2024年通胀分析展望：CPI回升几何，PPI何时转正？

——2024年通胀分析展望 宏观分析师：丁俊菘博士SAC NO：S1120523070003 核心观点 ●2023年CPI走势回顾：2023年CPI整体呈现震荡下行而后逐步企稳的态势。年初受管控放开、积压需求释放等因素影响，价格维持相对高位。不过随着基数走高、食品分项拖累（猪肉）以及需求偏弱等因素，CPI同比出现下行并于7月转负，在经历短暂回升后，10月再度负增。11、12月我们判断随着基数的转弱以及猪肉等食品分项的企稳，CPI有望小幅正增长，全年中枢约0.4%。 ●2024年CPI走势展望：2024年猪肉价格或有所回升，但受制于能繁母猪存量仍多于4100万头正常保有量，反弹高度或有限。2024年原油供需维持紧平衡，价格中枢或将小幅上移，布伦特原油全年平均约93美元/桶。整体来看，2024年CPI或将呈现震荡上行态势，高点接近2%，Q1-Q4均值分别为0.8%、1.0%、1.6%、1.8%，全年中枢1.3%左右。 ●2023年PPI走势回顾：2023年PPI整体呈现快速探底而后逐步回升的态势。年初以来PPI伴随生产资料的回落开启探底模式，5月PPI同比-5.4%，确认阶段性底部。5月后，随着PPI基数的走低以及原油、有色等国际大宗价格的回升，PPI同比降幅逐月收窄。不过当前国际原油、有色价格出现回落，国内钢材、水泥价格也相对疲弱，年内较难转正。 ●2024年PPI走势展望：2024年煤炭、钢材需求有所回升，价格或将温和上行；有色价格受美元转弱以及全球需求弱修复影响，价格也将震荡上行。整体来看，2024年PPI或将呈现逐步回升态势，较大概率在5月转正，Q1-Q4均值分别为-1.2%、0.4%、1.3%、1.0%，全年中枢0.4%左右。 ●风险提示：宏观经济出现超预期波动，将对宏观经济带来较难预测的扰动。 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●2023年CPI整体呈现震荡下行而后逐步企稳的态势。 2023年初受管控放开、积压需求释放等因素影响，价格维持相对高位，1月CPI同比2.1%，为全年最高点。 不过随着去年基数走高、食品分项拖累（猪肉）以及需求偏弱等因素，CPI同比也出现了下行，并于7月正式转负，当月CPI同比-0.3%，这也是自2020年以来的再度转负。 7月后CPI经历短暂转正，10月再度负增，同比-0.2%。11、12月我们判断随着基数的转弱以及猪肉等食品分项的企稳，CPI有望小幅正增长。 资料来源：WIND资讯，华西证券研究所 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●明年猪价或将小幅反弹，不过斜率相对平缓 需求端：随着天气逐渐转冷，猪肉需求或将得到支撑。10月猪肉价格“旺季不旺”主要与今年秋季气温偏高有关，后续随着气温的转冷，猪肉需求将会逐步改善。 供给端：能繁母猪存栏小幅回落，生猪供给有所减少。能繁母猪存栏领先猪价10个月左右，自今年1月开始，能繁母猪数量便开始出现回落迹象，或对明年猪价产生支撑。不过当前能繁母猪存栏量仍多于4100万头的正常保有量，所以猪价反弹幅度或相对有限。 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●今年油价整体呈现震荡上行态势。 3月受OPEC+产量下降影响，油价出现了小幅回升，4月中旬随着市场对于美联储加息预期的增强，开启震荡下跌。 7月以来受OPEC+减产影响，国际油价再度上涨，从72美元/桶最高涨至约96美元/桶，9月底伴随着减产政策的边际松动出现回落。 10月巴以冲突再度引发油价反弹，最高升至92美元/桶，不过仅持续了两周左右，便再度回落。 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●明年原油供需或将维持紧平衡状态。 供给方面，新增产量继续收缩：EIA预计2024年全球新增原油供应约100万桶/天，增幅继续收窄，由于OPEC+减产计划维持到2024年底，所以增量主要来自非OPEC组织，其中美国贡献最多。 需求方面，全球需求略有回升：EIA预计2024年全球新增原油需求约140万桶/天，这部分新增需求主要由非OECD国家贡献，需求增加约134万桶/天（中国预计增加38万桶/天）。我们判断主要原因是美联储加息或将停止，并且可能会24年中后开启降息，美联储金融条件的边际放松给新兴经济体带来喘息机会。 2024年全球原油新增产量继续收缩 2024年全球原油供需维持紧平衡 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●明年原油中枢或将小幅上移：由于明年全球原油供需处于紧平衡状态，EIA预计国际油价中枢或将小幅上移。布伦特原油价格Q1-Q4分别为：93.64、94.34、93.00、92.00美元/桶。全年平均为93.24美元/桶，较2023年的83.99美元/桶增加11个百分点左右。 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●鲜菜的价格波动存在明显的季节性特征。鲜菜的价格波动存在明显的季节性特征，3-6月蔬菜大量上市，价格逐步回落；7-9月易受洪涝灾害影响，价格有所上行，10-11月，秋菜上市，价格再度小幅回落；12月至次年2月价格一般为年内高点。 ●服务价格有望保持韧性。今年以来，居民出行、旅游等服务消费整体较为旺盛，国家统计局的数据显示，前三季度服务零售额同比18.9%，明显好于商品零售。