2024年宏观年度展望报告：以稳应变，变中求胜

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2023年11月7日 总量研究 以稳应变，变中求胜 ——2024年宏观年度展望报告 （一）美国经济概览：经济趋向软着陆、通胀中枢有抬升风险、降息时点后置。 美国经济趋向软着陆。美国疫后财政扩张红利在大选年已行至末端，叠加居民超额储蓄接近耗尽，消费降温将制约美国经济增速；但美国制造业周期或有望在明年开启，制造业回流将成为支撑美国经济软着陆，避免衰退的核心线索。 长期通胀中枢存在提升风险。过去20年中国是美国的进口价格稳定剂，但随美国进口转向东盟、北美，未来进口价格面临抬升风险，叠加人口老龄化、能源转型等结构性因素，2024年通胀读数回落至2%目标区间难度较大。 降息时点后置。过往货币政策周期中，一旦经济出现较大的衰退信号普遍会触发降息。从经济软着陆和通胀中枢抬升的角度来看，明年开启降息依然受到较强约束。就政治压力而言，拜登为取得竞选利益最大化，公开支持汽车工人涨薪需求，其争取蓝领选民的政治诉求“阶段性”高于对于低利率环境的诉求。 （二）国内经济瞭望：增速目标5%左右，财政步入扩张期，消费潜力释放。 保持较高水平经济增速目标：明年GDP增速目标预计“5%左右”，这一目标是实现2035年远景规划和短期稳就业的内在要求，也符合经济预期目标设定的历史规律。中美内外共振补库下制造业投资保持增长，居民收入改善支撑消费潜力释放，财政扩张下基建投资继续发力，均对明年经济目标带来支撑。但是，地产反弹趋势偏弱，地产投资和销售走势将是明年经济最大的不确定因素。 加大宏观调控力度：国内通胀环境温和，货币政策稳健偏松，新创设工具可能出台，并通过SPV工具协助地方政府债务风险化解；财政政策步入扩张期，2024年中央政府赤字率或上调至3.5%，赤字规模为4.88万亿，新增专项债规模3.8万亿，保障基建资金需求，对冲地方财政支出的收缩压力。 （三）中美关系：短期缓和不改长期缠斗，管控分歧，底线思维。 2023年下半年中美建立一系列沟通机制。2023年5月之后中美持续保持高层会晤和磋商，并建立一系列管控分歧的沟通机制，中美关系进入到一个更为成熟的发展时期，因为缺少沟通而导致战略误判、事态升级的可能性降低。 2024年大选年份下，中美关系或将迎来波动，但整体风险可控。 选举策略方面，拜登政府并无必要与共和党比拼对华强硬，反而可以通过凸显共和党强硬态度而获利。外交方面，拜登政府需要暂时降低中美博弈烈度，也需要我国在俄乌冲突等问题上发挥作用，避免因缺乏外交成果影响连任。内政方面，拜登政府需要我国稳定负债端和扩大收入端两方面的配合，以缓解财政可持续性问题。在上述目标达成之前，拜登政府对华“战术性缓和”仍将持续。美国国会对华鹰派抬头、美国经济超预期衰退，是可能对缓和进程造成冲击的两大风险点。 统筹发展与安全：逆全球化趋势下把握战略主动，底线思维，沉着应对。产业政策双轮驱动，狠抓传统产业改造升级和战略性新兴产业培育壮大；高水平对外开放继续推进，引进来、走出去步履不停，以和平发展的共识争取更多盟友。 风险提示：全球地缘冲突持续演绎；美国通胀回落速度慢于预期；国内经济恢复和政策节奏不及预期。 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002 010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 分析师：赵格格 执业证书编号：S0930521010001 0755-23946159 zhaogege@ebscn.com 分析师：刘星辰 执业证书编号：S0930522030001 021-52523880 liuxc@ebscn.com 联系人：顾皓阳 021-52523826 guhaoyang@ebscn.com 联系人：查惠俐 021-52523873 zhahuili@ebscn.com 联系人：周欣平 010-57378026 zhouxinping@ebscn.com 相关研报 乘势而上，顺势而为——2023年4月政治局会议精神学习（2023-04-28） 战略全局出发，提振信心入手——2022年12月中央经济工作会议精神学习（2022-12-17） 高质量发展是中国式现代化的首要任务——《二十大报告》精神学习第二篇（2022-10-17） 统筹防疫与经济，力争最好结果——2022年7月政治局会议精神学习（2022-07-29） 坚定5.5%目标，政策全面转暖——2022年4月政治局会议精神学习（2022-04-29） 爬坡过坎，不负“春光”——2022年政府工作报告学习体会（2022-03-06） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 宏观经济 目 录 一、美国：经济软着陆、通胀反复、降息放缓 ........................................................................ 7 1.1经济：消费慢降温，经济软着陆 ............................................................................................................... 7 1.1.1 消费：超额储蓄耗尽、财政退坡、就业市场降温，消费增速回落....................................................... 8 1.1.2 私人投资：GDP读数的缓冲垫，制造业周期有望开启 .................................................................... 10 1.1.3 政府支出：债务负担高企，大选年“宽财政”难以维持 ................................................................. 14 1.1.4 净出口：美国补库周期下，有望带动我国对美出口改善 ................................................................. 17 1.2 通胀：韧性十足，缓慢降温 .................................................................................................................... 19 1.3 货币政策：开启降息，有哪些条件，有哪些压力？ ............................................................................... 25 二、国内：经济探底回升，再论增长新动能 ........................................................................... 28 2.1 2024年预期增速目标预计落于“5%左右”......................................................................................... 28 2.1.1 从必要性、可行性和历史规律三个角度观察 ..................................................................................... 28 2.1.2 2024年经济组合探讨：消费贡献潜力将逐步提升........................................................................... 31 2.2 通胀：步入温和上升期 ........................................................................................................................... 32 2.3 财政：一揽子化债加速，财政步入扩张期 .............................................................................................. 33 2.3.1 2023年财政回顾：土地市场疲弱，带来广义财政收缩 ...................................................................... 33 2.3.2 2024年财政基调：中央政府加杠杆，推动财政步入扩张期 ............................................................... 34 2.3.3 财政政策的两个关注点：特殊再融资债发行、新增政策性金融工具接力 .......................................... 36 2.4 货币：总量够、结构准，信用扩张渐趋稳定 .......................................................................................... 38 2.4.1 2024年展望：内外压力仍存，稳增长仍需货币政策护航 ................................................................ 39 2.4.2 货币政策的两个关注点：协助地方化债、新增结构性工具 ............................................................... 41 2.5 地产：能否止跌企稳，城中村及保障房是关键抓手 ............................................................................... 43 2.6 出口：份额有望继续保持韧性 ................................................................................................................ 47 2.7 消费：居民消费信心边际企稳，恢复节奏有望增强 ............................................................................... 49 三、地缘政治：风险还会继续扰动市场吗？ ........................................................................... 54 3.1 上任三年来，拜登政府如何落实对华战略？ .......................................................................................... 54 3.2 大选临近，拜登政府如何筹谋对华战略？ .............................................................................................. 56 3.3 “去风险”及经济疲软下，中欧关