流动性与机构行为周度跟踪：央行流动性管理更精细，存单收益率拐点待触发

——流动性与机构行为周度跟踪 3央行流动性管理更精细存单收益率拐点待触发 证券研究报告 债券研究 2023年11月12日 ➢本周质押式回购成交规模在周一回升后逐日回落，周五降至6.99万亿，全周日均成交上升1.61万亿至7.2万亿；质押式回购余额同样从周二开始小幅回落，截至周五较前一周下降0.23万亿至10.59万亿，显示机构对于杠杆策略整体相对谨慎。分机构看，大行净融出全周维持在4.2-4.3万亿，但股份行与城商行净融出从跨月后的高点逐步回落，银行刚性净融出小幅回落，周五降至4.1万亿，非银方面货基与理财逆回购小幅回落，券商、基金及其他非银产品正回购同样有所回落。资金缺口指数全周小幅震荡，截至周五较上周小幅上升175至1939，仍低于中性水平。 ➢本周在逆回购净回笼规模较大的状态下，银行净融出仍维持在4万亿以上，显示央行对于流动性供给更加精细的控制，但目前这样的平衡状态仍有一定的脆弱性，如果外生冲击增大，仍然依赖于央行更大幅度的支持以维持资金面平稳。下周有1.25万亿逆回购和8500亿MLF到期，政府债净缴款规模大幅上升4301.4亿元至3321.8亿元，主要集中于周三，且周三还有税期以及缴准因素扰动，因此央行的对冲措施仍是关键。考虑当前资金利率并未领先于MLF利率下行，本月降息的概率十分有限，但由于基本面已出现边际走弱，央行继续维持资金面紧张的概率同样偏低，出于缓解银行负债压力的目的，MLF续作的规模可能达到万亿以上。我们预计在央行的对冲措施下，11月税期很难重现10月的大幅波动。 ➢存单市场：本周AAA级1年期同业存单二级利率上行1.5BP至2.575%。本周同业存单发行规模较上周变化不大，而到期规模大幅上升，存单转为净偿还1183.5亿元。除国有行净融资1183.5亿外，其余银行均为净偿还，其中股份行净偿还规模较大达2330亿；1Y期存单发行占比回落至21%。城商行存单发行成功率上升，而股份行、农商行、国有行均有所回落，其中股份行和农商行已明显低于近一年均值，城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔。本周货币基金一二级整体大规模净卖出存单，存单供需相对强弱指数较上周下行2.1pct至16.7%，显示存单的供需格局仍然偏弱，存单利率的拐点仍需等待银行负债压力的缓解，这可能需要货币政策力度更大的支持。 ➢票据利率：本周票据利率维持低位震荡，国股3M期利率较11月3日上行10BP至0.6%，而6M期利率上行3BP至1.07%。 ➢现券二级交易跟踪：本周交易盘对债券的增持规模小幅上升，而主要配置机构对债券的整体增持规模有所下降。以基金公司为代表的交易型机构对政金债、二永债的净买入规模增加，对中票转为净买入，但对国债的净买入规模有所下降，在利率债期限上主要减少净买入1年及以内国债，但转为净买入1年及以内政金债。配置型机构中，农商行对债券转为减持，理财产品对债券的增持规模继续下降，而保险公司转为增持。农商行转为净卖出5年以上国债和政金债，但增加净买入存单，理财产品对存单的净买入规模大幅下降，而保险公司对存单转为大规模净买入。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编：100031 ➢风险因素：货币政策不及预期、资金面波动超预期。 目录 一、货币市场.......................................................................................................................................4 1.1货币资金面..............................................................................................................41.2同业存单.................................................................................................................71.3票据市场...............................................................................................................10 图目录 图1：公开市场操作投放与到期（单位：亿元）....................................................................4图2：资金利率表现（单位：%、BP）..................................................................................4图3：质押回购成交量走势（单位：亿元）...........................................................................4图4：刚性资金缺口走势（单位：亿元；%）........................................................................5图5：资金缺口20日移动平均值与资金利率走势（单位：亿元；%）..................................5图6：银行净融出规模（单位：亿元）...................................................................................5图7：特殊再融资债缴款日期与规模......................................................................................6图8：下周政府债缴款净额回落.............................................................................................6图9：逆回购余额规模............................................................................................................7图10：SHIBOR利率走势（单位：%）.................................................................................7图11：股份行同业存单发行利率走势（单位：%）...............................................................7图12：分银行类型存单发行规模分布....................................................................................8图13：分银行类型存单净融资规模分布.................................................................................8图14：存单发行规模期限分布...............................................................................................8图15：各类型银行存单发行成功率........................................................................................8图16：城商行-股份行1Y存单发行利差小幅走阔..................................................................8图17：存单供需相对强弱指数...............................................................................................9图18：货币基金一级认购与二级净买入比例.........................................................................9图19：基金产品一级认购与二级净买入比例.........................................................................9图20：理财产品一级认购与二级净买入比例.........................................................................9图21：股份行一二级买入比例与其存单发行规模比较...........................................................9图22：所有期限存单的需求结构占比....................................................................................9图23：1年期存单的需求结构占比.........................................................................................9图24：分期限存单供需相对强弱指数..................................................................................10图25：国股转贴现票据利率走势.........................................................................................10图26：各机构主要现券二级市场净买入情况（亿元）.........................................................11图27：上周主要机构国债二级市场净买入期限分布.............................................................11图28：本周主要机构国债二级市场净买入期限分布.............................................................11图29：上周主要机构政金债二级市场净买入期限分布.........................................................11图30：本周主要机构政金债二级市场净买入期限分布.........................................................11 一、货币市场 1.1货币资金面 本周央行公开市场净回笼流动性6480亿元，资金面仍处于相对均衡的水平，隔夜利率在1.6%-1.7%之间窄幅波动，DR007在OMO利率5BP以内波动。本周共有19890亿元逆回购到期，央行于周一至周五分别开展180亿元、3530亿元、4740亿元、2020亿元、2030亿元7D逆回购，全周净回笼流动性6480亿元。周一周二央行公开市场大规模净回笼8990亿元，周三后转为净投放，尽管全周逆回购到期规