2023年三季报点评：业绩稳健增长，持续加大研发投入

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 中成药 2023年11月02日 云南白药（000538）2023年三季报点评 推荐 （维持） 业绩稳健增长，持续加大研发投入 目标价：71.7元 当前价：50.87元 事项：  公司发布 2023 年三季报，公司收入为296.89亿元（+10.3%），归母净利润为41.23亿元（+78.9%），扣非归母净利润为38.53亿元（+42.46%）。单三季度，公司收入为93.79亿元（+5.4%），归母净利润为12.95亿元（+61.05%），扣非归母净利润为11.16亿元（+6.28%）。Q3非经常性损益影响主要来自计入当期的政府补助0.73亿元和公允价值变动损益以及投资收益1.46亿元。 评论：  业绩稳健增长，四大事业部稳中有升。公司依托药品、健康品、中药资源、省医药四大事业部为核心底座，并积极布局新的业务增长点。在此基础上，云南白药第三季度延续稳健前行态势，实现营收93.79亿元，同比增长5.4%；归母净利润12.95亿元，同比增长61.05%；扣非归母净利润11.16亿元，同比增长6.28%。公司坚持以品牌为核心，加大医药、健康、中药资源等多领域的业务布局，产品从单一止血产品发展为庞大的云南白药产业族群，涵盖大健康产业的多个领域，其中云南白药气雾剂、白药膏、胶囊、牙膏、创可贴、三七等多个产品在细分市场占有率排名前列。今年1-9月，四大事业部稳中有增，多产品实现业绩放量。  研发投入持续加大，持续驱动内生增长。以产品的创新升级应对消费需求的迭代升级是公司长期坚守的内生增长逻辑。2023年前三季度，公司持续加大研发创新力度，研发费用投入为2.19亿元，同比增长5.17%。公司成立研发管理委员会统筹管理整体研发体系，以传承云南中药精华、赋能健康产品升级、精心布局创新药物、AI辅助的药物设计为研发思路，进行资源统一、高效的统筹管理，实现研发效率的提升，预计未来研发投入呈上升趋势。  加强与上海医药合作，有效赋能双方发展。1）充分利用双方的销售优势，未来公司有一批需要做学术推广和在院内发展的产品可以借助上海医药在医院产品拓展方面较强的优势进行推广。2）公司与上海医药、天津医药的三方采购中心进行了协同，陆续会有非常多的品种进行联合采购。今年已有八个品种进行了联合采购，优化了公司成本，未来将会进一步地加大三方联合采购的比例和数量。3）在研发和医院临床领域方面的协同，公司的研发体系是以中药为主，近年来开始布局核药和创新药。上海医药在创新药研发方面时间更长，可以给公司提供更多的经验和协同。  看好公司长远发展，维持“推荐”评级。鉴于公司今年以来主营业务业绩表现亮眼，同时积极布局新的业务增长点，公允价值变动对业绩的影响也在逐步出清，我们看好公司未来的业绩增长潜力，调整公司23-25年归母净利润为45.9/52.7/60.7亿元（原23-25年归母净利润预测值为39.08/47.03/56.53亿元），同比增速为53%、14.8%、15.1%。根据公司历史估值及行业趋势，给予2023年28倍目标PE，给予71.7元目标价。维持“推荐”评级。  风险提示：日化、药品等核心业务增长不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2022A 2023E 2024E 2025E 营业总收入(百万) 36,488 40,141 44,085 48,377 同比增速(%) 0.3% 10.0% 9.8% 9.7% 归母净利润(百万) 3,001 4,592 5,271 6,068 同比增速(%) 7.0% 53.0% 14.8% 15.1% 每股盈利(元) 1.67 2.56 2.93 3.38 市盈率(倍) 31 20 17 15 市净率(倍) 2.4 2.3 2.2 2.1 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2023年11月2日收盘价 证券分析师：郑辰 邮箱：zhengchen@hcyjs.com 执业编号：S0360520110002 证券分析师：黄致君 电话：010-66500910 邮箱：huangzhijun@hcyjs.com 执业编号：S0360522090003 联系人：胡怡维 邮箱：huyiwei@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 179,686.25 已上市流通股(万股) 178,491.72 总市值(亿元) 914.06 流通市值(亿元) 907.99 资产负债率(%) 25.21 每股净资产(元) 22.20 12个月内最高/最低价 59.82/49.03 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《云南白药（000538）2023年中报点评：利润端表现亮眼，主营业务稳健增长》 2023-09-03 《云南白药（000538）2022年报点评：业绩符合预期，重点培育三大新业务单元》 2023-04-06 《云南白药（000538）2022年三季报点评：Q3利润端改善，业绩符合预期》 2022-11-04 -8%-1%7%14%22/1123/0123/0323/0623/0823/112022-11-02~2023-11-02云南白药沪深300华创证券研究所 云南白药（000538）2023年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 货币资金 13,056 10,473 11,399 12,135 营业总收入 36,488 40,141 44,085 48,377 应收票据 