每日晨报

2023年11月13日 银河观点集萃： 责任编辑 zhou周颖：010-80927635：zhouying_yj@chinastock.com.cn分析师登记编码：S0130511090001 要闻 何立峰副总理访美并与美财长耶伦会谈，双方达成重要共识 宏 观 ：不 一 样 的 跨 周 期 与 逆 周 期— —《 中 国 人 民 银 行 行 长 在2023金 融 街 论 坛年 会 上 的 讲 话 》解 读 。我 们 的 判 断 和 政 策 预 期 ：四 季 度 存 在 降 准 可 能 。2024年进 一 步 降 息 继 续 推 动 实 体 经 济 融 资 成 本 下 降 以 持 续 支 持 经 济 回 升 、 降 低 债 务成 本 配 合 化 解 金 融 风 险 。对 于 货 币 信 贷 和 融 资 总 量 ，除 了“ 增 长 合 理 、节 奏 平稳 ”之 外 ，强 调“ 效 率 提 升 ”，预 计 政 策 将 引 导 提 升 存 量 贷 款 的 使 用 效 率 、盘活 被 低 效 占 用 的 金 融 资 源 。 住建部长谈房地产发展新模式 银 行 ：2023Q3公 募 基 金 持 仓 数 据 点 评 ：公 募 对 银 行 持 仓 改 善 ，低 配 比 例 收 窄 。公 募 对 银 行 持 仓 仍 有 较 大 提 升 空 间 ，息 差 企 稳 、基 本 面 改 善 和 风 险 持 续 化 解 有望 成 为 重 要 驱 动 因 素 。 财 政 发 力 重 启 ， 地 方 专 项 债 额 度 提 前 下 达 叠 加1万 亿特 别 国 债 发 行 ，有 望 带 动 相 关 基 建 投 资 增 长 ，撬 动 配 套 融 资 需 求 。当 前 贷 款 利率 已 位 于 低 点 ，叠 加 存 款 挂 牌 利 率 持 续 调 整 ，息 差 企 稳 概 率 加 大 ，同 时 地 方 债务 风 险 化 解 利 好 银 行 信 用 成 本 改 善 ，基 本 面 预 计 于 四 季 度 见 底 。此 外 ，中 央 汇金 增 持 四 大 行 有 助 稳 定 市 场 预 期 ，促 进 银 行 估 值 修 复 ，我 们 持 续 关 注 地 方 债 务风 险 化 解 进 展 和 成 效 ， 看 好 银 行 板 块 配 置 价 值 。 个 股方 面 ： 推 荐 江 苏 银 行（600919）、常 熟 银 行（601128）、招 商 银 行（600036）和 平 安 银 行（000001）。 汽 车 ：“ 银 十 ”乘 用 车 市 场 销 售 热 情 延 续 ，自 主 品 牌 市 占 率 接 近60%。10月 国内 新 能 源 渗 透 率 突 破35%，出 口 增 速 显 著 。商 用 车 市 场 维 持 稳 健 复 苏 态 势 ，货车 增 速 高 于 客 车 。整 车 端 推 荐 广 汽 集 团 、比 亚 迪 、长 安 汽 车 、长 城 汽 车 等 ；智能 化 零 部 件 推 荐 华 域 汽 车 、伯 特 利 、德 赛 西 威 、中 科 创 达 、科 博 达 、均 胜 电 子 、星 宇 股 份 等 ；新 能 源 零 部 件 推 荐 法 拉 电 子 、中 熔 电 气 、 华 纬 科 技 、精 锻 科 技 、拓 普 集 团 、 旭 升 集 团 等 。 环 保 公 用 ：全 国 范 围 容 量 电价 落 地 ， 推 动 煤 电 估 值 重 塑— —《 关 于 建 立 煤 电容 量 电 价 机 制 的 通 知 》点 评 。容 量 电 价 以 装 机 为 基 准 ，具 有 高 度 确 定 性 、长 期持 续 性 的 特 点 。在 增 厚 火 电 企 业 利 润 的 同 时 ，其 相 对 固 定 的 补 偿 标 准 也 将 增 强火 电 企 业 盈 利 稳 定 性 。长 期 来 看 ，电 改 将 推 动 火 电 业 绩 从 强 周 期 性 转 向 高 度 稳定 性 ，且 在 发 展 新 能 源 方 面 具 有 消 纳 优 势 ，估 值 有 望 迎 来 重 估 。