周期建材2023年三季报综述：预计盈利低点已现，静待需求复苏

证券研究报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 行业研究 建材 2023年11月10日 周期建材2023年三季报综述 推荐 （维持） 预计盈利低点已现，静待需求复苏  水泥：盈利已至历史底部，龙头韧性凸显。前三季度，水泥板块营收和归母净利润分别同比-4.46%/-44.87%；单三季度来看，水泥板块营收和归母净利润分别同比-5.26%/-22.85%，单Q3净利润已降至2016年以来的最低水平。本轮行业底部企业盈利分化显著，海螺水泥、华新水泥保持了充分的盈利韧性，盈利能力领先同业。往后看，我们判断行业盈利或已见底：9月中旬以来，行业积极推动价格回升，水泥价格连续七周回升；需求侧看，24年新开工降幅有望缩窄，城中村改造/基建投资项目有望对水泥需求形成支撑，类似22-23年水泥需求继续大幅下滑可能性不大；供给侧看，当前部分地区价格已低于多数企业生产成本，我们判断2500t/d及以下规模产线或已面临亏损（占比20%以上），在多地落地《水泥超低排放改造方案》背景及未来水泥行业纳入碳交易市场的预期下，中小企业有望加速退出市场，行业出清有望加快。  玻璃：盈利修复，Q4预计仍有持续性。前三季度，玻璃板块营收和归母净利润分别同比+24.03%/+5.22%；单三季度来看，玻璃板块营收和归母净利润分别同比+31.60%/+71.49%，2023年以来单季盈利持续实现环比提升。 浮法玻璃：竣工推动需求改善，库存持续去化。供给层面，22H2行业大面积亏损下加速冷修，供给持续收缩；需求层面，2023年保交楼政策下竣工逻辑持续兑现，前三季度竣工增速累计同比+19.8%，带动玻璃需求。供需差下行业库存持续去化，玻璃盈利持续改善。展望Q4，我们预计保交楼政策下竣工仍具持续性，成本端纯碱在装置检修完成后产量逐步释放，当前纯碱已逐步累库，预计玻璃盈利仍能环比修复。 光伏玻璃：盈利能力小幅修复，关注供给边际放缓。2023Q3光伏玻璃企业归母同比+74.44%；归母净利率9.43%，同环比均实现小幅改善。我们判断主要系行业经历了2022年阶段性的产能过剩后（22年光伏玻璃产量同比+53.6%，而全球新增装机增速仅为35%），2023年产能投放整体放缓；随着Q3硅料价格触底，国内外装机需求回暖，带动需求走强。往后看，我们认为企业盈利有望伴随纯碱降价持续修复，行业龙头较强的规模成本优势、客户优势及资源优势难以撼动，盈利能力仍有望领先。  玻纤：行业继续筑底，关注需求边际变化。前三季度，玻纤板块营收/归母净利润分别同比-4.57%/-47.42%；单三季度来看，玻纤板块营收/归母净利润分别同比+4.01%/-54.25%。复盘本轮行业周期，22Q3随着行业需求下行及年内投产产能释放，玻纤价格开始快速下行；23年以来需求仍未见明显恢复，出口（1-9月玻纤及制品出口金额同比-21.06%）及地产（1-9月地产开发投资额同比-9.1%）为主要拖累，风电市场对需求整体拉动不及预期（1-9月国内风电装机同比仅+15.1%）。尽管行业整体放缓投产节奏，受需求疲软影响，行业库存整体波动上行，库存压力下粗纱价格持续下探，企业盈利承压。往后看，我们认为玻纤需求与宏观经济紧密相关，看好经济修复背景下行业需求提振。需求端，我们判断2024年光伏边框、电子等领域有望带来新增量，风电、热塑长期空间仍然广阔；供给端行业2023年新增供给明显放缓，尽管目前待投产计划较多，但产能实际落地情况或更多取决于企业成本及库存消化能力，我们判断供给格局仍将维持良性状态，供需有望逐步修复。  投资建议：1）水泥板块：当前水泥板块PB为0.79x，历史分位较低；近年水泥龙头分红率逐步提升，在行业底部股息率具有一定的吸引力且有较强的安全边际。重点推荐盈利韧性较强的海螺水泥，建议关注华新水泥、上峰水泥。2）玻璃板块：当前玻璃板块业绩持续回暖，我们预计伴随纯碱价格下行，行业Q4盈利仍能稳步改善；重点推荐浮法业务盈利领先，光伏产能扩张打开第二成长曲线的旗滨集团。3）玻纤板块：目前板块市盈率TTM十年分位数为15%，考虑行业盈利或已见底，需求侧光伏边框、电子等领域有望带来新增量，重点推荐成本优势显著，产品结构持续优化的中国巨石，建议关注中材科技、长海股份。  风险提示：宏观经济大幅下滑，地产需求不及预期，行业产能快速扩张。 证券分析师：王彬鹏 邮箱：wangbinpeng@hcyjs.com 执业编号：S0360519060002 证券分析师：鲁星泽 电话：021-20572575 邮箱：luxingze@hcyjs.com 执业编号：S0360520120001 证券分析师：郭亚新 邮箱：guoyaxin@hcyjs.com 执业编号：S0360522070002 行业基本数据 占比% 股票家数(只) 86 0.01 总市值(亿元) 8,508.37 0.95 流通市值(亿元) 6,716.65 0.97 相对指数表现 % 1M 6M 12M 绝对表现 -5.1% -10.7% -10.5% 相对表现 -3.2% -0.4% -7.8% 相关研究报告 《消费建材2023三季报综述：周期底部凸显盈利韧性，关注部分龙头或细分赛道阿尔法》 2023-11-09 《建材行业周报（20231030-20231105）：政策逐步加码，静待效果显现》 2023-11-06 《建材行业周报（20231023-20231029）：保障房指导意见出台，看多地产链》 2023-10-30 -13%-3%7%17%22/1123/0123/0423/0623/0823/112022-11-09~2023-11-09建材沪深300华创证券研究所 周期建材2023年三季报综述 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 目 录 一、 水泥：盈利已至历史底部，龙头韧性凸显 .................................................................... 