轻工行业2023三季报业绩综述：家居龙头韧性凸显，造纸盈利拐点初现

敬请参阅最后一页特别声明 1 投资逻辑 家居板块：3Q行业承压更显龙头韧性，静待内销需求转好。23Q1-3/Q3家居板块营收同比+0.5%/5.2%，进入3Q以来，内销方面，终端接单情况整体偏弱，预计主因消费降级叠加部分装修需求延迟释放，整体景气度环比有所下行；外销方面，由于经历较长时间去库存后，海外需求3Q已现回暖。整体来看，具备出口业务的软体企业3Q整体改善幅度优于定制板块，23年Q3软体/定制板块营收分别+8.7%/+3.2%。利润端来看，23Q1-3/Q3家居板块归母净利分别同比+9.0%/9.7%,在原材料成本逐步回落叠加降本增效持续推进的情况下，板块整体盈利能力迎来修复，但各企业之间仍有分化。展望后续，国内市场考虑到地产宽松政策落地及消费信心的传导周期，延迟装修的需求有望迎来释放。海外市场方面，随着海外去库见底，需求端预计保持坚挺。整体来看，在基本面有望弱改善叠加低基数的背景下，4Q业绩环比改善值得期待。 造纸板块：成本压力减弱，产业链盈利拐点初现。回顾23Q3造纸板块表现，行业整体处于去库阶段且进入库存底部，6月起伴随浆价上行，产业链自下而上开启阶段性补库，细分纸种纸价回暖；成本来看，Q3低价浆逐步计入报表端成本，成本曲线前高后低，成本压力明显减弱；补库趋势下带动提价落地，3Q行业整体盈利能力已现回暖，后续来看，由于造纸下游需求以广谱性消费为主，整体景气度与整体社零消费相关性较强，在经营活动环比改善预期下，预计纸企提价落地稳步推进，带动盈利持续改善。首推供给格局更优&α更强的高端装饰纸华旺科技，浆纸一体化布局最优&盈利兑现确定性强的太阳纸业。 出口链：3Q收入环比修复显著，成本端受益原料价格低位利润率率先修复。整体轻工出口链板块3Q收入环比修复显著，分品类来看，以恒林股份、匠心家居为代表的家居出口企业延续2Q修复趋势，且环比表现持平或略增，后续在品牌出海、跨境电商崛起等新业务模式推动下，成长动能充沛；其他家居用品中，乐歌、致欧等受益跨境电商成长红利，延续双位数正增且收入端具备加速趋势；卫浴制品3Q起受基数效应、下游去库结束，3Q收入端同比实现正增、环比止跌；通达创智、家联科技受基数影响尽管同比还未实现转正，但环比修复显著。建议从三条主线进行重点布局：①产品创新升级/新客户导入/新渠道结构优化型出口标的；②低基数+补库带动恢复型出口标的；③OBM品牌出海。 宠物：外销宠食恢复节奏快于用品，内销看好国产品牌精细化运营弯道超车。1）外销：3Q大部分宠物食品公司外销出货订单实现同比正增，伴随下游客户库存去化至正常水平，根据海关数据，8月/9月出口量2.18/2.43万吨，同比-3.4%/+42.6%，同比转正创年内新高；出口金额为7.40/8.02亿元，同比+1.9%/+37.1%。源飞为代表的宠物绳索等宠物用品3Q同比/环比均延续修复趋势，天元宠物预计4Q实现转正。2）内销：根据久谦数据，宠食大盘9月主流电商平台合计增速+16%，作为新兴成长赛道红利依旧显著，9月天猫/京东/抖音同比+4%/+13%/+133%；抖音平台增长亮眼。主粮作为品类发展主基调、发力中高端品牌（系列）品类开拓，是当前国产宠食品牌的重点发力策略。伴随国产宠食品牌借助渠道优势（天猫、抖音）、产品力层面差异化表现，已在部分价格带实现对外资品牌阶段性的弯道超越。中期角度，基于健康营养更专业前瞻、细分的产品体系布局、更高效持续的品牌表达有望成为国产品牌之间拉开差距的必要条件。头部国产品牌乖宝-麦富迪、中宠-顽皮/领先在品牌力表达、产品力升级已呈现快速提升趋势，消费趋势洞察能力领先，且逐步进入到基础研究赋能研发，宠物品牌底层构建能力不断深化，看好中长期品牌成长空间。 投资建议 家居板块：推荐顾家家居（内销增长显韧性，外销有望加速改善）、志邦家居（估值较低&零售能力持续验证）、森鹰窗业（铝包木窗渗透率提升叠加新品类开拓，正迎快速发展期） 造纸板块：推荐太阳纸业（下游需求修复&成本压力缓解看好盈利修复，估值处于历史低位） 宠物板块：推荐中宠股份（外销订单预期转暖，国内高管到位看好高端化战略转型推进，盈利模型有望优化） 风险提示 下游需求恢复不及预期；原材料大幅上涨；新品推广不畅；代工大客户流失；汇率大幅波动的风险。 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 内容目录 1.家居板块：3Q行业景气度环比有所下行，龙头韧性凸显 ............................................. 5 1.1定制家居：3Q收入略有承压，各公司盈利能力进一步分化...................................... 5 1.2软体家居：外销回暖趋势已现，龙头经营韧性凸显 ........................................... 10 1.3投资建议：内销静待需求回暖，外销拐点已现，把握三条投资主线 ............................. 14 2.造纸：3Q盈利弹性已现，补库+预期修复有望带动景气继续回暖 ..................................... 15 2.1 行业回顾：成本压力减弱，产业链盈利拐点初现............................................. 15 2.2 行业展望：浆价反弹纸企提价，盈利转暖可期............................................... 20 2.3 投资建议............................................................................... 21 3.出口链：订单环比修复趋势确立，重视三条主线布局............................................... 