优质的铅酸蓄电池企业综合实力强劲

2023年11月3日 理士国际（842.HK） 证券研究报告 优质的铅酸蓄电池企业综合实力强劲 理士国际（842.HK）为领先的全球电源解决方案供应商，公司产品以铅酸蓄电池为主，同时也拥有锂电产能，把握部分铅转锂领域和储能等新兴领域机会。公司为通信备用领域龙头，同时涉足起动启停电池、动力电池和铅回收领域，综合实力强劲。公司海外建厂经验丰富，有利于全球化布局。售后市场的拓展将为公司带来后续增长机会。目前公司的股息率较为吸引，达到7.5%。去年公司归母净利润为4.43亿人民币，预计2023/2024年公司归母净利为5.03/6.01亿人民币，目标价1.9港元/每股，相当于2024年4倍P/E。当前价格较目标价有40%上升空间，首予“买入”评级。 总市值(百万港元)1,855.21H股市值(百万港元)1,855.21总股本(百万股)1,364.12H股股本(百万股)1,364.1212个月低/高(港元)0.54/2.44平均日成交(千港元)460.00 报告摘要 通信备用电池市场龙头之一，涉及多种下游领域。在众多电池制造商中，理士国际是提供最广泛铅酸蓄电池系列产品的制造商之一，拥有超过3000种电池型号。公司涉及下游领域较多，包括备用电池、起动启停电池、动力电池以及铅回收等领域，但在每个领域都做出不错水平。备用电池业务为公司的第一大收入来源，达到60.06亿元，占2022年总收入的46.8%。公司为通信备用电池市场龙头之一。全球10大通信运营商中，8家使用理士备用电池。而在汽车配套领域，公司也占据相当分量。目前公司总共拥有铅酸电池年产能26.59Gwh，后续公司产能也将不断提升。公司也进一步加大对锂电和储能的投入和布局。 海外建厂先行者，海外市场收入占比超过40%。公司拥有丰富的海外生产销售经验，在全球100多个国家及地区分销产品，包括美国、欧盟、英国以及非洲等。目前公司的海外收入占比已经超过40%，近两年海外市场收入年增长率超过25%。公司目前在安徽、广东、江苏设立厂房，海外设有越南、马来西亚、印度和斯里兰卡的厂房。除此之外，公司已在墨西哥建厂，生产包括汽车起动起动启停电池和网络电池等。国内出口至美国的铅酸蓄电池需要征收25%左右的高额关税，海外建厂有利于规避高额关税影响。墨西哥建厂能够更好的服务北美客户，而靠近客户也有利于减少库存和产品在途时间。除此之外，也有助于公司海外整车厂客户配套市场取得突破。公司也于今年4月份跟全球知名电池品牌banner集团签署合作协议，而Banner集团在高端汽车电池配套市场享有良好的声誉，产品专供宝马、保时捷等，有利于强强联合。今年7月，公司披露收购天津杰士和顺德汤浅的70%的股权，有利于公司扩大业务规模。 增长点：加大储能和锂电布局，售后市场带来新的增长和利润提升。公司抓住储能发展机遇，进一步加大锂电和储能业务的布局，重点发力在储能系统。公司的储能应用在电网储能、工商业储能、家庭储能等。公司除了在电芯有生产能力之外，在逆变器、EMS和BMS都有相关涉及。公司也进一步加大研发投入，产品系列推陈出新提升竞争力。如公司的铅炭电池产品循环寿命可做到2700次循环，远超平均水平2000次。除了中国，公司也看好产品在欧洲和非洲市场的销售。目前储能板块收入占比大概在10%左右，预计在未来两三年，随着储能行业的不断发展，储能板块的收入占比将不断提升。公司另外一个利润的增长点在于售后市场。公司近年来加强零售市场渠道建设，抓住电池后续的更换市场。储能、备用电池、启动启停电池每三年即需要替换，而渠道销售价格高，对资金占用少，售后市场的发展能够给公司带来利润率的提升和现金流的改善。 数据来源：彭博、港交所、公司 颜晨行业分析师+852-22131403joyceyan@eif.com.hk 财务端：毛利率有所提升，股息率达到7.5%。公司2023年中期毛利率13.6%，同比提升2.5个百分点。主要是公司降本增效持续发挥作用。