789 1,847 1,864 1,439 营业成本 26,883 29,815 32,525 35,449 应收账款 9,090 6,253 7,834 9,435 税金及附加 210 210 235 262 预付账款 543 650 664 731 销售费用 4,166 4,583 4,945 5,378 存货 7,993 12,157 12,076 12,339 管理费用 834 917 1,007 1,105 合同资产 0 0 0 0 研发费用 337 611 671 737 其他流动资产 4,205 8,128 7,775 8,025 财务费用 -343 -147 -208 -238 流动资产合计 35,677 39,508 41,613 44,104 信用减值损失 -725 -100 -60 -60 其他长期投资 56 56 56 56 资产减值损失 -664 20 50 60 长期股权投资 11,319 11,319 11,319 11,319 公允价值变动收益 -620 100 110 120 固定资产 2,722 2,494 2,285 2,098 投资收益 868 880 796 897 在建工程 194 195 201 208 其他收益 105 105 120 120 无形资产 591 609 640 636 营业利润 3,371 5,162 5,932 6,826 其他非流动资产 2,762 2,752 2,743 2,737 营业外收入 14 14 11 12 非流动资产合计 17,644 17,424 17,244 17,053 营业外支出 8 8 12 10 资产合计 53,321 56,932 58,857 61,157 利润总额 3,377 5,167 5,931 6,828 短期借款 1,851 1,980 2,109 2,238 所得税 537 821 942 1,085 应付票据 1,992 2,290 2,488 2,761 净利润 2,840 4,346 4,989 5,743 应付账款 4,639 5,546 5,801 6,166 少数股东损益 -161 -246 -282 -325 预收款项 2 2 2 2 归属母公司净利润 3,001 4,592 5,271 6,068 合同负债 2,578 2,836 3,115 3,418 NOPLAT 2,552 4,223 4,813 5,543 其他应付款 954 954 954 954 EPS(摊薄)（元） 1.67 2.56 2.93 3.38 一年内到期的非流动负债 94 94 94 94 其他流动负债 1,448 1,807 2,011 2,243 主要财务比率 流动负债合计 13,558 15,508 16,574 17,876 2022A 2023E 2024E 2025E 长期借款 2 5 8 11 成长能力 应付债券 0 0 0 0 营业收入增长率 0.3% 10.0% 9.8% 9.7% 其他非流动负债 1,233 1,233 1,233 1,233 EBIT增长率 -5.9% 65.5% 14.0% 15.2% 非流动负债合计 1,236 1,239 1,242 1,244 归母净利润增长率 7.0% 53.0% 14.8% 15.1% 负债合计 14,794 16,747 17,816 19,120 获利能力 归属母公司所有者权益 38,504 40,384 41,505 42,810 毛利率 26.3% 25.7% 26.2% 26.7% 少数股东权益 23 -199 -463 -773 净利率 7.8% 10.8% 11.3% 11.9% 所有者权益合计 38,527 40,185 41,042 42,037 ROE 7.8% 11.4% 12.7% 14.2% 负债和股东权益 53,321 56,932 58,857 61,157 ROIC 12.2% 18.7% 20.6% 22.9% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 27.7% 29.4% 30.3% 31.3% 单位：百万元 2022A 2023E 2024E 2025E 债务权益比 8.3% 8.2% 8.4% 8.5% 经营活动现金流 3,209 -1,097 4,067 4,365 流动比率 2.6 2.5 2.5 2.5 现金收益 2,870 4,582 5,137 5,841 速动比率 2.0 1.8 1.8 1.8 存货影响 386 -4,164 81 -263 营运能力 经营性应收影响 -1,714 1,652 -1,663 -1,302 总资产周转率 0.7 0.7 0.7 0.8 经营性应付影响 244 1,205 453 638 应收账款周转天数 80 69 58 64 其他影响 1,423 -4,373 58 -549 应付账款周转天数 59 61 63 61 投资活动现金流 -6,316 -129 -149 -118 存货周转天数 110 122 134 124 资本支出 21 -173 -186 -151 每股指标(元) 股权投资 -11,134 0 0 0 每股收益 1.67 2.56 2.93 3.38 其他长期资产变化 4,797 44 37 33 每股经营现金流 1.79 -0.61 2.26 2.43 融资活动现金流 -2,733 -1,357 -2,992 -3,511 每股净资产 21.43 22.47 23.10 23.82 借款增加 35 132 132 132 估值比率 股利及利息支付 -2,122 -4,049 -4,615 -5,293 P/E 31 20 17 15 股东融资 145 145 145 145 P/B 2 2 2 2 其他影响 -791 2