21 3.1 3Q收入环比修复显著，成本端受益原料价格低位利润率率先修复 .............................. 21 3.2 行业展望&投资建议...................................................................... 22 4.宠物：外销宠食恢复节奏快于用品，内销看好国产品牌精细化运营弯道超车........................... 23 风险提示....................................................................................... 25 图表目录 图表1： 家居行业板块历年营收与净利润同比增长率 ................................................. 5 图表2： 家居行业板块单季度营收与净利润同比增长率 ............................................... 5 图表3： 家居上市企业23年三季报业绩统览（单位：亿元） .......................................... 5 图表4： 一线品牌单季度营收增速 ................................................................. 6 图表5： 二线品牌单季度营收增速 ................................................................. 6 图表6： 定制家居企业分季度利润同比情况 ......................................................... 6 图表7： 一线品牌大宗渠道营收历年增长率 ......................................................... 7 图表8： 二线品牌大宗渠道营收历年增长率 ......................................................... 7 图表9： 一线品牌大宗渠道历年营收占比 ........................................................... 7 图表10： 二线品牌大宗渠道历年营收占比 .......................................................... 7 图表11： 一线品牌零售渠道历年增长率 ............................................................ 8 图表12： 二线品牌零售渠道历年增长率 ............................................................ 8 图表13： 各公司衣柜门店历年净增情况 ............................................................ 8 图表14： 各公司橱柜门店历年净增情况 ............................................................ 8 图表15： 欧派家居整装渠道营收高增（亿元，%） ................................................... 8 图表16： 索菲亚整装渠道营收高增（亿元，%） ..................................................... 8 图表17： 定制家居单季度毛利率 .................................................................. 9 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 3 图表18： 定制家居单季度净利率 .................................................................. 9 图表19： 各公司预收款同比变化情况（单位：亿元） ............................................... 10 图表20： 大宗渠道收入占比低于20%的企业净现比.................................................. 10 图表21： 大宗渠道收入占比大于20%的企业净现比.................................................. 10 图表22： 软体板块历年营收增速 ................................................................. 11 图表23： 软体板块单季度营收增速 ............................................................... 11 图表24： 软体板块历年净利润增速 ............................................................... 11 图表25： 软体板块单季度净利润增速 ............................................................. 11 图表26： 顾家、梦百合内销收入同比增速 ......................................................... 11 图表27： 顾家、梦百合外销收入同比增速 ..............