公司将继续降本增效的动作，包括构建采购平台，加入专家团，头部供应商的认证等，预计将带来毛利率的持续改善。公司去年派发每股0.1港元，分红率达到30%，预计今年股息率达到7.5%，较为吸引。 (转下页...) 首予“买入”评级。我们对公司的2022-2024的预测归母净利润分别为503、601和673百万人民币对应EPS为0.37、0.44和0.49元/股。结合行业估值情况和公司未来增长情况，给予公司2024年P/E 4x，结合2024年预测的EPS0.44元，得出对应公司股价为1.90港元，较目前股价有39.7%的上升空间，给予“买入”评级。 风险提示：技术换代影响，上游原材料上涨，电池需求不及预期，行业政策影响 目录 1.公司简介：中国铅蓄电池第一出口商..................42.行业分析.........................................92.1.铅酸行业目前已较为稳定成熟...................92.2.通信备用电池领域稳健发展....................112.3.起动启停领域把握后续发展机遇................132.4.动力电池客户积累深厚........................142.5.全球储能快速发展............................153.同行比较........................................163.1.不同公司侧重不同领域........................163.2.财务比较....................................164.估值............................................18 1.公司简介：中国铅蓄电池第一出口商 公司于1999年由创始人董李先生在深圳成立，总部位于广东肇庆，是专业从事理士牌全系列铅酸蓄电池的研制、开发、制造和销售的国际化新型科技企业，是中国领先的铅酸蓄电池制造商及最大的铅酸蓄电池出口商。公司2010年在香港主板上市。 公司产品种类多样，为中国铅酸电池出口商No.1。公司专注于为全球工商业应用提供专业的电源解决方案。公司可制造超过3000种不同电池型号，产品和服务应用下游较为广泛，主要集中在储能系统、后备电源、汽车起动起停电源和动力电源等。公司在备用电池领域和启动启停电池领域做到行业领先水平。 海外办厂经验丰富，产能逐步提升，墨西哥工厂预计今年投产。目前公司拥有总产能26.59Gwh。在中国拥有7个厂房，分布在安徽、肇庆和江苏。海外拥有6个厂房，分别在越南、马来西亚、印度和斯里兰卡拥有产能。公司海外办厂经验丰富，2012年就在斯里兰卡办厂。不同地区的产能有利于就近服务客户，节约运输费用和在途时间，也有利于关税的节省。公司目前在墨西哥建厂，预计年底将投产。在墨西哥建厂能够有效节省关税，更好的服务北美客户。公司总体根据以销定产的方式进行生产，未来也有产能进一步提升的计划。 与行业龙头奠定长远合作关系，海外收入占比较高。公司在通讯、数据中心、起动电池和动力电池等领域皆与实力雄厚的客户进行合作。公司出海经验丰富，与国外大客户也皆建立良好的关系，合作时间久远，奠定了深厚的合作基础。全球通信巨头如中国移动、沃达丰、德国电信等皆为公司客户，全球排名前十二家通信公司公司的客户占了八家。而在起动启停电池领域，沃尔沃、上汽集团、蔚来、理想、小鹏等全球知名厂商皆为公司客户。根据2022年的年报，公司在中国的收入占大头，但是在海外地区收入占比业不低，达到41.2%，其中EMEA占14.7%，美洲占17.1%，其他亚太国家占9.4%。 来源：公司公告、安信国际整理 来源：公司公告、安信国际整理 创始人为董李博士，购股权计划进行员工激励。公司执行董事兼创办人董李持有74.47%的股权。