5 二、 玻璃：盈利修复，Q4预计仍有持续性 .......................................................................... 8 （一） 浮法玻璃：竣工推动需求改善，库存持续去化 ................................................ 9 （二） 光伏玻璃：盈利能力小幅修复，关注供给边际放缓 ...................................... 11 三、 玻纤：行业继续筑底，关注需求边际变化 .................................................................. 12 四、 投资建议 .......................................................................................................................... 16 五、 风险提示 .......................................................................................................................... 16 周期建材2023年三季报综述 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表目录 图表 1 水泥行业营业收入及同比增速 .................................................................................... 5 图表 2 水泥行业归母净利润及同比增速 ................................................................................ 5 图表 3 2018年至今水泥出货率（%） ................................................................................... 5 图表 4 2018年至今水泥库容比（%） ................................................................................... 5 图表 5 2015年至今水泥市场价格（元/吨） ......................................................................... 6 图表 6 水泥行业毛利率及净利率情况 .................................................................................... 6 图表 7 水泥行业代表上市公司营收及归母净利变动情况 .................................................... 6 图表 8 水泥行业代表上市公司毛利率与净利率变动情况 .................................................... 7 图表 9 水泥行业代表上市公司经营现金流与应收账款周转率情况 .................................... 7 图表 10 玻璃行业营业收入及同比增速 .................................................................................. 8 图表 11 玻璃行业归母净利润及同比增速 .............................................................................. 8 图表 12 玻璃行业毛利率与净利率情况 .................................................................................. 9 图表 13 玻璃行业单季毛利率与净利率情况 .......................................................................... 9 图表 14 2022H2浮法玻璃冷修产线数量明显增加 ................................................................. 9 图表 15 2014年以来玻璃纯碱价格走势 ................................................................................. 9 图表 16 5mm浮法白玻价格走势（元/重箱） ...................................................................... 10 图表 17 全国浮法玻璃历年库存变化（万重箱） ................................................................ 10 图表 18 浮法玻璃行业代表上市公司营收及归母净利变动情况 .............................