深度研究报告：深耕智能化测控系统30年，丰富产品布局打开增长新空间
证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 仪器仪表III 2023年11月23日 东华测试（300354）深度研究报告 强推 （首次） 深耕智能化测控系统30年，丰富产品布局 打开增长新空间 目标价：60元 当前价：41.34元 国内结构力学性能测试系统龙头，积极拓展新产品线打开增长空间。公司专注于智能化测控系统的研发和生产，拥有结构力学性能测试分析系统、结构安全在线监测及防务装备PHM系统、基于PHM的设备智能维保管理平台、电化学工作站四大类产品线，包含传感器、测控系统硬件和分析与控制软件平台，所有产品都是自主研发、设计和生产，拥有独立自主的知识产权。公司的核心技术为“小信号放大抗干扰系统解决方案”，目前已完成了多项严重干扰环境下的测试任务，能够耐受恶劣强干扰环境，得到准确的测试数据，奠定了公司的核心技术壁垒。 深耕结构力学性能测试分析系统三十载，产品力推动国产化进程。2008-2023年我国中央国防预算CAGR达9.3%，其中装备费占比在2010-2017年间占比不断增长，随着武器装备现代化及智能化发展，对结构优化、结构安全的要求逐步提高，结构性力学性能测试分析系统需求不断增加和升级。公司在结构力学性能测试领域积累多年，未来有望进一步巩固在国防军用市场优势地位，持续推进国产化替代进程实现市占率提升；此外近年来国家对高等理工科院校的投入逐年增长，高校端的结构性力学性能测试市场目前仍以海外品牌占主导，未来高校市场的国产化替代有望成为公司结构性力学性能测试分析系统增长新动力。公司结构力学性能测试分析系统2022年毛利率为68%，2021-2022年基本保持稳定。 武器装备无人化驱动PHM需求增长，民用PHM市场空间广阔。PHM目的是保障装备或产品完成规定功能，避免突发故障，包含了状态监测、异常预测、故障诊断、寿命预测、运维决策任务。我国PHM系统起步较晚，随着国内外设备状态监测与故障诊断技术的快速发展，以及我国对现代装备制造业的大力扶持和鼓励、产业结构持续调整和升级，PHM渗透率正逐步提升，2019年我国PHM市场规模为2.97亿美元，预计2026年有望提升至32.14亿美元，CAGR40.5%。公司自主开发的智能在线监测系统平台，以结构安全和设备故障预测为导向，深度融合了物联网、大数据、云/边缘计算、人工智能以及数字孪生等先进理念，可广泛应用于桥梁、房屋、隧道、边坡、大坝、港机、机械设备、电力设施以及武器装备等结构或设备的在线监测与健康管理。2022年公司结构安全在线监测及防务装备PHM系统同比增长70.36%，基于 PHM 的设备智能维保管理平台同比增长94.49%，预计未来随着国防军工安全监测管理的渗透率提升，武器装备无人化及智能化发展，以及央国企数字化改革推动，公司PHM业务有望保持快速增长势头。 电化学工作站国产替代空间广阔，两大新产品未来成长可期：国家研究与试验发展经费支出连年高速增长，公司在高校客户端的重点推广布局，叠加新型储能对于电化学工作站需求的拉动，未来公司有望进一步推动高校市场的国产替代，同时实现新的市场突破。自定义测控分析系统业务正处于培育发展初期，看好后续渗透率提升。 投资建议：我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.88/2.78/3.77亿元，同比分别增长54.8%/47.2%/35.8%。选取仪器仪表行业中同样从事PHM业务、科学仪器、或测试业务的容知日新、鼎阳科技、坤恒顺维、苏试试验作为可比公司，参考可比公司2024年平均PE为25.2，考虑到公司自主研发多种传感器，掌握核心技术“小信号放大抗干扰系统解决方案”，未来有望更多受益国产化替代以及PHM渗透率提升，业务处于快速增长期，给予公司24年30倍PE，目标价约为60.0元。首次覆盖，给予“强推”评级。 风险提示：新产品、新项目投入产出风险；国产替代进展不及预期，市场开拓情况不及预期，毛利率下滑风险，核心技术失密风险等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 367 584 836 1,115 同比增速(%) 42.8% 59.2% 43.1% 33.4% 归母净利润(百万) 122 188 278 377 同比增速(%) 52.2% 54.8% 47.2% 35.8% 每股盈利(元) 0.88 1.36 2.01 2.73 市盈率(倍) 47 30 21 15 市净率(倍) 9.5 7.5 5.7 4.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年11月22日收盘价 证券分析师：范益民 电话：021-20572562 邮箱：fanyimin@hcyjs.com 执业编号：S0360523020001 证券分析师：丁祎 邮箱：dingyi@hcyjs.com 执业编号：S0360523030001 公司基本数据 总股本(万股) 13,832.02 已上市流通股(万股) 7,996.66 总市值(亿元) 57.18 流通市值(亿元) 33.06 资产负债率(%) 9.40 每股净资产(元) 4.81 12个月内最高/最低价 49.62/31.81 市场表现对比图(近12个月) -15%1%17%32%22/1123/0223/0423/0623/0923/112022-11-23~2023-11-22东华测试沪深300华创证券研究所 东华测试（300354）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 投资主题 报告亮点 本篇报告对公司传统业务及新兴业务板块进行逐一分析。