过 去10年 间火 电 板 块PB均 值 为1.14x，随 着 煤 电 业 绩 盈 利 性 持 续 提 升 ，火 电PB有 望 向 水电PB的2.20X靠 拢 。火 电 板 块 推 荐 ：华 能 国 际（600011）、华 电 国 际（600027）、国 电 电 力 （600795）、 大 唐 发 电（601991）、 内 蒙 华 电 （600863）、 皖 能 电 力（000543）、 江 苏 国 信 （002608）。 灵 活 性 改 造 推 荐 ： 龙 净 环 保 （600388）、 清新 环 境 （002573）、 青 达 环 保 （688501）。 宏观：物价低位，等待稳增长政策推升——2023年10月通胀数据解读 1、 核 心 观 点 10月CPI环 比 下 行 是 食 品 带 动 的 ，10月 份 天 气 温 暖 带 动 了 蔬 菜 和 鸡 蛋 下 行 ， 猪 肉 仍 然 疲 软 。 食 品 方 面 ， 蔬 菜 回 落 （-1.9%）， 鸡 蛋 下 行 （-4.3%）， 猪 肉 疲 软 （-2.0%）。 由 于9月 食 品 走 高 ，10月 份 食 品 并 未 表 现 节 日 性 。 非 食 品 价 格 平 稳 ，家 用 器 具 （+1.1%）、交 通 工 具 用 燃 料 （+1.8%）价 格 走 高 ，均 是 一 次 性 因 素 。服 务 类 价 格 走 低 ，核 心CPI持 平 。 10月PPI同 比 降 幅 扩 大 ， 环 比 涨 幅 减 少 ， 上 游 价 格 上 行 ， 下 游 价 格 回 落 。 上 游 煤 炭 开 采 （+3.4%）、 石 油 和 天 然 气 开 采（+2.8%）、黑 色 金 属 开 采（+1.6%）、有 色 金 属 开 采（+0.6%）走 高 ；中 游 石 化 相 关 的 石 油 煤 炭 加 工（+2.5%）和 化 学 原 料 和 制品 制 造 （+0.7%） 走 高 ， 而 黑 色 、 有 色 金 属 冶 炼 、 金 属 制 品 、 非 金 属 矿 物 制 品 、 通 用 设 备 制 造 下 行 ； 下 游 价 格 继 续 下 行 ， 计算 机 通 信 电 子 制 造-0.3%、 汽车 制 造-0.1%、 农 副 食 品 加 工-0.4%。 我 们 的 分 析 ：CPI继 续 低 水 平 波 动 ，PPI价 格 链 条 不 畅 10月 份CPI价 格 环 比 变 动 与 以 往 稍 有 不 同 ，主 要 是 食 品 价 格10月 下 跌 ，打 破 了 节 日 效 应 。10月 份 的 非 食 品 价 格 波 澜 不惊 。10月 份CPI的 下 跌 说 明 了 物 价 仍 然 偏 弱 运 行 。10月 份 价 格 上 涨 的 商 品 价 格 是 一 次 性 的 ， 持 续 性 较 差 。 核 心CPI、 服 务类CPI等 价 格 稳 定 。 这 种 物 价 小 幅 波 动 预 计 持 续 到2024年 ， 在 房 价 疲 弱 的 情 况 下 ， 物 价 持 续 走 高 需 要 更 多 的 需 求 刺 激 。 PPI环 比 持 平 ，上 行 动 力 减 弱 。价 格 的 传 递 更 为 弱 势 ，上 游 价 格 上 行 ，而 中 游 和 下 游 价格 回 落 。能 源 类 产 品 出 厂 价 格 继续 走 高 ，但 不 同 于9月 份 基 础 大 宗 商 品 价 格 上 行 ，10月 份 山 东 柴 油 、汽 油 、焦 炭 、动 力 煤 、铁 矿 石 、螺 纹 钢 和 铜 等 的 价 格 均出 现 下 行 ， 未 来 出 厂 价 格 持 续 上 行 的 动 力 不 足 。 同 时 ，10月 上 游 产 品 价 格 需 要 在11月 份 传 导 至 中 游 和 下 游 ， 才 能 促 使PPI持 续 上 行 ， 而 现 阶 段 ， 下 游 终 端 需 求 的 弱 势 使 得 上 游 价 格 的 上 行 持 续 度 有 限 。 