公司简评报告：订阅业务稳健增长，AI商业化落地可期

请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 评级： 买入 翟炜 首席分析师 SAC执证编号：S0110521050002 zhaiwei@sczq.com.cn 电话：13581945259 李星锦 分析师 SAC执证编号：S0110521070001 lixingjin@sczq.com.cn 电话：13520242017 [Table_Chart] 市场指数走势（最近1年） 资料来源：聚源数据 [Table_BaseData] 公司基本数据 最新收盘价（元） 333.28 一年内最高/最低价（元） 529.77/233.29 市盈率（当前） 128.48 市净率（当前） 16.25 总股本（亿股） 4.62 总市值（亿元） 1,538.82 资料来源：聚源数据 核心观点 [Table_Summary] 事件：金山办公发布2023年三季度报告。2023年前三季度，公司实现营业收入32.7亿元，同比增长16.99%；归母净利润8.93亿元，同比增长9.86%；扣非净利润8.60万元，同比增长29.85%。 点评：  订阅业务高速增长，机构授权业务下滑。2023年前三季度，公司实现营业收入32.7亿元，同比增长16.99%，其中订阅业务收入稳定增长。第三季度，公司优化全线产品使用体验，升级会员权益体系，个人用户付费转化与客单价不断提升，带动国内个人办公服务订阅业务稳定增长，实现收入6.50亿元，同比增长25.64%；不断升级数字办公解决方案及服务，打造政企客户数字办公标杆案例并不断复制，推动国内机构订阅及服务业务保持高速增长，实现收入2.48亿元，同比增长36.13%；截至9月末，公司主要产品月度活跃设备数为5.89亿，同比增长1.90%。受去年同期高基数及本期党政领域信创订单不及预期影响，国内机构授权业务同比下滑，营收1.31亿元，同比下降41.72%。  持续加大研发投入，核心技术与产品行业领先。公司旗下主要产品和服务由自主研发而形成，针对核心技术具有自主知识产权，并坚持高比例投入研发。2023年前三季度，公司研发投入达10.76亿元，同比增长10.68%，研发投入占营收比例达32.90%；单季度研发投入3.59亿元，同比增长9.23%，占营收比例32.67%。公司最新研发的WPS Office系列产品及服务，突破云端实时共享、智能办公知识图谱、大数据用户画像、多平台在线协作、跨平台移动办公等多项网络化办公应用关键技术，经过中国电子学会技术鉴定，WPS Office办公软件产品整体技术水平在办公软件领域国内领先，多项技术国际先进。  全面拥抱AI变革，商业化进度可期。公司在2023年发布了基于大语言模型的智能办公助手WPS AI，并定位为大语言模型应用方，锚定AIGC（内容创作）、Copilot（智慧助手）、Insight（知识洞察）三个战略方向发展。WPS AI 作为协同办公赛道的类ChatGPT式应用，已接入WPS文字、演示、表格、PDF、金山文档等产品线，解决用户在内容生成、内容理解、指令操作等方面的日常办公难题。公司与大模型厂家合作研发垂直定向优化的小模型来满足用户对于速度的需求，内部已经取得一定的进展。目前处于产品的研发投入期，预期未来会对公司业绩产生积极影响。  投资建议：预计公司2023-2025年营业收入分别为45.98、60.28、78.61亿元，归母净利润分别为12.70、17.18、22.69亿元，EPS分别为2.75、 -0.500.511.514-Nov25-Jan7-Apr18-Jun29-Aug9-Nov金山办公沪深300 [Table_Title] 订阅业务稳健增长，AI商业化落地可期 [Table_ReportDate] 金山办公(688111)公司简评报告 | 2023.11.13 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 1 3.72、4.92元/股。维持“买入”评级。  风险提示：行业信创进展不达预期的风险；用户增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险；研发投入效果不及预期的风险。 盈利预测 [Table_Profit] 2022A 2023E 2024E 2025E 营收（亿元） 38.85 45.98 60.28 78.61 营收增速（%） 18.44 18.36 31.11 30.40 归母净利润（亿元） 11.18 12.70 17.18 22.69 归母净利润增速（%） 7.33 13.63 35.30 32.08 EPS(元/股) 2.42 2.75 3.72 4.92 PE 138 121 89 68 资料来源：Wind，首创证券 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 2 图表 1 金山办公营业收入（亿元）及增速（右轴） 图表 2 金山办公归母净利润（亿元）及增速（右轴） 资料来源：Wind，首创证券 资料来源：Wind，首创证券 图表 3 金山办公毛利率、净利率 资料来源：Wind，首创证券 11.315.822.6132.838.8532.749.9739.8243.1445.0718.4416.990102030405060051015202530354045201820192020202120222023Q3营业总收入（亿元）同比(%)3.114.018.7810.4111.188.9344.9428.94119.2218.577.339.86020406080100120140024681012201820192020202120222023Q3归母净利润（亿元）同比(%)86.7185.5887.786.918585.6527.525.3639.2132.5929.1127.130102030405060708090100201820192020202120222023Q3销售毛利率(%)销售净利率(%) 