Q4内容储备丰富，稳定释放利润和现金流

买入 2023年11月15日 Q4内容储备丰富，稳定释放利润和现金流 唐伊莲852-25321539alice.tang@firstshanghai.com.hk 李倩852-25321539chuck.li@firstshanghai.com.hk 竞争格局持续向好，长期广告有想象空间：今年的宏观环境迫使高投入、低回报的玩家转变战略，以减亏为目标；在同行缩减规模的同时，奈飞作为流媒体内容行业的先行者从中受益，我们预计24年将有更多第三方资源在奈飞上回归/上线，平台将拥有更强的定价权。新业务方面，广告版订阅计划已在12个国家上线，这些市场的新增用户中有30%选择了广告版，订阅用户QoQ+70%。广告业务的创收进展略逊于预期，当前占比较小，但我们认为随着广告版用户的增长，1800亿美元的传统电视广告市场（不包括中国大陆及俄罗斯）意味着公司仍有较大的想象空间，预计25年广告收入有望贡献总收入的5%。 主要数据 行业流媒体股价448.65美元目标价538.00美元（+20%）股票代码NFLX US总股数4.38亿股市值1,964亿美元52周高/低485.00美元/273.41美元每股账面值50.51美元主要股东Capital Group9.23%Vanguard Group8.27%BlackRock6.85%Fidelity5.09% 用户净增876万，利润超预期：Q3流媒体付费用户2.47亿，YoY+9%，季度净增用户876万，显著高于市场预期，其中北美、欧洲、拉美及亚太地区各增加175/395/118/188万。收入85.42亿美元，YoY+8%，基本符合市场预期；收入增长主要来自增量用户，但平均订阅费用YoY-1%，主因海外低价市场的用户占比提升、以及过去18个月涨价幅度放缓。经营利润19.16亿美元，YoY+25%；经营利润率22.4%，同比提升3.1个百分点，高于公司指引的22.2%。摊薄后每股收益3.73美元，YoY+20%，高于市场预期的3.49美元。本季度公司以25亿美元回购约600万股，并宣布在原先50亿美元回购计划的基础上新增100亿美元，截至9月30日仍有109亿美元的额度。 工会罢工为23财年节约开支，上调自由现金流指引：由于美国演员工会罢工，部分作品拍摄计划延迟，将一次性节省约10亿美元的内容支出，我们预计23年现金内容支出将同比下降22%至131亿美元，24年恢复至171亿美元。指引：预计Q4用户增长趋势与Q3相似，平均订阅费用同比保持稳定（10月18日，美国、英国及法国Basic/Premium订阅计划分别提价），收入86.92亿美元，YoY+11%；预计Q4经营利润率为13.3%，摊薄后每股收益2.15美元。预计23年经营利润率为20%（基于2023年1月1日汇率，此前为18-20%），将23年自由现金流从50亿美元上调至65亿美元；预计24年经营利润率为22-23%。 目标价538.00美元，买入评级：预计23-25年收入CAGR为13%，净利润CAGR为23%；由于工会罢工对23财年有正面影响，24年内容支出恢复后，可能影响自由现金流的增长趋势（见图10）。采用DCF法估值，求得目标价538.00美元，对应23-25年PE分别为36/28/23倍，较当前股价有20%的上升空间，上调至买入评级。 来源：彭博 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 资料来源：公司资料，第一上海整理 主要财务报表 损益表 第一上海证券有限公司 香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话:(852) 2522-2101传真:(852) 2810-6789 本报告由第一上海证券有限公司(“第一上海”)编制，仅供机构投资者一般审阅。未经第一上海事先明确书面许可，就本报告之任何材料、内容或印本，不得以任何方式复制、摘录、引用、更改、转移、传输或分发给任何其他人。本报告所载的资料、工具及材料只提供给阁下作参考之用，并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据，或就其作出要约或要约邀请，也不构成投资建议。阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策。本报告及任何资料、材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标、财务情况、风险承受能力或任何特别需要。阁下应综合考虑到本身的投资目标、风险评估、财务及税务状况等因素，自行作出本身独立的投资决策。 本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生，但对于本报告所载预测、意见和预期的公平性、准确性、完整性或正确性，并不作任何明示或暗示的陈述或保证。第一上海或其各自的董事、主管人员、职员、雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任。对于本报告所载信息的准确性、公平性、完整性或正确性，不可作出依赖。 第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经，就本报告所载信息、评论或投资策略，发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点。信息、意见和估计均按“现况”提供，不提供任何形式的保证，并可随时更改，恕不另行通知。 第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法(「一九三四年证券法」)或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商。此外，第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法(下简称为「投资顾问法」，「投资顾问法」及「一九三四年证券法」一起简称为「有关法例」)或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问。在没有获得有关法例特别豁免的情况下，任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务，包括(但不限于)在此档内陈述的内容，皆没有意图提供给美国人。此档及其复印本均不可传送或被带往美国、在美国分发或提供给美国人。 在若干国家或司法管辖区，分发、发行或使用本报告可能会抵触当地法律、规定或其他注册/发牌的规例。本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用。 本报告不可对加拿大、日本、美国地区及美国国籍人士发放©2023第一上海证券有限公司版权所有。保留一切权利。