CPI和PPI预 测 4季 度 天 气 转 凉 ， 食 品 类 价 格 回 升 ， 预 计 物 价 在0.4%左 右 ， 全 年CPI预 计 在0.3%左 右 。2024年 仍 然 是 低 物 价 年 ， 供 给超 过 需 求 。 另 一 方 面 ， 货 币 即 使 放 量 ， 房 价-租 金 链 条 也 很 难 启动 。 全 球 经 济 增 速 表 现 温 和 ， 大 宗 商 品 价 格 的 持 续 上 行 仍然较 为 困 难 。2024年 预 计CPI可 能 在1%左 右 。 PPI的 回 升 速 度 偏 缓 ， 原 材 料 价 格 的 上 行 仍 然 没 有 拉 动 下 游 行 业 的 价 格 上 行 。PPI上 游 的 价 格 对 下 游 的 传 导 并 不 顺 畅 。我 们 预 计4季 度PPI增 速 为-2.6%， 全 年 预 计 在-3.0%左 右 运 行 。PPI转 正 时 间 推 迟 ， 我 们 预 计 可 能 在2024年6月 份 到 来 。 风 险 提 示 ： 1.大 宗 商 品 价 格 大 幅 下 行 的 风 险 。2.房 地 产 持 续 回 落 的 风 险 。3.猪 肉 、 蔬 菜 价 格 超 预 期 上 行 的 风 险 。4.经 济 超 预 期 下 行 的 风 险 。 （分析师：章俊，许冬石，詹璐） 宏观：不一样的跨周期与逆周期——《中国人民银行行长在2023金融街论坛年会上的讲话》解读 1、 核 心 观 点 2023年11月8日 ， 在2023金 融 街 论 坛 年 会 上 ， 中 国 人 民 银 行 行 长 、 国 家 外 汇 局 局 长 潘 功 胜 发 表 讲 话 。 指 出 下 一 阶 段“ 货 币 政 策 将 更 加 注 重 跨 周 期 和 逆 周 期 调 节 ，平 衡 好 短 期 与 长 期 、稳 增 长 与 防 风 险 、内 部 均 衡 与 外 部 均 衡 的 关 系 ，为 稳 定 物价 、 促 进 经 济 增 长 、 扩 大 就 业 、 维 护 国 际 收 支 平 衡 营 造 良 好 的 货 币 金 融 环 境 ”。 我 们 的 分 析 ： 不 一 样 的 跨 周 期 与 逆 周 期 ，总 量 和 结 构 工 具 并 行 。当 下 中 国经 济 面 对 的 挑 战 更 多 是 中 长 期 结 构 性 问 题 的 显 性 化 ，在 此 背景 下 货 币 政 策 强 调 “ 跨 周 期 调 节 ” 和 “ 逆 周 期 调 节 ”， 是 不 同 于 传 统 理 解 的 。 经 济 转 型 期 的 跨 周 期 调 节 兼 顾 承 托 经 济 总 量 稳定 增 长 的 属 性 ，货 币 政 策 会 增 加 促 进 经 济 增 长 的 权 重 ，因 此 现 阶 段 的 跨 周 期 调 节 货 币 政 策 目 标 属 于 中 性 偏 松 ，与 市 场 一 般 认为 跨 周 期 调 节 意 味 着 货 币 中 性 偏 紧 是 不 同 的 ，央 行 近 期 强 调 跨 周 期 调 节 并 非 意 味 着 流 动 性 边 际 收 紧 。同 样 ，经 济 转 型 期 的 逆周 期 政 策 则 意 在 对 冲 新 旧 动 能 切 换 过 程 中 的 下 行 风 险 ，并 非 强 力 刺 激 经 济 。总 量 工 具 保 持 积 极 ，对 经 济 保 持 合 理 增 速 以 持 续的 政 策 支 持 。 结 构 性 的货 币 工 具 则 聚 焦 经 济 转 型 ， 围 绕 做 好 “ 五 篇 大 文 章 ” 展 开 ， 包 括 “ 科 技 创 新 、 民 营 小 微 、 先 进 制 造 、绿 色 发 展 、 普 惠 养 老 等 ” 以 自 然 利 率 为 锚 实 施 跨 周 期 利 率 调 控 ，降 息 是 中 长 期 价 格 工 具 的 方