商品与股指期货周观点：大宗商品极端价差结构持续，IF和IC主动对冲策略表现优异

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 金融工程 东兴证券股份有限公司证券研究报告 大宗商品极端价差结构持续，IF和IC主动对冲策略表现优异 ——商品与股指期货周观点 2022年4月10日 金融工程 定期报告 分析师 高智威 电话：0755-82832012 邮箱：gaozhw@dxzq.net.cn 执业证书编号：S1480521030002 投资摘要： 本周仅有三个交易日，商品期货市场微幅收跌-0.12%。从各细分板块来看，本周农产品涨势最好，涨幅2.57%，工业品、能化和黑色板块跌幅靠前，跌幅分别为-1.07%、-1.13%和-1.40%。 商品期货历史波动率方面，本周波动率略升保持高位，但分品种看，各品种与60日平均历史波动率的偏离已经较上周有所下降。我们估计历史波动率仍将持续一段时间保持高位，未来两周可能略有下降，未来风险仍然较大。CTA策略中，网格策略与震荡策略可能有较好表现，但动量策略与反转策略风险加大。 价差方面，商品期货市场部分品种继续呈极端的远月贴水结构，供求平衡的不确定性使价差变化反复。市场对长短期供需平衡的分歧有所加大，价差水平波动剧烈。我们估计部分大宗商品短期供给效率不足叠加市场对远月消费不确定性的担忧，价差将保持较大波动。 市场方面，俄乌冲突、新冠疫情等不利因素继续冲击脆弱的供应链，农产品板块明显走高，而政治、疫情等基本面外不利因素对价格的持续影响加大了市场分歧，商品保持高波动。海外方面，地缘政治风险的不确定性犹在，短期难以出现明确结果，仍需警惕相关品种大幅波动，尤其是农产品、原油和有色金属（铜、铝、镍）。高通胀下，美联储、欧洲央行以及澳洲联储接连向市场释放出鹰派信号，若美联储5月开始缩表，会对市场产生一定冲击。市场继续表现出对美国经济放缓的担心，美国利率的扁平结构或将持较长时间。供应链的恢复效率和基本面情况才是影响大宗商品长期供需状态的核心因素，但疫情对库存周期的影响不容忽视，我们认为目前部分大宗商品的BACK结构在供应未能恢复正常的情况下仍将持续，上游高价对中下游需求的影响随时间推移会日渐明显。需警惕部分大宗商品随着主力合约交割月的临近，低库存叠加大型贸易商基差交易的大量套保空头持仓，海外逼仓可能性开始出现，如ICE2号棉花。从国内驱动来看，中国3月财新服务业PMI为42，创下25个月低点，疫情对经济活动影响显著，但按照防疫表现的数据经验，上海疫情拐点或已临近。 本周从股指期货市场的整体表现来看，IF、IH主力期货表现均强于指数，IC主力期货弱于指数，IF、IH主力期货出现升水， IC主力期货出现贴水，IF、IH和IC期货次活跃合约均为贴水；IF和IH主力期货的日均总成交量减少，IC主力期货日均总成交量增加；临近交割，IF、IC和IH主力期货合约持仓量均减少。2022年04月15日是三大指数期货4月合约交割日。 本周，IC、IF和IH模拟完全对冲组合的收益率分别为0.20%、-0.18%和-0.13%，IC、IF采用主动交易的对冲策略表现优于完全对冲组合，收益率分别为1.07%和0.16%，IH采用策略表现略逊于完全对冲组合，收益率为-0.92%。今年以来，IC、IF和IH完全对冲组合的收益率分别为0.29%、-0.28%和0.43%，而采用主动交易的对冲策略IC表现优于不使用策略，收益率为3.40%，IF和IH表现略逊于不使用策略，收益率分别为-0.42%和0.01%。从历史表现来看，采用主动交易的对冲策略表现优于完全对冲策略。 注：本报告数据截至2022年4月08日。 风险提示：以上结果通过历史数据统计、建模和测算完成，在政策、市场环境发生变化时模型存在失效的风险。 东兴证券金融工程报告 金融工程：大宗商品极端价差结构持续，IF和IC主动对冲策略表现优异 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 目 录 1. 商品市场回顾与最新配置观点 .............................................................................................................................................................. 3 1.1 商品期货市场本周概况 ................................................................................................................................................................ 3 1.2 商品期货配置建议 ........................................................................................................................................................................ 5 2. 股指期货市场回顾与对冲成本优化模型跟踪 ...................................................................................................................................... 7 2.1 股指期货市场本周概况 ................................................................................................................................................................ 7 2.2 基于主动交易的对冲成本优化模型跟踪 .................................................................................................................................... 8 3. 风险提示................................................................................................................................................................................................. 11 相关报告汇总 ..............................................................................................................................................................................................12 插图目录 图1： 南华指数涨跌幅............................................................................................................................................................................... 3 图2： 商品期货市场细分涨跌幅............................................................................................................................................................... 4 图3： 关联股票涨跌幅............................................................................................................................................................................... 4 图4： 商品期货波动率的均值................................................................................................................................................................... 5 图5： 历史波动率偏离60日均值最大的五种商品波动率 .................................................................................................................... 5 图6： 价差偏离........................................................................................................................................................................................... 6 图7： 苹果价差分布................................................................................................................................................................................... 6 图8： 生猪价差分布................................................................................................................................................................................... 6 图9： IF基差 .............................................................................................................................................................................................. 7 图10： IF成交量与持仓量........................................................................................................................................................................ 7 图11： IC基差...........................................................