公司在2010年通过购股权计划，在2018年股东周年大会上进行修订。截至2022年12月31日，公司根据【二零一零年购股权计划】下之尚未行使购股权可予发行之股份数目为26,530,000股（相当于公司于当日的已发行股本约1.95%）。而在2020年，公司批准及采纳了另一项购股权计划。截至2022年12月31日，根据【新购股权计划项】下尚未行使购股权可予发行之股份数目为54,950,000股（相当于公司于当日的已发行股本约4.05%）。 收入稳步增长，降本增效提速，2022年净利大幅提升。公司近几年收入保持稳定增长，在2022年收入达到128.45亿人民币，同比增长14%。归母净利润达到4.64亿，同比增长225%。2022年公司在海外业务增长迅速，特别是美洲和亚太其他地区，除此之外，公司的降本增效取得成效，大大减低公司的分销与销售开支。公司构建采购平台，加入专家团、头部供应商的认证。投入软件升级和供应链管理升级，降本增效持续见效。 来源：公司公告、安信国际整理 来源：公司公告、安信国际整理 重视研发创新，不断提升产品力。公司中央研究院下设基础材料研究院、产品开发研究院和智能制造研究院等六个研究院，有1000多项国家专利技术，与国内外知名高校和院士团队持续交流合作，建立一个院士工作站、两个博士后工作站、三个CNAS实验室、多个产学研基地，以提供可靠的产品、服务给客户。公司的研发投入不断提升，不断的提升产品性能适应客户需求。 公司成长推动力之一：锂电、储能打开上行空间。2022年公司备用电池板块收入达到60亿，同比增长26%。受益于储能市场的快速发展和把握铅转锂的需求，当中主要锂电板块收入快速增长，而在后续几年都将保持高速增长。目前公司在安徽设有锂电工厂，未来预计锂电业务将会高速增长。 公司成长推动力之二：渠道革新提升收入和利润率。渠道革新也将加强公司的售后市场。售后市场具有利润率高，现金流优良的特点，目前公司的主机厂配套售后市场的比例为3:1，而行业中的水平为1:3。公司将会不断提升不同领域的售后市场销量，争取在2025年达到行业水平。预计此举将会为公司带来收入和利润的改善。 2.行业分析 2.1.铅酸行业目前已较为稳定成熟 铅酸电池发明于1859年，是使用历史最悠久的二次电池，其构成部分分为正极板、负极板、隔膜、电解液。正极板由铅基合金板栅和二氧化铅组成，负极板由铅基合金板栅和海绵铅组成，隔板根据不同类型的铅蓄电池使用AGM隔板、微孔塑料隔板或其他材料，电池壳体使用工程塑料、玻璃钢等材料制成。跟锂电池相比，铅酸电池的安全性能较好，经济性高，回收再生利用率高，但能量密度和循环寿命较短。从应用场景看，我国铅酸电池应用以启停铅酸电池和动力铅酸电池为主，2020年合计占比超过70%，通信基站占比为8%左右。根据《中国铅酸蓄电池行业发展白皮书（2022年）》，2021年，全球铅酸蓄电池市场规模达到474.3亿美元，同比增长8.83%，增速达到近几年最高水平。中国铅酸蓄电池企业2021年的全球市场份额为42%。中国的铅酸蓄电池近几年来产量稳定，市场规模稳定增长。在中国，营收超过百亿的铅蓄电池企业有天能动力、骆驼股份、超威动力、理士国际和南都电源。根据EVTank统计，公司在2021年铅酸蓄电池企业市场份额中排名第四。 来源：智研咨询，EVTank，安信国际整理 来源：前瞻产业研究院，安信国际整理 来源：智研咨询，安信国际整理 铅蓄电池行业集中度不断提高。铅蓄电池行业中以民营企业为主。2012年国家颁布《铅蓄电池行业准入条件》后，通过对环保落后设施、落后产能不复合要求等方面整治，行业队伍中的优胜劣汰基本完成。2015年财政部公告将电池列入消费税征收范围，适用税率为4%。铅酸蓄电池行业从之前的2000余家企业到目前不足300家企业，2021年行业CR2超50%。 铅酸蓄电池受工信部强监管，有严格的准入条件。2014年底，工信部对《铅蓄电池行业准入条件》及《铅蓄电池行业准入公告管理暂行办法》进行了修订，形