2023年三季报点评：发电业务经营持续向好，集团资产助力煤炭产量外延增长

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 a 中国神华（601088）：发电业务经营持续向好，集团资产助力煤炭产量外延增长 ——2023年三季报点评 2023年11月17日 强烈推荐/维持 中国神华 公司报告 事件：中国神华公司发布2023年三季度报告：前三季度公司实现营业收入2524.67亿元，同比增长0.8%；实现归母净利润482.69亿元，同比减少18.4%；扣非后归母净利润 478.11 亿元，同比下降 18.2%。基本每股收益2.43元，同比下降18.4%。 分季度看，2023Q3，公司实现营业收入 830.3 亿元，环比增加0.8%，同比减少2.2%；归属于上市公司股东净利润 149.9 亿元，环比增加2.2%， 同比减少16.7%，扣非后归属于上市公司股东净利润 148.4 亿元，环比增加2.8%，同比下降17.1%。 点评：煤炭分部：煤价下滑，成本增长，导致盈利回落。2023年前三季度公司煤炭分部实现营业收入2001.35亿元，同比增加0.2%；营业成本为1392.27亿元，同比增9.7%。公司前三季度商品煤产量为2.42亿吨，同比增长2.8%，煤炭销售量为3.33亿吨，同比增加7.5%。其中国内自产煤及采购煤销量3.12亿吨，占国内煤炭销售量合计比例93.9%。上半年自产煤单位生产成本为191.0元/吨，同比增长11.9%，主要原因是社保缴费政策性增长，按进度计提的员工薪酬增加以及安全生产费、外委剥离费等增长；由于成本增加导致公司煤炭分部毛利率为30.4%，同比下降6.1个百分点；利润总额为444.22亿元，同比下降20.3%。按照合同定价机制来看，前三季度公司年度长协煤销售量为200.20百万吨，占销售量合计比例60.2%，同比增长21.1%。月度长协煤销售量为79.4百万吨，同比下降20.2%。现货煤销售量为36.0百万吨，销量占比由9.1%增长至10.8%。在销售价格方面，年度长协煤和现货煤销售价格为505元/吨和621元/吨，分别同比下降2.1%和22.5%；月度长协煤销售价格为818元/吨，同比减少0.2%。 发电分部：售电量增长，毛利率增长，增加业绩，发电业务经营情况持续向好。2023年前三季度公司实现总发电量56.03十亿千瓦时，同比降低2.7%；售电价为413元/兆瓦时，同比降低2.4%。发电分部实现营收680.49亿元，得益于售电量增长，营业收入同比增加9.2%；营业成本558.78亿元，同比增加6.2%，主要原因是售电量，燃煤采购成本增加。毛利率17.9%，同比上升2.3个百分点，发电业务经营情况持续向好。 运输分部及煤化工分部：成本大幅上升导致各业务毛利率均有所下滑。2023年前三季度公司铁路分部实现营收329.88亿元，同比增长4.0%，营业成本为203.67亿元，同比增长13.9%。港口分部毛利率下降1.8个百分点；由于平均海运价格下降，航运分部毛利率同比下降6.9个百分点；由于聚烯烃产品销售量及平均销售价格下降，煤化工分部毛利率为8.1%，同比下降8.7个百分点。 集团资产助力煤炭产量的外延增长，有望贡献业绩。2023年上半年，公司启动了收购国家能源集团公司所持内蒙古大雁矿业集团有限责任公司100%股 公司简介： 中国神华是全球领先的以煤炭为基础的综合能源上市公司，成立于2004年11月8日，主要经营煤炭、电力、新能源、煤化工、铁路、港口、航运七大板块业务，以煤炭采掘业务为起点，利用自有运输和销售网络，以及下游电力、煤化工和新能源产业，实行跨行业、跨产业纵向一体化发展和运营模式。未来3-6个月重大事项提示： 无 发债及交叉持股介绍: 无 资料来源：同花顺、东兴证券研究所 交易数据 52周股价区间（元） 31.6-26.9 总市值（亿元） 6,113.54 流通市值（亿元） 5,074.29 总股本/流通A股（万股） 1,986,852/1,649,104 流通B股/H股（万股） -/337,748 52周日均换手率 0.91 52周股价走势图 资料来源：恒生聚源、东兴证券研究所 分析师：曹奕丰 021-25102904 caoy f_yjs@dxzq.net.cn 执业证书编号: S1480519050005 研究助理：莫文娟 010-66555574 mwj882004@163.com 执业证书编号: S1480122080006 -9.0%11.0%31.0%11/171/173/175/177/179/17中国神华 沪深300 权和国家能源集团杭锦能源有限责任公司100%股权，截至2022年，大雁矿业下属雁南矿和扎尼河露天矿，两处煤矿可采储量4.1亿吨，当年完成商品煤产量约870万吨；杭锦能源 下属塔然高勒煤矿，该煤矿可采储量9.2亿吨，在建产能1000万吨。伴随资产注入及在建矿井逐步投产，公司煤炭业务有望迎来产量外延增长，贡献业绩。 公司盈利预测及投资评级：我们认为，公司在售电业务加速发展，发电业务经营情况持续向好。同时伴随资产注入及在建矿井逐步投产，公司煤炭业务有望迎来产量外延增长，贡献稳定业绩。预计公司23~25年归母净利润有望达633.74/654.24/669.03亿元，对应EPS为3.19/3.29/3.37元。维持“强烈推荐”评级。 风险提示：宏观经济复苏程度不及预期，行业内国企改革不及预期，行业面临有效需求不足，煤价波动不及预期的风险。 