每日晨报

2023年11月15日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻 军 工 ：2023年 三 季 报 业 绩 综 述 ：Q3利 润 端 继 续 承 压 ，强 需 求 预 期 下“ 静 待 花开 ”。“ 订 单 重 于 业 绩 ”，“ 乐 ”见2024。当 前 军 工 板 块 基 本 面 、情 绪 面 、资 金 面皆 处 于 底 部 ，估 值 分 位 数 仅17.9%，随 着 四 季 度 中 期 调 整 落 地 ，订 单 可 见 并 驱动 板 块 业 绩 逐 步 复 苏 ，24Q1板 块 业 绩 环 比 和 同 比 将 迎 来 明 显 改 善 ，23Q4行 情拐 点 可 期 。2024年“ 轻 赛 道 ，重 个 股 ”，建 议“ 五 维 度 ”配 置 ：1）新 域 新 质 ，包 括 无 人 装 备 核 心 供 应 商 中 无 人 机 、航 天 彩 虹 、航 天 电 子 、晶 品 特 装 ，远 火 供应 商 北 方 导 航 、理 工 导 航 、雷 达/通 信/电 子 对抗 核 心 供 应 商 盟 升 电 子 、国 博 电子 、七 一 二 ，军 工 信 息 安 全 供 应 商 邦 彦 技 术 、佳 缘 科 技 ；2）航 空/航 发 产 业 链 ，包 括 航 发 动 力 、 中 航 西 飞 、 西 部 超 导 、 中 航 光 电 、 中 航 重 机 、 宝 钛 股 份 ；3）导 弹/卫 星/北 斗 三 产 业 链 ，包 括 菲 利 华 、新 雷 能 、海 格 通 信 ；4）国 产 化 提 升 受益 标 的 ， 包 括 紫 光 国 微 和 振 华 风 光 ；5） 国 企 改 革 受 益 标 的 ， 包 括 航 发 控 制 、航 天 发 展 、 天 奥 电 子 、 国 睿 科 技 和 中 航 机 载 等 。 央行周二净投放710亿元，开展4240亿元7天期逆回购操作 央行：构建覆盖全社会征信体系，推动征信行业高质量发展 北京等15个城市首批启动公共领域车辆全面电动化先行区试点 高盛2024全球宏观展望：最艰难的时期已经过去 家 电 ：公 募 基 金 逆 势 增 配 ，关 注“ 双 十 一 ”销 售 表 现 。随 着 地 产 端 筑 底 改 善 和促 消 费 政 策 逐 步 发 力 ，家 电 内 需 有 望 得 到 支 撑 ，叠 加 节 庆 促 销 来 临 ，助 力 家 电消 费 活 力 释 放 。海 外 库 存 逐渐 去 化 、人 民 币 兑 美 元 汇 率 走 低 、海 运 费 持 续 回 落等 利 好 因 素 共 振 ，出 口 改 善 态 势 有 望 延 续 。从 估 值 来 看 ，板 块 估 值 依 然 处 于 较低 位 置 ，安 全 边 际 较 高 。建 议 关 注 三 条 投 资 主 线 ，一 、有 望 受 益 于 景 气 改 善 的白 电 龙 头 ，推 荐 美 的 集 团（000333.SZ）和 海 尔 智 家（600690.SH）；二 、有 望 受益 于 地 产 边 际 改 善 的 厨 电 ，推 荐 老 板 电 器（002508.SZ）；三 、国 内 外 节 庆 促 销带 动 景 气 回 升 的 清 洁 电 器 ， 推 荐 石 头 科 技 （688169.SH）。 机 械 ：10月 挖 机 销 量 同 比-28.9%， 关 注3C钛 合 金 应 用 带 来 的 设 备 机 遇 。 持续 看 好 制 造 强 国 与 供 应 链 安 全 趋 势下 高 端 装 备 进 口 替 代 以 及 新 技 术 发 展 下 装备 领 域 投 资 机 会 。 建 议 关 注 ：1） 机 械 设 备 领 域 存 在 进 口 替 代 空 间 的 子 行 业 ，包 括 数 控 机 床 及 刀 具 、机 器 人 、科 学 仪 器 、半 导 体 设 备 等 ；2）受 益 新 技 术 发展 子 行 业 ，包 括 光 伏 设 备 、人 形 机 器 人 、3D打 印 等 ；3）周 期 向 上 子 行 业 ，包括 船 舶 、 轨 交 装 备 。 