固收专题报告：3季度“固收+”基金回顾与绩优产品特征与策略

2023年11月06日 3季度“固收+”基金回顾与绩优产品特征与策略 核心观点： 分析师 ⚫3季 度 “ 固收+” 市 场 回 顾 ：存量规模方面，3季度“ 固收+”基金 合计 规模12563.7亿 元，相比2季 度末规 模下降4.8%。其中 偏债 混合型“ 固收+” 基金规模萎 缩最为 明显。 收益 率方面 ，“固 收+” 基金3季度 累计收 益率 为-0.8%，受权益 市场回 落拖累 ，较2季度 的-0.2%有 所下降 。最 大回撤 方面，3季 度最大回撤 为-2.2%。风 险收益 负值扩 大，3季 度“固 收+”基 金产 品整体 夏普 比率为-1.4。超 额收益 转负 。Alpha由2季度的3.2%降 至-1.0%，这反映 随着 股票及转债 市场震 荡回落 ，“固 收+” 产品 整体获 取超额 收益 的能力 下降 。 风险提示 1.国内经济复苏不及预期风险2.国内政策落实不及预期风险3.样本量不完全风险 ⚫“ 固 收+”基 金 分 类 特 征：进取型基金 规模和 单产 品平均 规模最 大，3季 度环比上，三类 产品规 模占比 变动 不大 。稳健 型产 品收益 最优且 回撤 最小 ，3季度累计收 益率、最 大回撤 分别 为-0.3%、-1.1%。 风险 收益上 差异 不大，稳 健型、平衡型 、进取 型分别 为-1.0%、-1.0%、-1.1%。夏 普比率 方面 ，进取 型最 高，为-1.3。 ⚫进 攻 型 “ 固 收+” 基 金 绩 效分 析 与 特 征 提 取 ：（1）3季度权 益市场 以及 转债市场行 情回落 ，“固 收+”基金在 权益资 产比 例方面 有所 分化，其中稳 健型 产品权益仓 位上 调1.8个百 分点 ，进攻 型产 品权益 仓位下 调1.7个百分 点， 其中收益率 较高的组1权 益仓位3季 度环 比明显 提升（2）行 业集中 度方面 ，数据显示平 均收益 率越高 的组， 行业集 中度 越高（3）本 季度， 规模、产 品成 立年限特征 与产品 收益率 几乎 不相关 。 ⚫防 守 型“ 固 收+”基 金绩 效 分 析 与 特 征提 取 ：（1）整体来 看，2022年以 来的防守型“ 固收+”基 金权 益仓位明显 偏低，且3季度 差值 还有所 扩大。（2）防守型 基 金 产品 行 业 集中 度 低 于进 取 型 产品 ， 两类 产 品 前五 大 重 仓行 业 占 比分别为47.4%、48.8%，与 以往 季度防 守型显 著重 仓传统 周期 行业不 同，3季 度有分散行 业的特 征体现 。（3）防 守型“固 收+”基 金产品 组合 久期常 偏低， 但最近2个季度环 比上提 ，反 映其对 债券 加久期 关注度 有所 上升。 ⚫攻 守 兼 备 的“ 固 收+”基 金 案 例 与 框 架 体 系 ：我们根据上述 两类方 法筛 选后的基金 产品找 出多次 出现 的基金 经理 作为攻 守兼备 的“ 固收+”基金 的典 型案例。我们 筛选了4个绩 优“固 收+”基 金案例， 包括：安 信基 金张翼 飞的 远离信用风 险，躲 避权益 泡沫 ，重转 债定价 的低 风险策 略、景 顺长 城基金 李怡 文的多市场 分散策 略、易 方达 基金杨 康的全 天候 、多资 产、多 策略 和汇丰 晋信 基金蔡若林 的风险 优先策 略。最后汇 总这些 基金 经理的 投资 理念、资产配 置、债券配置 、权益 配置 、回 撤管理 等框架 体系 与核心 策略 ，以 期为投 资者 提供参 考。 目录 二、绩优“固收+”基金...........................................................................4 （一）细分“固收+”基金..........................................................................................................................................................4（二）进攻型：综合打分，但收益优先................................................................................................................................5（三）哪类“固收+”基金更能进攻..........................................................................................................................................8（四）防守型：以收益安全性，管理稳健性优先..............................................................................................................10（五）哪类“固收+”基金更能防守........................................................................................................................................11 （一）案例一.