股指期货市场概况与主动对冲策略表现

qqqqqqqqqqqqqqqqqqq 股指期货市场概况与主动对冲策略表现 从整体表现来看，四大期指小幅上涨，未有明显的市值风格占优，涨跌幅恢复正常后保持稳定，交易情绪改善，不再出现放量下跌的技术图形，全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，均持续处于2019年以来80分位数以上，期指本周日均成交量下行。基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为2.60%、 -1.32%、-2.78%和2.91%，较上一周，期指基差波动不一，IM期指贴水加深，IF与IH保持升水，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 市场预期上，本周市场情绪继续回暖，底部震荡区域，预期交易变化往往领先于实际基本面变化。期指基差水平难以从历史统计直接类比，但单从分位数角度看IF、IC与IH基差均处在2019年以来90%分位数或以上，从几个对基差的主要影响因素拆解：1）因分红造成的指数自然回落使期指提前定价出现的贴水的影响因素在11月弱；2）因市场规则变动的原因，2015年后期指流动性下降90%，流动性不足的对冲需求下市场出现大幅贴水，但当前市场没有明显交易规则变动，成交活跃，套利机会出现将有充足执行套利操作的空间，当月合约未能出现年化5%的正套机会3）期指升水下，中性对冲产品或发行增多，基差有收敛动力；4)参与者预期角度看，基差实际为多空双方交易平衡价格与标的价格的差，多头需求大于空头需求确实表现出较强乐观预期，但市场做多工具丰富，乐观预期已在基差有所反应，期指升水难以进一步上行。短期预期交易对基差影响大，我们估计期指基差升水收窄或贴水加深可能性较大。 本周，IC、IF和IH模拟被动对冲组合的收益率分别为0.03%、0.13%和0.08%；IC、IF和IH主动对冲策略表现略逊于被动对冲组合，收益率为-0.35%、-0.83%和-1.11%。近期策略表现不佳，回撤时间达2019年以来最长，从策略构建的拟合原理看，当期指日内出现大幅“随机”波动，波动的数学变化反应的投资者预期变化可能会出现偏差而使策略出现回撤，随着市场对各类风险的消化，当行情中跳空与大区间上下激烈博弈的交易表现减少，策略有望继续取得更好表现。 商品市场回顾与最新配置观点 本周商品期货市场整体收涨0.67%。涨幅靠前商品期货纯碱、尿素、铁矿石的相关股票表现如下：尿素相关赤天化、阳煤化工和河化股份涨幅为7.46%、5.17%和4.73%；纯碱相关远兴能源、三友化工、山东海化分别收涨3.04%、2.85%、1.58%；铁矿石相关马钢股份、金字天正、海南矿业收涨3.83%、3.50%、3.31%。 市场方面，地缘冲突风险对市场的初步冲击已经结束，全球地缘政治风险指数继续回落，短期仍需关注美债利率对市场定价的直接影响，美债收益率见顶下股债市场如期反弹，但总需求实际变化最终主导大宗商品定价，市场脉冲干扰非线性，对于商品的多元化程度低的品种如石油，价格冲击的影响非对称，相较于价格上涨所带来的有利影响，价格下跌的消极影响往往更大且持续时间更长，不能以短期市场风险偏好线性外推价格趋势。上游库存与下游库存分化严重，整体看大宗商品下游去库存阶段仍未结束。国际商品和国内商品走势短期或分化，稳增长政策加码对黑色系商品价格有支撑，国际商品更多受到海外需求的冲击影响而表现为对利率等宏观政策边际变化更加敏感。商品波动率较此前提升，CTA策略表现或变优。 风险提示 以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 内容目录 股指期货市场概况与主动对冲策略表现4 股指期货市场本周概况4 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪7 商品市场回顾与最新配置观点9 商品期货市场本周概况与配置建议9 附录11 股指期限套利计算11 股利预估方法12 股指期货主动对冲策略13 风险提示13 图表目录 图表1：本周期指表现概览4 图表2：IF主力合约基差率5 图表3：IF当季合约年化基差率5 图表4：IC主力合约基差率5 图表5：IC当季合约年化基差率5 图表6：IH主力合约基差率5 图表7：IH当季合约年化基差率5 图表8：IM主力合约基差率6 图表9：IM当季合约年化基差率6 图表10：IF合约加总持仓量与成交量6 图表11：IC合约加总持仓量与成交量6 图表12：IH合约加总持仓量与成交量6 图表13：IM合约加总持仓量与成交量6 图表14：IF跨期价差率频数分布7 图表15：IC跨期价差率频数分布7 图表16：IH跨期价差率频数分布7 图表17：IM跨期价差率频数分布7 图表18：2024年分红点数预估7 图表19：交易限制较小的主动对冲策略回测表现8 图表20：主动对冲策略净值对比（IC期货）8 图表21：主动对冲策略净值对比（IF期货）8 图表22：主动对冲策略净值对比（IH期货）8 图表23：本周策略表现8 图表24：主动对冲策略开仓信号9 图表25：本周南华指数涨跌幅9 图表26：2022年以来南华指数涨跌幅9 图表27：商品期货市场细分涨跌幅10 图表28：大宗商品关联股票涨跌幅10 图表29：价差偏离与交易热度11 图表30：玻璃价差率11 图表31：铁矿石价差率11 图表32：成分股分红预测方法12 图表33：EPS取值方法12 图表34：预测派息率取值方法12 图表35：策略信号定义13 股指期货市场概况与主动对冲策略表现 图表1：本周期指表现概览 股指期货市场本周概况 从整体表现来看，四大期指小幅上涨，未有明显的市值风格占优，其中中证1000期指涨幅最大，幅度为0.75%，中证500期指涨幅最小，幅度为0.11%。涨跌幅恢复正常后保持稳定，交易情绪改善，不再出现放量下跌的技术图形，全部合约角度看，四大期指持仓量小幅波动，均持续处于2019年以来80分位数以上，期指本周日均成交量下行。 