华为汽车产业链转债梳理——一体化压铸

固定收益类●证券研究报告 专题报告 华为汽车产业链转债梳理——一体化压铸 投资要点 分析师罗云峰SAC执业证书编号：S0910523010001luoyunfeng@huajinsc.cn分析师牛逸SAC执业证书编号：S0910523040001niuyi@huajinsc.cn 进入2023年四季度，权益市场调整仍在持续，宏观经济弱复苏大背景下，汽车成为今年为数不多的上涨板块。截至11月10日，申万汽车行业指数年内上涨8.07%，仅次于通信、传媒、计算机、电子。 传统制造业属性为汽车行业今年以来业绩表现提供了较为坚实的基础，而以AIGC为代表的科技加成为汽车行业整体估值提升提供了更为广阔的空间。9月12日华为新款问界M7上市再次提升汽车行业热度，智能驾驶技术进步为汽车行业提供了发展新动力。华为在技术方面多年的深耕积累，对产业链的价值提升效果显著，同时也得到了市场的广泛认可，在手机、汽车、算力等多个领域，华为概念在今年均保持了较高的热度。涉及华为概念的华为平台指数、华为鲲鹏指数、华为汽车指数、华为鸿蒙指数、华为HM5指数、华为星闪指数年初至11月10日涨幅分别为32.87%、31.19%、18.17%、31.13%、47.09%、18.75%，显著跑赢主要指数。坚实的业绩支撑和新技术带来突破提升，加以头部科技企业华为引领的产业链概念加持，汽车行业有望迎来新的一轮上涨。而华为汽车引领的相关产业链上下游企业也将从中受益。 相关报告 ESG市场跟踪双周报（2023.11.6-2023.11.19）-中美两国发表关于 加 强 合 作 应 对 气 候 危 机 的 声 明2023.11.19 资产配置周报（2023-11-19）-一万亿新增国债发行在即2023.11.19 地方债发行计划半月报-2023年四季度地方债发行计划已披露12326亿元2023.11.16资产端改善动能边际下降2023.11.15 资产配置周报（2023-11-12）-成长连续三周跑赢价值之后2023.11.12 汽车轻量化是节能汽车、新能源汽车、智能网联汽车的共性基础技术。由于国内消费者对SUV等中大型乘用车偏好、新车配置不断增加，整车整备质量不断增加，对非电动车的节能减排以及电动车增加续航带来了一定挑战。与技术路线图1.0相比，技术路线图2.0的重心由降低整车整备质量转向了降低整车轻量化系数。即不再简单地要求降低整车重量，而是综合质量、性能、能耗进行考量。 在汽车轻量化设计的整体背景下，出于提高整车性能、降低能耗、增加续航等综合目的，车企有望通过降低车身重量、提高车身强度来实现整车轻量化设计。具体方向主要有三种：结构优化设计、优化制造工艺、采用新型轻量化材料。一体化压铸则主要在制造工艺和材料端实现了新的突破。 一体化压铸涉及到的材料目前以免热处理合金为主，设备主要包括超大型压铸机和压铸模具，核心工艺则取决于压铸厂商的工艺水平。我们认为，一体化铸造产业链相对简单，上中下游细分赛道中，压铸设备由于短期内厂商进入难度大、投入资本高、研发时间长，壁垒相对较高。压铸厂商的优势在于前期产能布局是否充分、工艺经验水平是否领先同行以及与主机厂合作深度。材料厂商所拥有的配方专利包括组成元素和添加微量元素的种类和含量，以及生产过程中的温度、净化等工艺。由于专利保护相对较为宽泛，在原有配方上进行微调可能也会涉及侵权，因此下游客户合作为避免纠纷通常会锁定上游材料商所生产材料配方成分，优先选择拥有专利配方的厂商合作。专利配方是材料厂商的核心竞争力。压铸模具上，由于一体化压铸设备的锁模力还在不断提升，对模具的设计能力、材料的强度韧性以及用于模具研配和校正的合模机都面临着新的挑战。同时单套模具每年可生产6~8万套零部件，根据《我国一体化压铸模具行业厂商竞争格局及2022-2025年市场需求空间预测》预计我国2025年一体化模具市场空间约73亿元，市场空间较小。综合来看，我们认为投资优先度上，压铸设备≥压铸厂商≥材料厂商＞模具厂商。 华为汽车采取了Tier1模式、华为HI模式、华为智选模式。三种模式均取得了不同程度的成功，但以与赛力斯深度合作的问界系列热度最高。华为汽车产业链上公 司众多，合作深度深浅不一。其中第三方压铸厂商因为重资产、资金需求大，多数选择发行转债。综合标的资质和华为合作紧密程度，我们重点推荐第三方压铸厂商龙头文灿转债（113537.SH）。 正股文灿股份三大核心优势： 1、设备优势。公司与力劲科技在超大型压铸设备定制方面已建立了稳定的战略合作关系，实现提前锁定其特定型号压铸机的供应。截至2023Q3，公司拥有4500T以上压铸机26台，已全部安装完成并投入使用。随着主机厂和第三方厂商都开始发力一体化压铸，设备端的先发优势、稳定合作关系和前期技术积累有助于公司持续保持领先地位。 2、产能布局优势。公司实现了珠三角、长三角、环渤海地区、西南地区的产能服务布局，国外覆盖法国、匈牙利、墨西哥、塞尔维亚等多个国家的全球化生产布局。由于一体化压铸的结构件尺寸和重量较大，运输成本较高，因此在主机厂附近就近布局对于压缩成本、提高效率、提高响应速度有较大影响。其中重庆项目基地是问界系列生产商赛力斯所在地，为公司向AITO问界M5/M7/M9供货带来一定优势。后续随着奇瑞与华为合作生产智界系列，公司有望通过安徽生产基地继续与华为汽车深度合作。 3、工艺水平优势。经过多年研发生产积累，公司率先在大型一体化车身产品领域获得客户量产项目定点并且完成试模，在2022年四季度已实现产品量产和交付，目前一体化产品良率超过95%及以上。高良率显著提升公司在核心客户的竞争力，有助于公司未来和更多头部品牌开展合作。公司所有车身结构件项目的模具都是自主开发制造的，子公司文灿研究院积累了大量车身结构件的项目经验。除此之外，公司是少数掌握了为高压铸造、低压铸造和重力铸造三种铸造工艺的厂商，三种工艺相互补充、不能替代，工艺齐全同样是公司的核心竞争力之一。 