目录 1.国内领先的半导体设计厂商.........................................................5 1.1. “存储+MCU+传感器+模拟”多产品线多赛道布局..........................................51.2.存储筑基、发力MCU和传感器..................................................................8 2. NOR Flash龙头厂商、自研DRAM打开第二成长曲线..............12 2.1.存储芯片规模与分类.................................................................................122.2. NOR Flash龙头厂商、差异化竞争利基型存储市场...................................132.3. SLC NAND搭配NOR，全面进军车规市场...............................................162.4.自研DRAM打开成长新空间.....................................................................18 3.国内MCU龙头企业、有望充分受益国产替代...........................21 3.1. 32位MCU逐渐发展为市场的主流............................................................213.2.汽车电子、工控和消费电子是MCU市场增长的核心驱动力.....................243.3.海外寡头垄断、国产替代空间广阔............................................................31 4.打造“感、存、算、控、连”一体化芯生态..................................35 4.1.收购上海思立微布局传感器业务、指纹芯片行业领先...............................354.2.进军模拟、锚定电源管理领域...................................................................37 5.估值假设与投资建议.................................................................39 5.1.盈利预测假设与业务拆分..........................................................................395.2.可比公司估值............................................................................................415.3.投资建议...................................................................................................41 6.风险提示...................................................................................42 图表目录 图1兆易创新发展历程.................................................................................................................5图2兆易创新股权结构（截至2023年H1）................................................................................7图3 2018-2023Q3公司营收及增速（亿元，%）.........................................................................8图4 2018-2023Q3公司利润端情况（亿元，%）.........................................................................8图5 2018-2023H1兆易创新营收结构（亿元）.............................................................................9图6 2018-2022年兆易创新业务毛利率情况（%）.......................................................................9图7 2018-2023H1公司境内/外营收（亿元）...............................................................................9图8 2018-2023H1公司境内/外营收占比（%）............................................................................9图9 2018-2023H1公司毛利率与净利率情况（%）....................................................................10图10 2018-2023H1公司费用率情况（%）................................................................................10图11 2018-2022年公司人均创收及增速（万元，%）................................................................10图12 2018-2022年公司人均创利及增速（万元，%）...............................................................10图13 2018-2023H1公司研发投入及占比（亿元，%）..............................................................11图14 2018-2022年公司研发人员数量及占比（人，%）............................................................11图15 2018-2023Q3公司存货及占比（亿元，%）.....................................................................11图16 2018-2023Q3公司利润与净现金流比较（亿元）..............................................................11图17全球存储芯片行业市场规模及增速(亿美元，%)................................................................12图18 2021-2022年全球存储市场结构（%）..............................................................................12图19 2006-2022年全球NOR Flash市场规模及增速（亿美元，%）........................................13图20 2021年全球NOR Flash下游应用占比（%）...................................................................13图21全球TWS耳机出货量（亿副）.......................................................