安信张翼飞——远离信用风险，躲避权益泡沫，注重转债定价............................................................13（二）案例二：景顺长城李怡文——多市场分散..............................................................................................................15（三）案例三：易方达杨康——全天候、多资产、多策略..............................................................................................17（四）案例四：汇丰晋信蔡若林——风险优先..................................................................................................................18 一、3季度“固收+”基金市场回顾 基金分 类上 ，我们 将二 级债基 、偏债混 基及权 益仓 位上限40%的灵 活配 置混基 划分为 广义“ 固收+”产品， 其中权 益仓位 以股 票仓位+0.5*可转 债仓位 计。 3季 度“固 收+”基 金的 整体 情况 如何 ？我们 就存 量规 模 、收 益率 、最 大回 撤及 风险 收益四 个方 面统 计分 析。 存量规 模方面 ，“固 收+”基金3季度小 幅萎 缩。截至9月30日 ，“固 收+”基金产 品合 计规模12563.7亿元 ，相比2季度的13196.1亿 ，规模 小幅下降4.8%。各 个细 分品类 都有不 同程 度的萎 缩，其中二 级债基规 模萎缩 最小， 环比 下降0.8%，偏 债混合 下降 最多， 规模萎 缩12.8%，灵 活配置产 品合计规模下降7.6%。 收 益率 方面 ，3季度“固 收+”基金累计 收益 率为-0.8%，受 权益 市场 回落 拖累，较2季度的-0.2%降 幅更 大。其中，二级债 基、偏 债混 合、灵 活配置 型“固 收+”产品的 累计 收益率 分别 为-0.8%、-0.8%、-0.7%，三类 细分品 类下降 幅度 大抵相 当。 最 大回 撤有 所扩 大。截至3季 度末 ，“ 固收+”基金 产品 总体 最大回 撤均 值为-2.2%。其中二 级债基 、偏债混 合和灵 活配置 基金 的区间 最大 回撤均 值分别 为-1.9%、-2.3%、-2.3%，权 益仓位 相 对较高 的偏债混合、 灵活配 置型产 品最 大回撤 较大 。 风 险 收益 负值 扩大 。3季度 “固 收+” 基金 产品 整体 夏普 比率 为-1.4。其中二级债基、 偏 债混基、灵活配 置基金 的区间 夏普 比率分 别为-1.2、-1.4、-1.4。与2季度 相比 ，夏 普比 率负值 均 出现了 扩大，三类细 分品类 下降幅 度大 抵相当 。 超 额收 益大 幅下 降至 转负 。3季度，“固 收+”基金产 品总体Alpha环比 下降4.2个 百分点 至-1.0%，其中偏 债混基 、灵活 配置 、二级 债基 的Alpha分 别下 降4.0%、4.6%、-4.2%至-1.2%、-1.1%、-0.7%。 二、绩优“固收+”基金 我们通 过筛 选出 进攻 型与 防守 型产 品， 分析 高收 益及 低回 撤的 原因 ，并 进一 步整 合出攻 守兼备 的绩优“ 固收+” 基金 ，通 过进 一步拆 解不 同“ 固收+” 基金 经理 的框架 及投 资策 略， 挖掘 产品业 绩突 出的来源。 （一）细分“固收+”基金 基金分 类上，进 一步 将权益 仓位（股票 仓位+0.5*可 转债仓 位）大 于等于0.01%不超10%、介于10%-20%之间、超过20%且小于40%的“固收+”产 品分 别划分 为稳 健型、 平衡型 和进 取型“ 固收+”基金 。 就 现有 产品 来看 ，进 取型 基金 规模 和单 产品 平均 规模 最大。3季 度环 比上 ，三 类产 品规模 占比 变动 不大 。规模上，进取 型基金 占比 最大， 占比61.8%，稳 健型占 比最 小，仅有5.7%。与2季度相比 ，进取型 产品规 模占比 有所上升，上升1.0%， 稳健 型和平 衡型 的规模 占比分 别下 降0.4%和0.6%。平衡型、进 取型基 金单产 品平 均规模6亿左右， 稳健型基金单产品 规模3.2亿。 权 益市 场3季度 调整 使得 权益 仓位 较高 的平 衡型、进取型“固 收+”基 金产 品收 益及 回撤表 现较 平庸 。 收益上 ，三 个品类 均出 现不同 程度 的下跌 。稳 健型 基金最 优 ，3季度 产品累 计收益 率为-0.5%，而权益仓 位较高 的进取 型基 金累计 收益 率为-0.9%。回 撤方面，也是 进取型 产品最 大，最 大回 撤为-2.7%。 从3季度“固 收+” 细分 产品的 风险 及业绩 评价来 看， 三者产 品风 险收益 特征较 一致 ，均 不理想，可能反 映了3季度权 益市 场与债 券市 场均较 难把握 ，不 同产品 定位 的业绩 表现均 较差 。 三类产 品的夏 普比率 均为 负，其 中稳健 型“固 收+”产 品的夏 普比 率为-1.6，平 衡型和 进 取型的 夏普比率 分别为-1.5、-1.3。 （二）进攻型：综合打分，但收益优先 在稳 健型 、平 衡型 和进 取型三类 “固 收+”产品的基 础上 ，筛 选出 具备 一定 规模 及存 续期 ，能 稳定跑赢基 准的产 品，再 以收 益率、 回撤 等指标 对产品 进行 综合打 分，选取表 现更好 的产 品。 筛 选标 准： 1）具有一 定规 模且 产品 存续 一定 时期 。考虑到建仓时 长、数据 有效性 及规模 管理 能力 ，选取产 品规模大于1亿 （如果有A、B、C份额 等以合 计计， 下同），产 品成立 年限 超过1年的产 品 ； 2）能跑 赢基准 收益 率与 最大 回撤 。以平均权益与债券持仓计 算，稳健 型、平衡型 和进 取 型基金 的对应的 基准收 益率分 别为94%*中债 总全 价指数 收益率+6%*沪深300指 数收益 率、84%*中 债总全 价指数收益率+16%*沪深3