展望明年，随着居民收入的逐步改善，服务消费有望继续保持韧性。 资料来源：WIND资讯，华西证券研究所 2024年CPI：震荡上行，中枢1.3% ●综上对CPI核心驱动因素的分析和判断，对CPI同比走势预测如下：2024年CPI呈现震荡上行态势，高点接近2%，Q1-Q4均值分别为0.8%、1.0%、1.6%、1.8%，全年中枢1.3%左右。2024年CPI同比走势预测(%) 2024年PPI：逐步回升，5月或转正 ●2023年PPI整体呈现快速探底而后逐步回升的态势。 2023年1月PPI同比-0.8%，随后伴随生产资料的回落开启探底模式，5月PPI同比-5.4%，确认阶段性底部。 5月后，随着PPI基数的走低以及原油、有色等国际大宗价格的回升，PPI同比降幅逐月收窄。不过当前国际原油、有色价格出现回落，国内钢材、水泥价格也相对疲弱，年内较难转正。 2024年PPI：逐步回升，5月或转正 ●煤炭需求有所回升，煤价或将温和上行。随着北方陆续入冬，取暖需求逐步增加，目前库存处于历史中枢附近，随着需求的逐步回升，煤价有望震荡上行。不过近年来，国家发改委加大了煤炭价格的调控监管，煤价或将保持温和上涨态势。 ●库存回落，需求回升，钢材价格或将稳中有升。随着一万亿新增国债的落地生效（主要投向水利设施），对于钢材的需求有所增多，并且当前钢材库存相对不高，后续价格有望逐步企稳。 资料来源：WIND资讯，华西证券研究所 2024年PPI：逐步回升，5月或转正 ●有色金属价格或将震荡上行。一方面，美联储加息已接近尾声，受停止加息以及美国经济逐步放缓影响，美元或将走弱，而美元的弱势或对以美元定价的有色等大宗价格产生一定提振。 另一方面，有色金属价格与全球PMI走势高度相关，全球制造业PMI指数虽从低点略有回升，但仍在枯荣线以下，或对有色价格产生压制。一正一负力量对冲下，有色价格或维持震荡上行态势。 2024年PPI：逐步回升，5月或转正 ●综上对PPI核心驱动因素的分析和判断，对PPI同比走势预测如下：2024年，PPI整体呈现逐步回升态势，2024年5月或将转正，Q1-Q4均值分别为-1.2%、0.4%、1.3%、1.0%，全年中枢0.4%左右。2024年PPI同比走势预测(%) 4风险提示 宏观经济出现超预期波动，将对宏观经济带来较难预测的扰动。 谢谢！！ 分析师与研究助理简介 孙付，毕业于复旦大学世界经济系，华西宏观首席分析师，专注于经济增长、货币政策与利率研究，完成“蜕变时期：杠杆风险与增长动能研究”和“逆风侵袭：冲击与周期叠加”两部宏观经济研究专著，诸多成果被“金融市场研究”、“新财富”等收录刊发。丁俊菘，复旦大学经济学博士，2021年7月加入华西证券研究所，专注于就业、通胀以及流动性等方面的研究，在 《金融研究》、《财经科学》、《Grow and Change》等一流期刊发表学术论文数篇。篇。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html 免责声明 华西证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具备证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司签约客户使用。本公司不会因接收人收到或者经由其他渠道转发收到本报告而直接视其为本公司客户。 本报告基于本公司研究所及其研究人员认为的已经公开的资料或者研究人员的实地调研资料，但本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载资料、意见以及推测仅于本报告发布当日的判断，且这种判断受到研究方法、研究依据等多方面的制约。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及预测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息始终保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者需自行关注相应更新或修改。 在任何情况下，本报告仅提供给签约客户参考使用，任何信息或所表述的意见绝不构成对任何人的投资建议。市场有风险，投资需谨慎。投资者不应将本报告视为做出投资决策的惟一参考因素，亦不应认为本报告可以取代自己的判断。在任何情况下，本报告均未考虑到个别客户的特殊投资目标、财务状况或需求，不能作为客户进行客户买卖、认购证券或者其他金融工具的保证或邀请。在任何情况下，本公司、本公司员工或者其他关联方均不承诺投资者一定获利，不与投资者分享投资收益，也不对任何人因使用本报告而导致的任何可能损失负有任何责任。投资者因使用本公司研究报告做出的任何投资决策均是独立行为，与本公司、本公司员工及其他关联方无关。 本公司建立起信息隔离墙制度、跨墙制度来规范管理跨部门、跨关联机构之间的信息流动。务请投资者注意，在法律许可的前提下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的前提下，本公司的董事、高级职员或员工可能担任本报告所提到的公司的董事。 所有报告版权均归本公司所有。未经本公司事先书面授权，任何机构或个人不得以任何形式复制、转发或公开传播本报告的全部或部分内容，如需引用、刊发或转载本报告，需注明出处为华西证券研究所，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。