公司简评报告  证券研究报告 请务必仔细阅读本报告最后部分的重要法律声明 3 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元）20222023E2024E2025E现金流量表（百万元）20222023E2024E2025E流动资产9775.311122.713169.815880.7经营活动现金流1602.9956.41379.11884.2现金7015.48084.19558.411535.9净利润1117.51269.81718.02269.1应收账款496.8578.1757.9988.3折旧摊销83.467.567.868.6其它应收款27.132.142.054.8财务费用10.3-57.7-69.9-83.7预付账款27.632.441.051.5投资损失-339.2-428.5-451.4-475.5存货1.22.53.24.0营运资金变动700.291.194.178.7其他1011.71197.41569.92047.1其它17.41.43.14.0非流动资产2282.42407.62512.02565.6投资活动现金流4501.9235.7279.2353.3长期投资444.1444.1444.1444.1资本支出-176.0-175.4-154.7-104.7固定资产82.478.276.575.8长期投资19840.50.00.00.0无形资产287.0287.7288.4289.1其他-15162.6411.1434.0458.0其他1279.41279.41279.41279.4筹资活动现金流-354.3-123.4-184.1-259.9资产总计12057.713530.315681.818446.2短期借款0.00.00.00.0流动负债2750.23055.53725.64541.6长期借款26.0-65.80.00.0短期借款0.00.00.00.0其他176.4-115.3-254.0-343.6应付账款306.3359.3454.9571.3现金净增加额5750.41068.71474.31977.5其他109.4128.3162.4203.9主要财务比率20222023E2024E2025E非流动负债509.1509.1509.1509.1成长能力长期借款0.00.00.00.0营业收入18.4%18.4%31.1%30.4%其他430.6430.6430.6430.6营业利润6.7%14.7%36.4%32.9%负债合计3259.33564.64234.65050.7归属母公司净利润7.3%13.6%35.3%32.1%少数股东权益74.186.9104.3127.2获利能力归属母公司股东权益8724.39878.811342.913268.4毛利率85.0%85.1%85.6%86.2%负债和股东权益12057.713530.315681.818446.2净利率28.8%27.6%28.5%28.9%利润表（百万元）20222023E2024E2025EROE12.8%12.9%15.1%17.1%营业收入3885.04598.16028.57861.1ROIC12.0%11.9%14.2%16.2%营业成本582.9683.7865.61087.2偿债能力营业税金及附加34.741.153.970.3资产负债率27.0%26.3%27.0%27.4%营业费用818.21014.41299.81655.6净负债比率0.5%0.0%0.0%0.0%研发费用1331.21529.61945.12457.8管理费用391.9417.9487.6635.8流动比率3.553.643.533.50财务费用-13.0-57.7-69.9-83.7速动比率3.553.643.533.50资产减值损失-25.2-25.2-25.2-25.2营运能力公允价值变动收益-29.7-29.7-29.7-29.7总资产周转率0.320.340.380.43投资净收益512.5458.2481.1505.2应收账款周转率8.498.508.968.94营业利润1196.61372.51872.62488.4应付账款周转率2.252.052.132.12营业外收入2.22.22.72.7每股指标(元)营业外支出0.50.50.50.5每股收益2.422.753.724.92利润总额1198.21374.21874.72490.6每股经营现金3.482.072.994.09所得税67.391.6139.4198.5每股净资产18.9221.4224.5928.77净利润1130.91282.61735.42292.0估值比率少数股东损益13.412.817.422.9P /E137.5121.189.567.7归属母公司净利润1117.51269.81718.02269.1P /B17.6215.5613.5511.59EBIT DA1261.81382.41870.52473.3EV/EBIT DA122.25111.5982.4762.37EP S（元）2.422.753.724.92 公司简评报告  证券研究报告 [Table_Introduction] 分析师简介 翟炜，北京大学硕士，曾就职于中科院信工所，方正证券、国金证券等，2021年5月加入首创证券，负责计算机、通信等行业研究。 李星锦，厦门大学数学与应用数学学士，美国杜兰