基差水平方面，截至周五收盘，IF、IC、IM和IH当季合约的年化基差率分别为2.60%、 -1.32%、-2.78%和2.91%，较上一周，期指基差波动不一，IM期指贴水加深，IF与IH保持升水，基差结构边际变化未体现明显的投资者预期变化。 跨期价差方面，IF、IC、IM和IH当月合约与下月合约的跨期价差率分别处在2019年以来的3.30%、12.30%、33.60%和15.40%分位数。价差率分位数处在分布左侧，远月预期持续体现投资者乐观预期，沪深300期指分布处在极端左侧。 正反套空间上，以年化收益5%计算，剩余10个交易日，正反套当月合约基差率需要分别达到-0.75%与0.46%，按照收盘价格看目前没有套利空间。 分红预测方面，2023年主要分红已经结束，根据我们的估算，沪深300指数、中证500、上证50指数和中证1000指数2024年的分红点位分别为83.27、81.71、70.23和57.39。 市场预期上，本周市场情绪继续回暖，底部震荡区域，预期交易变化往往领先于实际基本面变化。期指基差水平难以从历史统计直接类比，但单从分位数角度看IF、IC与IH基差均处在2019年以来90%分位数或以上，从几个对基差的主要影响因素拆解：1）因分红造成的指数自然回落使期指提前定价出现的贴水的影响因素在11月弱；2）因市场规则变动的原因，2015年后期指流动性下降90%，流动性不足的对冲需求下市场出现大幅贴水，但当前市场没有明显交易规则变动，成交活跃，套利机会出现将有充足执行套利操作的空间，当月合约未能出现年化5%的正套机会3）期指升水下，中性对冲产品或发行增多，基差有收敛动力；4)参与者预期角度看，基差实际为多空双方交易平衡价格与标的价格的差，多头需求大于空头需求确实表现出较强乐观预期，但市场做多工具丰富，乐观预期已在基差有所反应，期指升水难以进一步上行。短期预期交易对基差影响大，我们估计期指基差升水收窄或贴水加深可能性较大。 指数涨跌幅 主力合约涨跌幅 主力合约基差率 主力合约分红调整基差率 20日基差率均值 本周全合约平均成交（万） 本周全合约平均持仓（万） 跨期价差分位数 指数PE分位数 沪深3000.61%0.32%0.108%0.108%0.125%8.4726.903.30%17% 中证5000.33%0.11%-0.137%-0.137%-0.131%6.3530.0612.30%19% 中证10000.95%0.75%-0.254%-0.254%-0.280%6.7122.5033.60%46% 上证500.91%0.76%0.191%0.191%0.097%4.9812.9515.40%45% 来源：Wind，国金证券研究所 注:分位数统计区间为2019年1月1日至今，跨期价差率=(当月合约价格-下月合约价格)/当月合约价格。当主力合约发生变化，主力合约涨跌幅以新的主力合约涨跌幅计算。 图表2：IF主力合约基差率图表3：IF当季合约年化基差率 0.60% 0.50% 0.40% 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% 3800 IF主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) 3750 3700 3650 3600 3550 3500 3450 3400 3350 3300 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% IF当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 3800 3750 3700 3650 3600 3550 3500 3450 3400 2023-09-142023-09-282023-10-202023-11-03 0.00% -1.00% 3350 3300 来源：Wind，国金证券研究所 注：基差率=(指数对应主力合约–指数)，套利所需基差率超过最大坐标轴将不在图中显示。（下同） 2023-09-142023-09-282023-10-202023-11-03 来源：Wind，国金证券研究所 注：年化基差率=(指数对应当季合约–指数)/指数/剩余交易日天数*252，套利所需基差率超最大坐标将不在图中显示。（下同） 图表4：IC主力合约基差率图表5：IC当季合约年化基差率 0.30% 0.20% 0.10% 0.00% -0.10% -0.20% -0.30% 2023-09-14 5800 IC主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率指数(右轴) 5700 5600 5500 5400 5300 5200 5100 5000 2023-09-282023-10-202023-11-03 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% 5800 IC当季年化基差率20日平均基差率 5%套利收益线指数(右轴) 5700 5600 5500 5400 5300 5200 5100 5000 2023-09-142023-09-282023-10-202023-11-03 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表6：IH主力合约基差率图表7：IH当季合约年化基差率 IH主力基差率 5%套利收益线 20日平均基差率 指数(右轴) IH当季年化基差率20日平均基差率 0.55% 0.45% 0.35% 0.25% 0.15% 0.05% -0.05% 2600 2550 2500 2450 2400 2350 2300 2250 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00% 5%套利收益线指数(右轴) 2600 2550 2500 2450 2400 2350 2300 2023-09-142023-09-282023-10-202023-11-03 -1.00% 2250 2023-09-142023-09-282023-10-202023-11-03 来源：Wind，国金证券研究所来源：Wind，国金证券研究所 图表8：IM主力合约