2023年三季度点评：稼动率提升、产品结构优化&汇率影响23Q3业绩超预期，汽车数通驱动公司成长

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 未经许可，禁止转载 公司研究 PCB 2023年11月07日 世运电路（603920）2023年三季度点评 强推 （维持） 稼动率提升、产品结构优化&汇率影响23Q3业绩超预期，汽车数通驱动公司成长 目标价：22元 当前价：18.03元 事项：  公司发布2023年三季度报告：  2023年前三季度实现营收33.49亿元（YoY +0.18%），毛利率20.09%（YoY+3.72pct），归母净利润3.74亿元（YoY +25.60%），扣非净利润3.66亿元（YoY +22.84%）。  单季度来看，2023年Q3实现营收11.98亿元（YoY +5.01%，QoQ +5.48%），毛利率24.53%（YoY +5.61pct，QoQ +8.19pct），归母净利润1.78亿元（YoY +8.42%，QoQ+47.59%），扣非净利润1.74亿元（YoY +7.63%，QoQ +47.03%）。 评论：  稼动率提升、产品结构优化&汇率影响23Q3业绩超预期。收入端23Q3公司营业收入小幅增长5.01%至11.98亿元，主要系下游回暖公司稼动率提升。利润端23Q3归母净利润1.78亿元（YoY +8.42%，QoQ+47.59%），主要有以下三方面的因素：（1）稼动率提升收入上行（2）得益于公司产品结构的持续优化，高附加值产品比重增加，产品平均单价提高，公司毛利率进一步提升（3）公司海外销售占比较高，收入大部分以美元结算，人民币兑美元汇率下降产生正向贡献。  汽车&数通业务双轮驱动，公司成长可期。新能源车长期发展趋势确定，电动化智能化带动汽车电子占比提高，驱动汽车PCB量价齐升。公司2010年即布局汽车PCB业务，与包括特斯拉、大众、宝马、Luminar、HL-Klemove（韩国自动驾驶方案提供公司）在内的头部客户建立了合作关系，公司汽车业务先发优势显著。以ChatGPT 为代表的人工智能内容自动生成技术，其应用与发展离不开巨大的算力支撑，而高算力需求对 PCB 的材料、层数以及加工工艺提出更高的要求。根据Prismark 预测，服务器/存储PCB 2027 年产值达到142.01 亿美元，2022-2027 复合增速达到7.6%，在主要下游应用领域的增速排名第一。在AI等新领域方面，公司与部分国内外一线品牌客户开展技术交流和新产品验证，其中云端数据中心高多层超低损耗服务器 PCB 方面已实现 24 层超低损耗服务器和 5G 通信类 PCB 的量产，28层产品也已经具备制造能力，而且在高多层 PCB 制作中应用了精密 HDI 和传统高多层混压技术、超准层间对位偏差管控技术、高精准背钻技术、高频信号特性和损耗控制技术等。  盈利预测与投资建议。公司质地优质，长期保持稳健成长，在汽车&数通PCB行业发展背景下公司发展前景广阔。受汽车PCB发展不及预期等影响我们下调2023-2025年归母净利润预测至5.18/6.13/7亿元（原值5.18/6.59/8.12亿元）, 参考可比公司沪电股份、深南电路等估值情况，给予公司2023年23倍市盈率，目标价22元，维持“强推”评级。  风险提示：原材料涨价，汇率波动，下游需求不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 4,432 5,170 5,944 6,777 同比增速(%) 17.9% 16.7% 15.0% 14.0% 归母净利润(百万) 434 518 613 700 同比增速(%) 107.0% 19.4% 18.4% 14.2% 每股盈利(元) 0.82 0.97 1.15 1.32 市盈率(倍) 22 19 16 14 市净率(倍) 3.2 1.9 1.9 1.8 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年11月6日收盘价 证券分析师：耿琛 电话：0755-82755859 邮箱：gengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360517100004 证券分析师：岳阳 邮箱：yueyang@hcyjs.com 执业编号：S0360521120002 证券分析师：姚德昌 邮箱：yaodechang@hcyjs.com 执业编号：S0360523080011 公司基本数据 总股本(万股) 53,217.61 已上市流通股(万股) 53,217.61 总市值(亿元) 95.95 流通市值(亿元) 95.95 资产负债率(%) 44.90 每股净资产(元) 5.56 12个月内最高/最低价 20.38/13.99 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《世运电路（603920）2023年半年报点评：汇兑收益&原材料成本下降23H1利润高增，汽车PCB客户拓展顺利成长空间广阔》 2023-08-30 《世运电路（603920）2022年年报&2023年一季报点评：原材料&汇率修复逻辑兑现22年业绩高增，23Q1逆势增长业绩超预期》 2023-05-10 《世运电路（603920）2022年半年报点评：汽车PCB需求旺盛营收高增，汇率&原材料修复22Q2业绩大幅改善》 2022-08-27 -18%-6%7%19%22/1123/0123/0323/0623/0823/112022-11-07~2023-11-06世运电路沪深300华创证券研究所 世运电路（603920）2023年三季度点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 