计 算 机 ：AI Pin横 空 出 世 ， 大 模 型 从 云 端 走 向 终 端 的 下 一 站 。 我 们 认 为 ， 相较 于 需 要 在 高 性 能 服 务 器 上 运 行 的 传 统 大 模 型 ，AI Pin可 将 大 模 型 的 应 用 门槛 以 极 大 程 度 降 低 ， 使AI技 术 更 加 普 惠 和 便 捷 。AI Pin的 横 空 出 世 意 味 着 大模 型 已 开 始 从 云 端 走 向 终 端 ，终 端设 备 处 理 能 力 的 不 断 提 升 的 同 时 ，数 据 安 全和 隐 私 性 亦 可 得 到 保 证 。随 着 大 模 型 在 终 端 设 备 上 的 普 及 ，将 推 进 各 应 用 程 序和 服 务 的 发 展 以 提 供 更 智 能 化 及 个 性 化 的 体 验 ， 并 为 企 业 和 开 发 者 提 供 更 大创 新 空 间 及 更 多 商 业 机 会 ， 同 时 赋 能C端AI硬 件 需 求 。 宏观：财政推升信用扩张——2023年10月金融数据解读 1、 核 心 观 点 10月 社 会 融 资1.85万 亿 元 ， 同 比+9366亿 元 ， 为 历 史 同 期 最 高 值 。 其 中 新 增 人 民 币 贷 款 （ 社 融 口 径 ）4837亿 元 ， 同 比+406亿 元 ， 政 府 融 资1.56万 亿 元 ， 同 比+1.28万 亿 元 ； 未 贴 现 银 行 承 兑 汇 票-2536亿 元 ， 同 比-380亿 元 。 10月 金 融 机 构 新 增 人 民 币 贷 款7384亿 元 ， 同 比+1232亿 。 其 中 居 民 贷 款-346亿 ， 同 比-166亿 ， 其 中 短 贷-541亿 ， 中长 贷+375亿 ； 企 业 贷 款5163亿 ， 同 比+537亿 ， 其 中 短 贷+73亿 ， 中 长 贷-795亿 ， 票 据 融 资+1271亿 。 社 会 融 资 存 量 增 速9.3%， 环 比 上 升 。M1同 比1.9%， 连 续6个 月 持 续 走 低 ；M2同 比10.3%， 增 速 环 比 持 平 。 我 们 的 分 析 ： 1、 政 府 融 资 推 动 社 融 存 量 增 速 上 行 ，去 除 掉 政 府 融 资 ，其 他 部 门 融 资 存 量 增 速 持 续 下 滑 。居 民 贷 款 累 计 增 速 环 比 小 幅下 滑0.4pct， 企 业 中 长 期 贷 款 增 速 环 比 小 幅 下 滑-2.7pct。 2、社 融 增 速 持 续 低 于M2增 速 ，货 币 投 放 并 未 有 效 转 化 为 信 用 扩 张 。M2增 速 结 束 连 续7个 月 的 下 滑 环 比 持 平 ，可 能是财 政 支 出 增 加 带 动M2改 善 。 3、 企 业 中 长 期 贷 款 同 比 减 少 ， 票 据 融 资 上 升 ， 企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱 。10月 企 业 贷 款 新 增5163亿 元 ， 中 长 期贷 款 新 增3828亿 元 ， 同 比 少 增795亿 元 。 企 业 中 长 期 贷 款 的 同 比 少 增 加 上 票 据 融 资 明 显 上 升 ， 反 映 企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍然 偏 弱 。 但 企 业 存 款 减 少8652亿 元 ， 企 业 贷 款 没 有 转 化 成 存 款 ， 带 动M1增 速 再 创 新 低 。 4、居 民 中 长 贷 增 速 继 续 回 升 但 速 度 放 缓 ，部 分 是 由 于 去 年 低 基 数 的 原 因 ，单 月 新 增 环 比9月 明 显 回 落 ，房 地 产 销 售 恢复 边 际 转 弱 ，贷 款 上 行 的 持 续 度 需 要 观 察 。