1）探讨结构性力学性能测试仪器的发展历程、政策背景、下游高校及国防军工行业需求的驱动力，从竞争格局、目前下游客户及新签订单等角度展望公司未来的发展情况；2）对PHM系统原理、产业链、我国政策情况、竞争格局进行梳理，分析目前公司PHM系统在国防军工以及央国企数字化需求下的应用场景的扩张潜力；3）梳理电化学工作站基本工作原理、下游需求、以及公司目前布局；4）分析了公司新业务自定义测试分析系统及实验与仿真融合分析平台的应用领域、以及公司产品的情况。 投资逻辑 结构性力学性能测试：国防预算支出持续增加，其中装备费用占比持续提升，随着武器装备现代化及智能化发展，对结构优化、结构安全的要求逐步提高，结构性力学性能测试分析系统需求不断增加和升级。公司深耕结构性力学性能测试近30年，未来有望进一步巩固在国防军用市场优势地位，持续推进国产化替代进程实现市占率提升；此外高校端的结构性力学性能测试市场目前仍以海外品牌占主导，伴随公司产品力及品牌力的提升，叠加销售端的积极布局，未来有望进一步提高市占率。 结构安全在线监测及防务装备PHM系统及基于PHM的设备智能维保管理平台：我国工业设备状态监测与故障诊断行业发展时间较短，尚处于快速发展阶段，公司自主开发的智能在线监测系统平台，以结构安全和设备故障预测为导向，深度融合了物联网、大数据、云/边缘计算、人工智能以及数字孪生等先进理念，可广泛应用于桥梁、房屋、隧道、边坡、大坝、港机、机械设备、电力设施以及武器装备等结构或设备的在线监测与健康管理，预计未来随着国防军工安全监测管理的渗透率提升，武器装备无人化及智能化发展，以及央国企数字化改革推动，公司PHM业务有望保持快速增长势头。 电化学工作站：国家研究与试验发展经费支出连年高速增长，公司在高校客户端的重点推广布局，叠加新型储能对于电化学工作站需求的拉动，未来公司有望进一步推动高校市场的国产替代，同时实现新的市场突破。 自定义测控分析系统业务正处于培育发展初期，看好后续渗透率提升。 关键假设、估值与盈利预测 我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为1.88/2.78/3.77亿元，同比分别增长54.8%/47.2%/35.8%。选取仪器仪表行业中同样从事PHM业务、科学仪器、或测试业务的容知日新、鼎阳科技、坤恒顺维、苏试试验作为可比公司，参考可比公司2024年平均PE为25.2，考虑到公司自主研发多种传感器，掌握核心技术“小信号放大抗干扰系统解决方案”，未来有望更多受益国产化替代以及PHM渗透率提升，业务处于快速增长期，给予公司24年30倍PE，目标价约为60.0元。首次覆盖，给予“强推”评级。 东华测试（300354）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 目 录 一、国内领先的结构力学性能研究和电化学工作站整体解决方案提供商 ......................... 7 （一）发展历程：深耕行业30载，中国测试行业“专精特新”小巨人 ........................ 7 （二）主营业务：软硬件独立自主研发，拥有四大产品线 ......................................... 7 （三）股权结构：股权结构稳定，推行股权激励绑定核心骨干团队 ....................... 10 （四）财务分析：营收与净利双高增长，期间费用率呈下降趋势 ........................... 11 二、深耕结构力学性能测试分析系统三十载，产品力推动国产化进程 ........................... 15 （一）源起国防科研需求，政策端持续支持 ............................................................... 15 （二）国防研发投入持续加大，高校市场国产化水平具备提升空间 ....................... 17 （三）收入稳健增长，积极拓展国防、高校及民用三大市场 ................................... 19 三、武器装备无人化驱动PHM需求增长，民用PHM市场空间广阔 ............................. 22 （一）PHM实现事先预测和运维，起步较晚发展较快 .............................................. 22 （二）基于故障机理，实现差异化竞争优势，收入正处快速成长期 ....................... 27 （三）武器装备无人化及智能化发展，国防领域PHM渗透率有望提升 ................. 28 （四）央国企数字化改革推动，多下游行业驱动PHM市场需求增长 ..................... 31 四、新型储能行业高速发展，电化学工作站高校国产替代持续推进 ............................... 35 五、推进自定义测控分析系统、实验与仿真融合分析平台研发，丰富公司产品线 ....... 41 六、盈利预测与估值分析 ....................................................................................................... 44 七、风险提示 ........................................................................................................................... 46 东华测试（300354）深度研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 图表目录 图表 1 公司发展历程 ...........