财务方面，公司近年来因不断扩建产能和新建基地，资本开支较大，同时固定资产比重过高带来每年的折旧摊销对利润产生一定影响。2023年H1公司整体利润下滑主要受以下综合因素影响：（1）一季度行业销量放缓，公司新能源汽车客户上半年排产量不及预期，同时公司为部分客户增设的新的产能设备已经开始折旧。（2）收购百炼集团墨西哥重力铸造工厂在手订单充足，但由于部分设备老化更换和升级，高负荷开工率造成部分产品交付延迟，质量成本支出增加；（3）公司墨西哥第三工厂已完成一期厂房建设，在进行设备采购，暂时处于亏损阶段。上述因素中行业景气度已经于下半年快速回升，海外工厂设备更换、采购偏向于短期因素，随着不利影响逐步消除，公司业绩有望迎来触底回升。 风险提示 1、经济失速下滑，政策超预期宽松；2、行业下游需求恢复不及预期；3、正股波动风险，转债强赎风险；4、转债市场情绪大幅波动；5、一体化压铸发展不及预期、汽车产量销量下滑 内容目录 一、前言.............................................................................................................................................................4二、汽车轻量化——一体化压铸.........................................................................................................................6（一）汽车轻量化........................................................................................................................................6（二）一体化压铸........................................................................................................................................7（三）材料、工艺及设备.............................................................................................................................81、免热处理合金..................................................................................................................................82、超大型压铸机..................................................................................................................................93、压铸模具.......................................................................................................................................104、压铸工艺.......................................................................................................................................105、小结...............................................................................................................................................11三、相关转债....................................................................................................................................................111、文灿转债.......................................................................................................................................12四、风险提示....................................................................................................................................................16 图表目录 图1：申万一级行业涨跌幅.................................................................................................................................5图2：前十月汽车行业指数走势.......................