1,237 3,004 3,144 3,302 营业总收入 4,432 5,170 5,944 6,777 应收票据 0 12 17 17 营业成本 3,597 4,100 4,716 5,378 应收账款 1,183 1,478 1,705 1,944 税金及附加 13 31 36 41 预付账款 9 8 10 11 销售费用 61 77 83 95 存货 461 561 655 778 管理费用 156 186 199 227 合同资产 0 0 0 0 研发费用 160 191 214 244 其他流动资产 173 245 280 315 财务费用 -32 16 22 23 流动资产合计 3,065 5,309 5,812 6,366 信用减值损失 2 -1 -1 -1 其他长期投资 0 0 0 0 资产减值损失 -36 -10 -13 -16 长期股权投资 0 0 0 0 公允价值变动收益 -1 -1 -1 -1 固定资产 2,595 2,515 2,395 2,227 投资收益 -12 7 7 7 在建工程 29 79 79 115 其他收益 13 5 5 5 无形资产 58 64 69 73 营业利润 442 568 672 765 其他非流动资产 116 118 120 119 营业外收入 2 2 2 2 非流动资产合计 2,798 2,776 2,664 2,534 营业外支出 3 6 7 5 资产合计 5,863 8,085 8,476 8,901 利润总额 441 564 667 762 短期借款 150 150 150 150 所得税 39 50 60 68 应付票据 41 26 38 54 净利润 401 513 607 693 应付账款 963 1,107 1,273 1,452 少数股东损益 -33 -5 -6 -7 预收款项 0 0 0 0 归属母公司净利润 434 518 613 700 合同负债 1 1 1 2 NOPLAT 372 528 627 714 其他应付款 55 55 55 55 EPS(摊薄)（元） 0.82 0.97 1.15 1.32 一年内到期的非流动负债 20 20 20 20 其他流动负债 92 110 118 135 主要财务比率 流动负债合计 1,321 1,468 1,655 1,867 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 59 82 98 112 成长能力 应付债券 953 953 953 953 营业收入增长率 17.9% 16.7% 15.0% 14.0% 其他非流动负债 263 263 263 263 EBIT增长率 61.9% 42.0% 18.7% 13.9% 非流动负债合计 1,274 1,298 1,314 1,328 归母净利润增长率 107.0% 19.4% 18.4% 14.2% 负债合计 2,595 2,766 2,969 3,194 获利能力 归属母公司所有者权益 2,990 4,982 5,100 5,214 毛利率 18.8% 20.7% 20.7% 20.6% 少数股东权益 278 337 407 493 净利率 9.1% 9.9% 10.2% 10.2% 所有者权益合计 3,268 5,319 5,507 5,706 ROE 14.5% 10.4% 12.0% 13.4% 负债和股东权益 5,863 8,085 8,476 8,901 ROIC 8.9% 8.8% 10.1% 11.1% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 44.3% 34.2% 35.0% 35.9% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 44.2% 27.6% 26.9% 26.2% 经营活动现金流 988 531 775 839 流动比率 2.3 3.6 3.5 3.4 现金收益 657 867 957 1,030 速动比率 2.0 3.2 3.1 3.0 存货影响 92 -100 -94 -123 营运能力 经营性应收影响 24 -295 -221 -224 总资产周转率 0.8 0.6 0.7 0.8 经营性应付影响 -275 129 178 195 应收账款周转天数 95 93 96 97 其他影响 490 -69 -45 -39 应付账款周转天数 111 91 91 91 投资活动现金流 -1,023 -251 -139 -91 存货周转天数 51 45 46 48 资本支出 -770 -313 -214 -184 每股指标(元) 股权投资 0 0 0 0 每股收益 0.82 0.97 1.15 1.32 其他长期资产变化 -252 62 75 93 每股经营现金流 1.86 1.00 1.46 1.58 融资活动现金流 -513 1,487 -496 -590 每股净资产 5.62 9.36 9.58 9.80 借款增加 -104 24 16 14 估值比率 股利及利息支付 -331 -412 -491 -554 P/E 22 19 16 14 股东融资 0 0 0 0 P/B 3 2 2 2 其他影响 -78 1,875 -21 -50 EV/EBITDA 16 12 11 10 资料来源：公司公告，华创证券预测 世运电路（603920）2023年三季度点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 电子组团队介绍 副所长、前沿科技研究中心负责人：耿琛 美国新墨西哥大学计算机硕士。曾任新加坡国立大计算机学院研究员，中投证券、中泰证券研究所电子分析师。2019年带领团队获得新财富电子行业第五名，2016年新财富电子行业第五名团