财务指标预测 指标 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 335,216 344,533 340,533 351,089 360,800 增长率（%） 43.7% 2.8% -1.2% 3.1% 2.8% 归母净利润（百万元） 50,269 69,626 63,374 65,424 66,903 增长率（%） 28.3% 38.5% -9.0% 3.2% 2.3% 净资产收益率（%） 13.3% 17.7% 15.4% 15.3% 15.0% 每股收益(元) 2.53 3.50 3.19 3.29 3.37 PE 12.15 8.77 9.64 9.34 9.13 PB 1.62 1.55 1.49 1.43 1.37 资料来源：公司财报、东兴证券研究 P2 东兴证券公司报告 中国神华（601088）：发电业务经营持续向好，集团资产助力煤炭产量外延增长 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 附表：公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 流动资产合计 208,310 211,050 234,184 263,377 293,163 营业收入 335,216 344,533 340,533 351,089 360,800 货币资金 162,886 170,503 183,011 210,607 238,903 营业成本 224,452 210,059 220,538 227,526 234,274 应收账款 13,983 12,602 14,609 15,062 15,478 营业税金及附加 16,502 19,972 15,352 16,232 17,231 其他应收款 3,415 2,307 2,377 3,226 3,326 营业费用 581 410 405 418 429 预付账款 7,893 6,809 7,070 7,289 7,491 管理费用 9,119 9,930 9,815 10,119 10,399 存货 12,633 12,096 15,113 15,592 16,054 财务费用 88 877 1,348 681 122 其他流动资产 8,608 6,663 11,155 11,501 11,819 研发费用 2,499 3,722 2,735 2,820 2,898 非流动资产合计 398,742 410,651 401,598 394,516 387,670 资产减值损失 -3,853 -4,709 -3,852 -3,972 -4,082 长期股权投资 47,644 49,650 51,521 53,407 55,317 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 固定资产 239,736 250,057 238,395 229,125 222,203 投资净收益 -885 2,420 1,571 1,571 1,571 无形资产 50,908 52,589 43,824 35,059 26,295 加：其他收益 1,005 864 742 742 742 其他非流动资产 30,149 32,675 32,675 32,675 32,675 营业利润 78,242 98,138 88,799 91,634 93,678 资产总计 607,052 621,701 635,782 657,893 680,833 营业外收入 380 443 421 421 421 流动负债合计 91,748 98,404 94,880 97,881 100,769 营业外支出 1,247 2,334 1,616 1,616 1,616 短期借款 4,248 5,216 0 0 0 利润总额 77,375 96,247 87,604 90,439 92,483 应付账款 35,216 38,972 40,497 41,780 43,019 所得税 18,016 14,592 13,282 13,711 14,021 其他流动负债 52,284 54,216 54,383 56,101 57,750 净利润 59,359 81,655 74,322 76,727 78,462 非流动负债合计 69,628 64,052 53,793 44,137 34,774 少数股东损益 9,090 12,029 10,949 11,303 11,559 长期借款 53,875 43,336 33,077 23,421 14,058 归属母公司净利润 50,269 69,626 63,374 65,424 66,903 其他非流动负债 15,753 20,716 20,716 20,716 20,716 主要财务比率 负债合计 161,376 162,456 148,673 142,018 135,543 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 少数股东权益 68,801 65,391 76,340 87,643 99,201 成长能力 实收资本（或股本） 19,869 19,869 19,869 19,869 19,869 营业收入增长 43.7% 2.8% -1.2% 3.1% 2.8% 资本公积 74,667 68,014 68,014 68,014 68,014 营业利润增长 23.2% 25.4% -9.5% 3.2% 2.2% 未分配利润 282,339 305,971 322,886 340,349 358,206 归属于母公司净利润增长增长 28.3% 38.5% -9.0% 3.2% 2.3% 归属母公司股东权益合计 376,875 393,854 410,769 428,232 446,089 获利能力 负债和所有者权益 607,052 621,701 635,782 657,893 680,833 毛利率(%) 33.0% 39.0% 35.2% 35.2% 35.1% 现金流量表 单位: 百万元 净利率(%) 17.7% 17.7% 23.7% 21.8% 21.9% 2 021A 2 022A 2 023E 2024E 2 025E 营业利润率（%） 8.3% 11.2% 10.0% 9.9% 9.8% 经营活动现金流