10月 居 民 中 长 期 贷 款 累 计 同 比 增 速 为-7.8%，环 比9月 上 升1.7pct， 回 升 速 度 放缓 。 我 们 的 判 断 和 政 策 预 期 ： 四 季 度 国 债 增 发 和 地 方 专 项 债 额 度 提 前 下 发 ， 一 方 面 拉 动 政 府 融 资 ， 另 一 方 面 将 转 化 为 实 物 工 作 量 带 动 基 建 投 资 上 行 ，带 动 民 间 投 资 上 行 。 两 者 共 同 推 动 四 季 度 社 融 继 续 回 升 。 现 阶 段 ，企 业 中 长 期 投 资 需 求 仍 然 偏 弱 ，居 民中 长 贷 恢 复 动 能 减 弱 ，经 济 上 行 仍 需 要 政 策 持 续 发 力 。观 察 历 史 数 据 ，化债 、国 债 增 发 时 期 央 行 均 有 数 量 型 工 具 配 合 以 保 持 银 行 间 流 动 性 充 裕 。最 近 一 周 狭 义 流 动 性 边 际 收 紧 ，资 金 再 次 紧 张 ，货 币市 场 利 率 再 次 上 行 至 政 策 利 率 上 方 运 行 ，同 业 存 单 发 行 规 模 快 速 上 升 ，发 行 利 率 持 续 高 于MLF利 率 。11月MLF到 期 量8500亿 元 ， 为 本 年 度 最 高 值 ， 央 行 很 可 能 启 动 降 准 释 放 中 长 期 资 金 ， 节 约 银 行 成 本 。 同 时 随 着 部 分 银 行 存 款 利 率 的 再 次 下 调 ， 银 行 的 净 息 差 压 力 得 到 边 际 缓 解 ，2024年 央 行 可 能 再 次 降 息 ， 以 降 低 企 业 融资 和 居 民 信 贷 成 本 持 续 推 动 经 济 回 升 ， 减 轻 地 方 政 府 还 本 付 息 压 力 降 低 金 融 风 险 。 风 险 提 示 ： 1.政 策 理 解 不 到 位 的 风 险 。2.央 行 货 币 政 策 超 预 期 的 风 险 。3.政 府 债 券 发 行 不 及 预 期 的 风 险 。4.经 济 超 预 期 下 行 的 风 险 。 （分析师：章俊，许冬石，詹璐） 军工：2023年三季报业绩综述：Q3利润端继续承压，强需求预期下“静待花开” 1、 核 心 观 点 受 降 价 、 订 单 延 迟 等 影 响 ， 军 工 板 块 营 收 增 速 放 缓 ， 利 润 端 继 续 承 压 。2023前 三 季 度 军 工 行 业 营 收4397.5亿 元（YoY+8.1%）， 归 母 净 利 润328.3亿 元 （YoY+1.6%）， 单 季 度 看 ，223Q3营 收1443.7亿 元 （YoY+1.6%）， 归 母 净 利96.5亿 元（YoY+1.5%）。前 三 季 度 经 营 数 据 基 本 符 合 预 期 ，但 增 收 不 增 利 。究 其 原 因 ，首 先 ，受 中 期 调 整 等 因 素 影 响 ，行 业 新 增 订 单不 及 预 期 ，同 时 ，产 品 交 付 验 收 缓 慢 ，收 入 确 认 滞 后 。其 次 ，受 国 产 化 要 求 、产 品 降 价 以 及 增 值 税 补 贴 等 因 素 影 响 ，行 业成本 端 显 著 上 行 ，收 入 端 承 压 。前 三 季度 毛 利 率21.3%，同 比 下 降0.63pct。再 次 ，行 业 研 发 费 用 快 速 增 长 。前 三 季 度 研 发 费 用242.7亿 元 ，同 比 增 长13.2%。最 后 ，应 收 账 款 和 存 货 分 别 较 期 初 增 长60.2%和13.0%，创 历 史 新 高 ，由 此 产 生 的 减 值 损 失 高企 ， 影 响 军 工 板 块 当 期 利 润 。 军 工 子 板 块 景 气 度 分 化 明 显 ，航 空/航 发 板 块 表 现 抢 眼 。2023前